Overblog
Suivre ce blog Administration + Créer mon blog
27 décembre 2015 7 27 /12 /décembre /2015 18:01

Le mois de septembre a marqué le trentième anniversaire l’Accord du Plaza. Le 22 septembre 1985, les ministres des Finances et les banquiers centraux des Etats-Unis, de la France, du Japon, de la République Fédérale allemande et du Royaume-Uni ont signé un accord au Plaza Hotel à New York afin d’intervenir collectivement sur les marchés des changes en vue de contenir une appréciation du dollar jugée alors excessive. En effet, au cours des cinq années qui avaient précédé l’accord, le dollar s’était apprécié de 44 % vis-à-vis des autres grandes devises ; en raison de cette appréciation du dollar et de la perte de compétitivité des produits américains sur les marchés internationaux, le solde commercial des Etats-Unis s’était dégradé. L’accord du Plaza constitue l’intervention la plus impressionnante réalisée sur le marché international du dollar depuis que Richard Nixon a laissé flotter la monnaie américaine en 1973. Les différents pays participants se sont accordés sur des fourchettes de taux de change à l’intérieur desquelles ils s’engagent à maintenir leur devise. Au cours des deux ans qui ont suivi, le dollar s’est déprécié de 40 %. Après un certain délai, le solde commercial américain s’est fortement amélioré. 

Jeffrey Frankel (2015) s’est repenché sur cet épisode historique et l’a analysé à la lumière d’aujourd’hui. Il rappelle qu’entre 1980 et 1984 le dollar s’était apprécié de 26 % et que cette appréciation pouvait alors facilement s’expliquer par les fondamentaux. Le resserrement de la politique monétaire opéré par Paul Volker entre 1980 et 1982 et la relance budgétaire impulsée par Ronald Reagan entre 1981 et 1984 ont poussé les taux d’intérêt de long terme à la hausse, ce qui stimula les entrées de capitaux et conduisit à une appréciation de la monnaie, comme l’aurait prédit un modèle traditionnel à la Mundell-Fleming. Comme le subséquent déficit commercial était (du moins initialement) associé à un déficit budgétaire, Martin Feldstein parla de « déficits jumeaux » (twin deficits). Plusieurs partenaires commerciaux, notamment la France, se plaignirent de l’ampleur de l’appréciation du dollar, mais les Etats-Unis ne partagèrent pas cette irritation. Initialement, les responsables américains considérèrent que le dollar fort reflétait la confiance du reste du monde vis-à-vis de l’économie américaine. En outre, non seulement plusieurs économistes, notamment Milton Friedman, jugeaient que la libre flexibilité des taux de change était optimale et que toute intervention serait pernicieuse, mais certaines études qui étaient alors publiées ne parvenaient pas à démontrer que les interventions sur les marchés des changes étaient véritablement efficaces.

Entre mars 1984 et février 1985, le dollar s’apprécia de 17 %. Cette phase d’appréciation se distingua des précédentes, du fait qu’elle s’opéra à un rythme plus rapide, mais aussi du fait qu’elle ne semblait plus s’expliquer par les fondamentaux. Le différentiel des taux d’intérêt attint son maximum en juin 1984, puis il déclina, ce qui aurait dû (théoriquement) s’accompagner d’une dépréciation du dollar. Certains économistes estimèrent alors que le dollar faisait l’objet d’une bulle spéculative. Après avoir atteint 112 milliards de dollars en 1984, le déficit commercial des Etats-Unis s’éleva à 122 milliards de dollars en 1985. L’administration Reagan changea de politique de change : alors qu’elle nourrissait une doctrine du laissez-faire entre 1981 et 1984, elle embrassa un plus grand activisme au cours des années suivantes. Cet activisme s’est notamment traduit par l’accord du Plaza du 22 septembre 1985. 

Pourtant, Jeffrey Frankel préfère dater le changement de régime au début de l’année 1985, en l’occurrence au moins de janvier, lors de l’instauration de la seconde administration Reagan. Avec désormais James Baker à la tête du Trésor, les responsables américains se déclarèrent désormais favorables à reconsidérer la politique de change. En outre, comme le note Frankel, le taux de change du dollar attint son maximum en février, soit plusieurs moins avant l’accord du Plaza ; lorsque ce dernier se tint, le dollar s’était déjà déprécié de 13 %. Même si les autorités américaines n’avaient pris aucune décision, les marchés ont peut-être anticipé des interventions sur le marché des changes en vue de contenir l’appréciation du dollar. En outre, les grands partenaires à l’échange des Etats-Unis, en particulier la République fédérale allemande, commencèrent à intervenir au début de l’année 1985, notamment en vendant des dollars. Ainsi, Frankel préfère inclure dans les « Accords du Plaza » l’ensemble des événements qui se sont produits entre l’intronisation de Baker et la réunion du 22 septembre.

Si les Etats-Unis sont par la suite intervenus à plusieurs reprises sur les marchés des changes, aussi bien pour contenir des appréciations que des dépréciations du dollar, ces interventions devinrent plus rares à partir des années quatre-vingt-dix. En fait, c’est l’ensemble des pays du G7 qui délaissa les interventions sur les marchés des changes ; il y eut quelques exceptions, notamment en 2000, lorsque la BCE intervint pour stopper la dépréciation de l’euro, ou en mars 2011, lorsque la Banque du Japon se coordonna avec les autres grandes banques centrales pour stopper l’appréciation du yen. Les actions entreprises ces dernières années par certaines banques centrales, notamment dans les pays émergents, en vue de contenir l’appréciation de leur le taux de change ont été qualifiées de « manipulations de devises » et beaucoup considèrent qu’elles ont participé à l’apparition des déséquilibres globaux, notamment l’explosion de l’excédent courant chinois (et symétriquement le creusement du déficit courant américaine). Dans la mesure où elles sont perçues comme des mesures non-coopératives, elles sont interprétées comme des mesures agressives lancées dans le cadre de ce que l’on qualifie de véritables « guerres de devises ». En février 2013, les partenaires du G7 ont même accepté la proposition du Trésor américain de ne pas procéder à des intervenions unilatérales sur les marchés des changes.

L’abandon des interventions sur les marchés des changes par les pays du G7 fut en partie motivé par le fait qu’ils jugeaient de telles interventions désormais peu efficaces. Pourtant, plusieurs études, notamment celle de Gustavo Adler, Noemie Lisack et Rui Mano (2015) et celle de Gustavo Adler, Olivier Blanchard et Irineu de Carvalho Filho (2015), ont récemment suggéré que les interventions de change restaient efficaces. Frankel juge que les pays du G7 ont beau ne pas avoir eu à intervenir sur les marchés des changes au cours des dernières années, il n’est pas certain qu’elles n’auront pas à le faire à moyen terme.

En ce qui concerne l’actuelle appréciation du dollar, il n’estime toutefois pas qu’elle nécessite une nouvelle action coordonnée des banques centrales. Le dollar s’est en effet apprécié de 20 % entre le milieu de l’année 2014 et la fin de l’année 2015, ce qui est une variation bien moindre que celle observée au début des années quatre-vingt. L’appréciation actuelle du dollar est, du moins pour l’heure, conforme avec les fondamentaux : l’économie américaine a réalisé de bonnes performances macroéconomiques ces dernières années, en particulier en comparaison avec la zone euro ou le Japon, et elle s’est rapprochée du plein emploi. C’est notamment en raison de ces bons fondamentaux que la Fed a commencé à resserrer sa politique monétaire et notamment décidé de relever ses taux directeurs ce mois-ci après les avoir laissé au plus proche de zéro. Surtout, Frankel estime que l’appréciation du dollar ne devrait pas avoir de significatif effet négatif sur la croissance américaine : il affecte surtout la composition du PIB et non son montant total.

 

Références

ADLER, Gustavo, Olivier BLANCHARD & Irineu de CARVALHO FILHO (2015), « Can foreign exchange intervention stem exchange rate pressures from global capital flow shocks? », FMI, working paper, n° 15/159.

ADLER, Gustavo, Noemie LISACK & Rui C. MANO (2015), « Unveiling the effects of foreign exchange intervention: A panel approach », FMI, working paper, n° 15/130, juin.

FRANKEL, Jeffrey (2015), « The Plaza accord, 30 years later », NBER, working paper, n° 21813, décembre.

Partager cet article
Repost0
25 décembre 2015 5 25 /12 /décembre /2015 09:38

Ces dernières décennies, la macroéconomie a eu tendance à distinguer les questions du cycle d’affaires à court terme des questions de la croissance à long terme. En empruntant l’hypothèse de la « stagnation séculaire » à certains keynésiens de l’entre-deux-guerres, Larry Summers (2013) a ressuscité une vieille tradition du moyen terme qui souligne les puissantes interdépendances entre le court et le long terme. le chômage peut persister à long terme en l’absence d’une relance budgétaire appropriée ; il peut toujours y avoir des expansions et des récessions, qui s’accompagnent respectivement d’une baisse et d’une hausse du taux de chômage, mais ce dernier va osciller autour d’une tendance de long terme plus élevée qu’auparavant. Selon Summers, les pays avancés feraient aujourd’hui face au risque d’une stagnation séculaire en raison de tendances lourdes aussi diverses que la hausse des inégalités, la baisse des prix des biens d’investissement et le vieillissement démographique. Puisque l’épargne a alors tendance à excéder l’investissement, le taux d’intérêt d’équilibre (celui que Wicksell qualifie de « taux d’intérêt naturel ») est poussé à la baisse, voire même en territoire négatif. La banque centrale est alors incapable de fixer ses taux au niveau approprié pour ramener l’économie au plein emploi. Or la persistance même du chômage peut contribuer à réduire le potentiel de croissance à long terme via les effets d’hystérèse et à alimenter par là même l’excès d’épargne sur l’investissement.

Kevin O’Rourke (2015) a étudié d’une perspective historique le développement de la théorie de la stagnation séculaire. Il désigne précisément par celle-ci l’éventualité que l’insuffisance de la demande globale et le chômage puissent persister à long terme en l’absence d’une réaction appropriée des autorités publiques. Ce faisant, il souligne que cette théorie est autant une prédiction qu’une prescription de politique économique. Elle s’écarte en cela des craintes que nourrissent aujourd’hui certains stagnationnistes comme Tyler Cowen et Robert Gordon, celles d’un déclin de la croissance de long terme provoquée par un ralentissement du progrès technique. Ces diverses tendances du côté de l’offre, si elles sont effectivement à l’œuvre, rendent toutefois encore plus probable un scénario de stagnation séculaire, ne serait-ce qu’en réduisant la demande d’investissement. La théorie de la stagnation séculaire se distingue également du scénario d’un progrès technique pervers qui détruirait des emplois en substituant les travailleurs par des machines ; une telle crainte se réfère à une dynamique qui ne s’exerce que du côté de l’offre.

Plusieurs avancées conceptuelles ont été nécessaires pour qu’apparaisse la thèse de la stagnation séculaire. Il fallut tout d’abord une théorie liant la demande globale et l’emploi. C’est ce qu’a proposé John Maynard Keynes (1936) avec sa Théorie générale. Pour y parvenir, il a abandonné l’idée néoclassique selon laquelle l’épargne génère l’investissement en affirmant que c’est au contraire l’investissement qui génère l’épargne. Les contributions de Keynes à l’émergence de l’hypothèse de la stagnation séculaire ne se limitent toutefois pas à cette idée. Il s’est certes focalisé sur le court terme, mais certains passages de la Théorie générale esquissent par exemple une explication structurelle des mauvaises performances de la Grande-Bretagne durant l’entre-deux-guerres. Selon cette explication, l’efficacité marginale du capital diminue à mesure que l’accumulation se poursuit, en raison des rendements décroissants. Par conséquent, l’investissement et la demande globale tendent à décliner et le chômage à s’accroître. Malheureusement, même l’intervention publique ne peut empêcher l’économie d’atteindre un état quasi stationnaire, où les rendements du capital seront nuls et où les rentiers auront disparu.

Dans sa recension de la Théorie générale, John Hicks s’est penché sur ce passage consacré aux difficultés structurelles de la Grande-Bretagne. Il note que la baisse des rendements marginaux du capital suppose une population et une technologie constantes. Hicks repère un autre passage de la Théorie générale où Keynes jugeait que des taux d’intérêts élevés avaient été compatibles avec un haut niveau d’emploi grâce à une forte croissance de la population et de l’innovation. Celle-ci contribuerait à retarder le déclin de l’efficacité marginale du capital. Alvin Hansen a apporté sa première contribution au développement de la thèse de la stagnation séculaire au travers sa propre recension de la Théorie générale. Il y déclarait que la rigidité des prix et salaires lui apparaissait comme une « condition nécessaire » à l’apparition d’un chômage keynésien d’équilibre et il déplorait une analyse qu’il jugeait trop statique. Il note, comme Hicks, que le progrès technique peut accroître l’efficacité marginale du capital et stimuler l’investissement. O’Rourke estime que ces deux recensions ont convaincu Keynes de formuler une théorie plus rigoureuse à propos du chômage à long terme et de rendre plus dynamique son analyse en prenant notamment en compte la dynamique démographique et le progrès technique. Dans une conférence tenue en février 1937, Keynes s’est demandé si la demande d’investissement pouvait suffire pour compenser l’offre d’épargne. Il y liait la demande d’investissement net à la somme du taux de croissance de la population (n) et du taux de croissance de la production par tête (g), soit n + g. Or, comme il estimait lui-même que la croissance démographique tendait vers zéro, il en concluait que la demande d’investissement absorbait une part toujours moins importante de l’épargne dégagée par l’économie.

C’est précisément cette conférence qui « convertit » Hansen au keynésianisme. Quand Hansen fit réimprimer sa recension de la Théorie générale en 1938, il supprima les passages où il jugeait la rigidité des prix et salaires comme nécessaire au chômage keynésien et où il s’inquiétait de voir l’investissement public entraîner une stagnation de l’activité. Dans un discours tenu en 1938, Hansen jugea les perspectives de croissance de long terme bien ternes, en raison du ralentissement du progrès technique et de la croissance démographique, mais aussi parce que les innovations ne seront plus d’une aussi forte intensité capitalistique qu’au dix-neuvième siècle. Comme auparavant, Hansen jugea crucial de stimuler l’innovation, mais il était aussi désormais convaincu que la politique budgétaire avait un rôle à jouer dans la lutte contre le chômage. Il développa plus finement ses idées dans un livre publié en 1941.

Aux yeux d’Alvin Hansen et des autres keynésiens, la Seconde Guerre mondiale a retardé le basculement des économies dans la stagnation séculaire. Les Etats-Unis se sont puissamment réarmés à partir de juin 1940, ce qui généra un puissant choc de demande positif, et l’économie américaine s’est alors rapidement rapprochée du plein emploi. Beaucoup ont alors craint que le chômage de masse réapparaisse à la fin du conflit, lorsque les dépenses publiques liées à l’effort de guerre sont promises à diminuer. Les événements de l’immédiat après-guerre ont démenti les prédictions des stagnationnistes. Entre les années quarante et soixante-dix, les pays avancés ont connu un véritable âge d’or en termes de croissance. Aux Etats-Unis, la croissance de la population doubla au sortir de la guerre. La Grande-Bretagne connut également une accélération de la croissance démographique, c’est aussi et surtout une accélération du progrès technique qui a stimulé sa croissance économique. Outre-Manche, l’Allemagne a également connu son « miracle économique » (Wirtschaftswunder) et la France ses Trente Glorieuses. Ces performances macroéconomiques ont naturellement conduit la thèse de la stagnation séculaire à un relatif oubli pendant plusieurs décennies. Pour autant, même si ses prédictions au sortir de la Seconde Guerre mondiale se sont avérées inexactes, O’Rourke juge qu’il ne faut pas écarter l’idée qu’il existe une relation prévisible entre n + g et les taux de chômage via le canal de l’investissement net. En observant les données relatives aux Etats-Unis et au Royaume-Uni, O’Rourke note que le taux de chômage tend à être d’autant plus faible que n + g est élevé. L’épisode de la Grande Dépression est toutefois une anomalie dans le cas américain : le chômage élevé coïncidait alors avec une forte croissance de la productivité totale des facteurs (PTF).

GRAPHIQUE  Production manufacturière mondiale (en indices, base 100 au pic d’activité)

Les importunités économiques pour nos petits-enfants… Genèse de l’hypothèse de la stagnation séculaire

O’Rourke ne trouve pas surprenant qu’un nouveau keynésien comme Summers ait ressuscité ces dernières années la théorie de la stagnation séculaire. La reprise s’est certes amorcée plus rapidement après la Grande Récession qu’après la Grande Dépression des années trente, mais elle a pourtant été plus lente que cette dernière, comme le suggère l’évolution de la production industrielle mondiale au cours des deux épisodes historiques. La récente crise financière mondiale a été précédée par une succession de bulles spéculatives, or celles-ci sont typiquement le symptôme d’un excès d’épargne sur l’investissement. Selon Summers, le fait même que l’inflation soit restée relativement faible aux Etats-Unis ces dernières décennies malgré les bulles tend à confirmer une insuffisance chronique de la demande globale. 

O’Rourke se demande quelles sont les perspectives futures concernant l’investissement et l’épargne mondiales afin de déterminer si le taux d’intérêt naturel est susceptible de rester faible. Le ralentissement de la croissance démographique et le vieillissement démographique devraient continuer de déprimer la demande de biens d’investissement. O’Rourke note toutefois que c’était déjà la prévision privilégiée au cours des années trente. Il se tourne ensuite vers le rythme du progrès technique. Les perspectives entourant l’évolution future de la PGF dans les pays situés à la frontière technologique, notamment les Etats-Unis, restent particulièrement incertaines. Les pays émergents devraient continuer de connaître une forte croissance de la PGF, mais celle-ci devrait ralentir au fur et à mesure qu’ils se rapprocheront de la frontière technologique. Par contre, si l’Afrique parvient à entretenir son décollage, elle est susceptible de connaître une longue période de forte croissance de la PGF. D’autres facteurs peuvent influencer la demande d’investissement, notamment l’impact dépressif de la Grande Récession sur l’investissement et la baisse du prix relatif des biens d’investissement. Avec la stagnation séculaire, les pays avancés se retrouvent face au dilemme entre chômage et déficit public. En réponse à l’accroissement de leur dette publique, les gouvernements sont incités à réduire leurs dépenses publiques. Une telle consolidation budgétaire a certainement déjà pesé sur le rythme de reprise au sortir de la Grande Récession ; elle ne fait par là même qu’accroître le risque d’une stagnation séculaire. 

 

Références

HANSEN, Alvin H. (1936), « Mr. Keynes on underemployment equilibrium », in Journal of Political Economy, vol. 44.

HANSEN, Alvin H. (1938), Full recovery or stagnation?

HANSEN, Alvin H. (1941), Fiscal policy and business cycles.

HICKS, John R. (1936), « Keynes' Theory of Employment », in The Economic Journal, vol. 46.

KEYNES, John M. (1936)La Théorie générale de l'emploi, de l'intérêt et de la monnaie.

KEYNES, John M. (1937), « Some economic consequences of a declining population », in The Eugenics Review, vol. 29.

O’ROURKE, Kevin Hjortshøj (2015), « Economic impossibilities for our grandchildren? », NBER, working paper, n° 21807, décembre.

SUMMERS, Lawrence (2014), « U.S. economic prospects: Secular stagnation, hysteresis, and the zero lower bound », in Business Economics, vol. 49, n° 2.

Partager cet article
Repost0
22 décembre 2015 2 22 /12 /décembre /2015 14:29

Pourquoi la politique économique peut-elle échouer ? Selon une première interprétation, les responsables politiques sont bienveillants et ils commettent des erreurs parce que les théories économiques sont erronées, donc incapables de décrire la politique économique adéquate. L’un des exemples historiques d’une telle erreur est la Grande Dépression des années trente : la théorie qui dominait alors, en l’occurrence la théorie néoclassique, était incapable d’expliquer pourquoi une crise de surproduction pouvait persister, alors même que le mécanisme censé ramener l’économie à l’équilibre (la déflation) était à l’œuvre. Il fallut attendre la Théorie générale de Keynes pour pouvoir expliquer la crise et offrir une solution : la Grande Dépression peut s’interpréter comme résultant d’une insuffisance de la demande globale et aucun mécanisme marchand ne semble à même de ramener l’économie naturellement à l’équilibre, si bien que les autorités publiques doivent intervenir pour stimuler la demande globale. 

Cette première interprétation est pourtant peu pertinente pour expliquer les grandes crises macroéconomiques suivantes, notamment la stagflation des années soixante-dix et la récente grande crise mondiale. Beaucoup ont l’habitude d’expliquer chacune de ces crises par une erreur dans la théorie qui était dominante à l’époque où elle s’est produite. Par exemple, lors de la Grande Inflation des années soixante-dix, les responsables s’appuyaient sur la courbe de Phillips, or celle-ci suggérait qu’il était possible d’arbitrer entre chômage et inflation, c’est-à-dire qu’il suffisait de laisser l’inflation s’accélérer pour que le chômage diminue. Si un tel arbitrage semblait encore à l’œuvre durant les années soixante, ce ne fut plus le cas lors de la décennie suivante : le chômage et l’inflation augmentaient non plus alternativement, mais simultanément. Comme certains ont pu le suggérer, notamment les monétaristes, puis les nouveaux classiques, la courbe de Phillips pourrait en fait être simplement verticale à long terme, si bien que les possibilités d’arbitrage disparaissent à long terme. Avant qu’éclate la récente crise financière, les responsables de la politique économique auraient pris de mauvaises décisions en s’appuyant excessivement sur des modèles négligeant la finance, c’est-à-dire qui supposent impossibles les crises financières. Simon Wren-Lewis (2015c) juge toutefois ces deux récits excessivement simplistes. Au cours de ces deux épisodes, la théorie susceptible d’expliquer ces crises était disponible et la question à se poser est alors pourquoi ce savoir n’a-t-il pas été utilisé.

Ainsi, pour expliquer pourquoi la politique économique connait régulièrement des échecs, il est possible de considérer que ce n’est pas la théorie économique qui est fautive, mais les responsables même de la politique économique : s’ils ne cherchent qu’à satisfaire des intérêts particuliers, ils peuvent ignorer la théorie qui fait consensus, si bien que leurs décisions peuvent ne pas être optimales d’un strict point de vue macroéconomique et nuire finalement à l’intérêt général.

Ce n’est pourtant pas cette deuxième interprétation, mais une troisième que privilégie Wren-Lewis : il est possible, d’une part, que les responsables politiques désirent prendre les meilleures décisions et, d’autre part, que le consensus en macroéconomie soit juste. Ce qui peut être par contre défaillant, c’est ce que Wren-Lewis appelle le « mécanisme de transmission du savoir » (knowledge transmission mechanism). Il désigne par ce terme le processus par lequel les idées macroéconomiques des universitaire sont prises (ou non) en compte dans l’orientation de la politique macroéconomique.

Wren-Lewis se penche alors sur la crise de la zone euro et sur les développements qui ont touché en parallèle les Etats-Unis et au Royaume-Uni. Il rappelle que les modèles keynésiens préconisent d’adopter des politiques conjoncturelles contracycliques, c’est-à-dire de les assouplir lorsque l’économie fonctionne bien en-deçà de son potentiel et que le chômage est élevé, mais de ne les resserrer que lorsque la reprise est achevée, c’est-à-dire lorsque le PIB a rejoint la trajectoire tendancielle qu’il suivait avant la crise. En effet, les multiplicateurs budgétaires sont particulièrement élevés lors d’une récession, en particulier lorsque l’économie fait face à une trappe à liquidité (un plan de relance est alors des plus efficaces et un plan d’austérité des plus nocifs à l’activité) ; ils sont faibles lorsque l’économie a achevé sa reprise (la relance y est alors inefficace, voire même nocive, tandis que l’austérité est alors la moins dommageable à l’activité). En outre, lorsque l’économie est en récession, c’est-à-dire lorsque la demande d’actifs sûrs est forte, le creusement du déficit public et l’émission résultante de titres public contribuent à satisfaire cette demande. Bref, les gouvernements doivent attendre que la reprise soit achevée pour chercher à consolider leurs finances publiques. S’ils resserrent hâtivement leur politique budgétaire, ils risquent non seulement d’avorter la reprise et de provoquer une récession, mais aussi ne pas parvenir à se désendetter : les ratios dette publique sur PIB sont susceptibles de poursuivre leur hausse.

Les préconisations des modèles des nouveaux keynésiens ont alors été ignorées. Certes les gouvernements des pays avancés ont effectivement adopté des plans de relance lors de la Grande Récession, ce qui permit d’éviter une crise d’une aussi grande ampleur que la Grande Dépression des années trente. Malheureusement, lorsque la crise grecque éclata, les gouvernements de la zone euro, tout comme ceux du Royaume-Uni et des Etats-Unis y réagirent en adoptant des plans d’austérité. Cette généralisation de l’austérité a alors pesé sur le rythme de reprise, affaibli davantage l’inflation et surtout poussé la zone euro dans une seconde récession  Certains modèles macroéconomiques suggèrent que pour la zone euro dans son ensemble, ce resserrement de la politique budgétaire peut avoir amputé 10 % de son PIB. 

Wren-Lewis se demande alors pourquoi le mécanisme de transmission du savoir a échoué en 2010. Il souligne le rôle qu’ont (mal) joué les think tanks, les médias, le secteur financier et les ministères des Finances dans la transmission, mais c’est surtout sur un acteur qu’il se penche tout particulièrement : les banques centrales. Ces dernières ont certes la responsabilité de la politique monétaire, mais elles sont aussi le lieu où réside le savoir sur les cycles d’affaires et les politiques budgétaires. Pour faire leurs prévisions et évaluer les répercussions de telle ou telle mesure de politique économique, les banques centrales s’appuient essentiellement sur les modèles des nouveaux keynésiens, si bien qu’elles connaissent parfaitement les répercussions de la politique budgétaire, en particulier lorsque l’économie est confrontée à une trappe à liquidité. Pourtant, les banquiers centraux n’ont pas critiqué, du moins pas explicitement, le resserrement des politiques budgétaires, alors que ce dernier complique leur mission. Au contraire, la BCE a même appelé à plusieurs reprises à la consolidation budgétaire, alors que cette dernière est promise à dégrader la production et l’inflation à l’instant même où la BCE ne contrôle ni l’une, ni l’autre. 

Wren-Lewis estime que l’austérité peut servir les intérêts d’une certaine élite et que les banques centrales peuvent facilement les défendre. Les banquiers centraux souffrent en outre d’une trop grande proximité avec le secteur financier. Surtout, ils craignent pour leur indépendance et leur crédibilité. En l’occurrence, si la dette publique s’accroît fortement, les banques centrales ont peur d’être forcées de la monétiser et de perdre par là le contrôle de l’inflation. Ces craintes les amène à encourager une consolidation budgétaire qu’elles se montrent incapables de compenser. Elles connaissent les répercussions des plans d’austérité sur l’activité et l’inflation, mais elles nourrissent encore une confiance excessive envers l’efficacité de leurs mesures non conventionnelles. La sortie d’une trappe à liquidité exige pourtant que la relance budgétaire soutienne l’expansion monétaire. Malheureusement, l’indépendance des banques centrales a peut-être amélioré l’efficacité de la politique monétaire, mais elle a également réduit les chances d’une telle coopération entre autorités budgétaires et autorités monétaires.

 

Références

WREN-LEWIS, Simon (2015a), « The knowledge transmission mechanism and macroeconomic crises », in Mainly Macro (blog), 3 juin. Traduction disponible sur Annotations.

WREN-LEWIS, Simon (2015b), « Austerity as a knowledge transmission mechanism failure », in Mainly Macro (blog), 7 juin. Traduction disponible sur Annotations.

WREN-LEWIS, Simon (2015c), « The knowledge transmission mechanism and austerity. Why policy makers, rather than academic economists, made macroeconomic errors in 2010 », IMK, working paper, décembre.

Partager cet article
Repost0

Présentation

  • : D'un champ l'autre
  • : Méta-manuel en working progress
  • Contact

Twitter

Rechercher