L’introduction de la monnaie unique a permis l’accumulation de profonds déséquilibres macroéconomiques au sein de la zone euro. Certains pays-membres ont généré des excédents de compte courant, tandis que d'autres creusaient de larges déficits courants. Ces déséquilibres trouvent une explication dans la perte de compétitivité des pays « périphériques » : leur taux de change réel s’est apprécié de 6 à 15 % par rapport à l’Allemagne entre 2000 et 2008 [Eggertsson et alii, 2013]. Ces pertes de compétitivité s’expliquent elles-mêmes en partie par les fortes hausses de prix observées sur les marchés de biens non échangeables, notamment dans le secteur immobilier [1]. Lorsque les déséquilibres se sont violemment dénoués en 2008, la périphérie a basculé dans une sévère récession et la dette publique s’est mécaniquement envolée.
Lors d’une crise économique, chaque pays-membre de la zone euro ne peut faire varier son taux de change pour stimuler l’activité. Par conséquent, les pays périphériques ont cherché à simuler une dévaluation du taux de change. Pour cela, elles ont mis en place des réformes structurelles visant à accroître la concurrence sur les marchés du travail et des produits. Celles-ci consistent à réduire, d’une part, le pouvoir de monopole des entreprises et, d’autre part, le pouvoir de négociation des travailleurs. De cette manière, les réformes permettent des baisses de prix favorables au pouvoir d’achat, empêchent des hausses excessives de salaires, stimulent l’entrepreneuriat, la création d'emplois, etc. En adoptant des réformes structurelles, les pays périphériques de la zone euro espèrent regagner en compétitivité et améliorer leur solde courant. En outre, comme les réformes sont supposées amener les agents à anticiper une plus forte croissance à l’avenir, donc les inciter à dépenser dès aujourd’hui, elles devraient stimuler la demande domestique.
Les réformes structurelles doivent-elles pour autant être mises en place lorsque les économies sont en récession ? Lorsque la demande globale est insuffisante, soit les gouvernements accroissent leurs dépenses publiques pour rétablir directement le niveau de la demande globale, soit la banque centrale assouplit sa politique monétaire pour stimuler les dépenses privées. Si, dans un tel contexte, les gouvernements sont contraints d’adopter des plans d’austérité (par exemple, en vu de stabiliser l’endettement public et de rassurer les marchés quant à la soutenabilité de la dette publique), alors la chute de la demande s’accélère. Or, si le choc est particulièrement violent, une banque centrale peut ne pas être à même de suffisamment baisser son taux directeur pour ramener l’économie au plein emploi et prévenir l’apparition de la déflation. Une fois cette dernière à l’œuvre, la récession s’en trouve aggravée. En anticipant une poursuite de la baisse des prix et des salaires, les agents privés sont incités à reporter leurs dépenses dans le temps, ce qui amène les entreprises à baisser de nouveau les prix et salaires. La déflation se traduit également par une hausse des taux d’intérêt réels, ce qui alourdit le fardeau de la dette. Les ménages et les entreprises ne sont alors pas incités à emprunter, mais au contraire à se désendetter, ce qui déprime à nouveau l’achat de biens durables.
Pour certains auteurs comme Jesús Fernández-Villaverde et Juan F Rubio-Ramirez (2011), la mise en place de réformes structurelles, même dans une récession, incite les agents privés à accroître leurs dépenses aujourd’hui, puisqu’elles les amènent à anticiper une accélération de la croissance à long terme. Ils en concluent que les réformes structurelles peuvent avoir des effets expansionnistes et ainsi être utilisée pour sortir l’économie d’une trappe à liquidité. Gauti Eggertsson, Andrea Ferrero et Andrea Raffo (2013) sont loin de partager cet optimisme. Selon eux, si des réformes structurelles sont mises en place en période de déflation, alors même que les taux directeurs butent déjà sur leur borne zéro, alors la plus grande flexibilité des prix et salaires accélère la chute de ces derniers. En l’occurrence, les ménages sont également incités à réduire leurs dépenses s’ils anticipent une dégradation de la protection de l’emploi en période de chômage de masse.
Selon Eggertsson et ses coauteurs, les réformes structurelles ne peuvent être mises en place lors d’une récession que si les gouvernements et banques centrales sont à même d’en compenser les répercussions sur la demande agrégée. Dans le cas contraire, elles alimentent la contraction de l’activité. Loin de nourrir la confiance et d’inciter à investir, les réformes risquent d’entretenir le pessimisme et les comportements d’épargne. Par conséquent, elles dégradent également la croissance potentielle en entretenant le chômage de longue durée et en désincitant les entreprises à investir.
[1] Le tango se danse toutefois à deux. Les déséquilibres de compte courant n’auraient pas été possibles sans le comportement non coopératif dont fait preuve l’Allemagne depuis plus d'une décennie.
Références
EGGERTSSON, Gauti, Andrea FERRERO, Andrea RAFFO (2013), « Can structural reforms help Europe? », Réserve fédérale, international finance discussion paper, novembre.
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