Les récentes variations des taux de change ont été inhabituellement amples. Par exemple, le dollar américain s’est apprécié de plus de 10 % depuis le milieu de l’année 2014, tandis que le yen s’est déprécié de plus de 30 % depuis le milieu de l’année 2013 et l’euro de plus de 10 % depuis le début de l’année 2014. De nombreux pays émergents ont également connu de fortes turbulences sur leurs marchés des changes, en particulier depuis que la Fed ait évoqué la possibilité d’un ralentissement (tapering) dans ses achats d’actifs.
Ces fortes variations ont amorcé un débat sur leurs probables répercussions. Certains craignent notamment que les exportations et les importations soient moins sensibles aux variations des taux de change, si bien que les déséquilibres pourraient s’ajuster à l’avenir plus difficilement et persister. D’autres craignent qu’une moindre sensibilité des exportations et importations aux mouvements de taux de change affaiblisse la transmission de la politique monétaire. En effet, plusieurs banques centrales dans les pays avancés ont récemment fortement assoupli leur taux de change pour stimuler leur activité domestique, notamment en stimulant par là même les exportations : c’est par exemple le cas du Banque du Japon, en déployant la première flèche de l’Abenomics, et plus récemment de la BCE, qui s’est résolue à adopter un programme d’assouplissement quantitatif en début d’année.
Dans les dernières Perspectives de l’économie mondiale du FMI, Daniel Leigh et ses coauteurs (2015) ont analysé la relation entre le taux de change et les échanges, afin de déterminer les effets du premier sur ces derniers. L’histoire des pays en développement et des pays avancés au cours des trente dernières années suggère que les variations des taux de change ont habituellement un large impact sur le volume des exportations et des importations. La dépréciation d’une devise est associée habituellement à une baisse des prix à l’export payé par les étrangers et une baisse des importations. En l’occurrence, une dépréciation du taux de change réel effectif de 10 % est associée à une hausse des exportations nettes réelles d’environ 1,5 % du PIB. Il y a toutefois de larges écarts d’un pays à l’autre. Bien que ces effets ne se matérialisent pleinement qu’après plusieurs années, l’essentiel de l’ajustement survient au cours de la première année. La stimulation des exportations associée à la dépréciation de la devise semble la plus large dans les pays qui connaissent une insuffisance de la demande globale, mais aussi qui se caractérisent par des systèmes financiers domestiques qui fonctionnent correctement, c’est-à-dire qui ne connaissent pas de crise bancaire.
GRAPHIQUE Variation des exportations nettes liée aux fluctuations des taux de change entre janvier 2013 et janvier 2015 (en % du PIB)
source : Leigh et alii (2015)
Certaines preuves empiriques suggèrent que le développement des chaînes de valeur mondiales a affaibli la relation entre les taux de change et le commerce dans les produits intermédiaires utilisés comme intrants dans les exportations de d’autres économiques. C’est en particulier le cas du Japon, qui semble avoir connu une réelle déconnexion entre volumes exportés et taux de change : malgré la puissante dépréciation du yen depuis 2012, les exportations nettes japonaises ont stagné. L’accélération de la délocalisation de la production japonaise à l’étranger a finalement annulé toute hausse des exportations en réaction à la dépréciation du yen. Ce résultat met en question la capacité de l’Abenomics à sortir véritablement l’économie insulaire de la stagnation.
Mis à part le cas japonais, Leigh et ses coauteurs n’estiment toutefois pas que la relation entre taux de change et exportations s’affaiblisse de façon généralisée. D’une part, l’essentiel des échanges mondiaux se constitue toujours essentiellement des échanges traditionnels. D’autre part, la fragmentation internationale de la production tend à ralentir. Surtout, peu de preuves empiriques suggèrent une tendance générale vers une déconnexion entre les taux de change et le volume des exportations et des importations. Ces divers résultats confirment que les mouvements de taux de change influencent fortement les prix des exportations et des importations, si bien que la transmission de la politique monétaire via le taux de change semble rester aussi efficace qu’auparavant et rien ne suggère que les déséquilibres courants aient plus de difficultés à s’ajuster et à disparaître que par le passé.
Références
FMI (2015), « Exchange rates still matter for trade », IMF Survey, 28 septembre. Traduction française, « Les taux de change restent importants pour les échanges », Bulletin du FMI.
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