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10 décembre 2017 7 10 /12 /décembre /2017 18:16
Le capitalisme, les inégalités et la Première Guerre mondiale

Plusieurs publications, notamment les travaux de Thomas Piketty, ont récemment souligné le rôle que les conflits modernes ont pu jouer dans la réduction des inégalités de revenu et de patrimoine en particulier dans la première moitié du vingtième siècle : cette réduction serait en l’occurrence passée par la destruction des actifs physiques, notamment des logements, par la hausse des impôts en vue de financer la guerre, par l’hyperinflation et par la nationalisation de la propriété. Si les origines de la Première Guerre mondiale font actuellement l’objet de nombreuses publications, peu d’entre elles évoquent la possibilité que la causalité puisse aller dans l’autre sens, c’est-à-dire que la hausse des inégalités de revenu et de richesses ait pu être à l’origine du conflit.

Pourtant, plusieurs travaux en économie ont pu affirmer par le passé, notamment avant même le début du conflit, que les forces économiques qui étaient alors à l’œuvre rendaient celui-ci inévitable. C’est le cas de l’ouvrage de John Hobson (1902). Selon ce dernier, les inégalités de revenu dans les pays développés capitalistes, en particulier en Angleterre, avaient pour contrepartie une tendance séculaire à la sous-consommation. Comme les plus modestes et les classes moyennes manquaient de pouvoir d’achat, ces économies généreraient un excès d’épargne relativement aux investissements rentables qui existaient en leur sein. Les propriétaires de capital financier ont alors cherché des débouchés plus profitables pour leurs investissements et ils les trouvèrent à l’étranger, là où la productivité marginale du capital était plus forte, en raison même du manque local de capital : soit ils prêtèrent aux gouvernements étrangers en achetant leurs titres, soit ils procédèrent à des investissements directs à l’étranger. Aucun de ces investissements n’était toutefois sûr dans la mesure où ils étaient réalisés dans des territoires éloignés où, de surcroît, les droits de propriété étaient moins protégés que dans les pays développés. Les capitalistes ont donc cherché à sécuriser leurs investissements en s’appuyant sur le pouvoir étatique, soit en menaçant les gouvernements étrangers de l’usage de la force militaire s’ils ne remboursaient pas leur dette, soit en conquérant directement les territoires pour y faire appliquer les règles de la métropole, notamment en matière de droit de propriété.

L’analyse de Hobson inspira, dans les deux décennies qui suivirent sa publication, de nombreuses analyses, souvent d’obédience marxiste. Vladimir Lénine (1917) estimait que c’était la chute tendancielle du taux de profit dans les économies avancées du monde capitaliste, davantage que la répartition inégalitaire des revenus, qui était à l’origine de la quête de marchés étrangers. Rudolf Hilferding (1910) a suggéré que la baisse tendancielle du taux de profit se traduisait par la consolidation des marchés nationaux et par l’apparition de cartels domestiques qui tiraient leur profit en obtenant des tarifs protectionnistes sur des territoires périphériques toujours plus larges, ce qui générait en retour une demande pour le centre. Pour sa part, Rosa Luxembourg (1913) estimait que, dans la mesure où le capitalisme ne parvenait pas à écouler la totalité des biens produits de façon rentable en raison du manque de demande de la part des plus pauvres, il devait rechercher en permanence et conquérir des marchés non capitalistes à l’étranger ; autrement dit, elle considérait que la survivance de territoires dotés d’un régime précapitaliste était nécessaire à l’expansion du capitalisme.

Si la thèse selon laquelle la Première Guerre mondiale trouverait ses origines dans la propension du capitalisme à devenir impérialiste a continué de recevoir un certain écho par la suite, par exemple dans l’ouvrage de Samir Amin (1974), elle a par contre été délaissée par les économistes et les historiens ces dernières décennies. Branko Milanovic (2016) a quelque peu remis au goût du jour cette théorie en se focalisant sur le rôle que le niveau élevé des inégalités a pu jouer dans l’émergence du conflit. Selon l’explication endogène de la guerre qu’il a par là même avancée, la logique interne des sociétés capitalistes fortement inégalitaires au début du vingtième siècle prédisposèrent celles-ci à l’impérialisme et ce dernier provoqua la guerre.

Thomas Hauner, Branko Milanovic et Suresh Naidu (2017) ont cherché à juger de la pertinence de la thèse de Hobson-Lénine. Ils confirment tout d’abord que les inégalités s’élevaient à des niveaux historiquement élevés dans l’ensemble des pays avancés qui ont participé au conflit (cf. graphique 1). Par exemple, en Angleterre, aux Etats-Unis, aux Pays-Bas, au Japon et en Italie, le coefficient de Gini était compris entre 46 et 55 points. La Grande-Bretagne, qui constituait le pays le plus riche, était aussi, parmi cet ensemble de pays, le plus inégalitaire. Il n’est pas impossible que la répartition du revenu était au Royaume-Uni aussi inégalitaire qu’elle l’est actuellement en Amérique latine.

GRAPHIQUE 1  Les inégalités de revenu entre 1860 et 1910

La répartition du patrimoine était encore plus inégalitaire (cf. graphique 2. Au Royaume-Uni, les 1 % les plus riches détenaient environ 70 % de la richesse nationale et cette part est restée relativement stable sur un quart de siècle. En France, les 1 % les plus riches détenaient une moindre part de la richesse nationale, mais cette part a eu tendance à augmenter ; elle atteignait environ 55-56 % à la veille de la Première Guerre mondiale. La part de la richesse nationale détenue par les 1 % les plus riches était plus faible aux Etats-Unis que dans les pays européens ; elle s’élevait à environ 44 % à la veille du conflit.

GRAPHIQUE 2  La part de la richesse totale détenue par les 1 % les plus riches en France et au Royaume-Uni (en %)

Hauner et ses coauteurs ont décelé d’autres preuves empiriques confortant la thèse de Hobson-Lénine. Par exemple, les détentions nettes d’actifs étrangers ont augmenté, de façons absolue et relative, à la veille du conflit, mais aussi que ces actifs étaient presque entièrement détenus par les plus aisés ; les rendements étrangers apparaissent plus élevés que les rendements domestiques, une fois qu’on les ajuste en fonction du risque, ce qui explique pourquoi les plus riches étaient incités à investir à l’étranger ; l’établissement d’un contrôle politique direct diminuait le degré de risque des actifs étrangers ; l’accroissement des inégalités était associé à une plus grande part des actifs étrangers dans le PIB ; les pays qui possédaient le plus d’actifs étrangers, en pourcentage de leur PIB, disposaient des plus grandes armées. Bref, tous les ingrédients pour qu’éclate le conflit étaient en place et étaient clairement associés à une logique économique. Surtout, les ingrédients des guerres semblent effectivement résidaient au sein même des sociétés capitalistes : les inégalités domestiques sont susceptibles d’alimenter les guerres à l’étranger.

 

Références

AMIN, Samir (1974), L’Accumulation à l’échelle mondiale.

HAUNER, Thomas, Branko MILANOVIC & Suresh NAIDU (2017), « Inequality, foreign investment, and imperialism », MPRA, paper, n° 83068.

HILFERDING, Rudolf (1910), Le Capital financier.

HOBSON, John A. (1902), Imperialism: A Study.

LENINE, Vladimir (1917), L’Impérialisme, stade suprême du capitalisme.

LUXEMBURG, Rosa (1913), L’Accumulation du capital.

MILANOVIC, Branko (2016), Global Inequality: A New Approach For the Age of Globalization, Harvard University Press.

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25 novembre 2017 6 25 /11 /novembre /2017 20:53
Quel est l’héritage du discours présidentiel de Friedman ?

L’article de Milton Friedman (1968), « The role of monetary policy », qui reprend un discours qu’il avait prononcé l’année précédente lors de son investiture en tant que président l’American Economic Association, a beau ne tenir que sur 17 pages, il a eu un énorme impact aussi bien au niveau théorique, sur le paysage de la macroéconomie et la lutte entre les différentes écoles de pensée, que dans le domaine pratique, celui de la politique monétaire. Google Scholar recense plus de 7.500 citations de cet article. Il est certes moins cité que son livre Capitalisme et liberté, publié en 1962, mais il est aussi cité que le célèbre livre qu’il a coécrit avec Anna Schwartz et publié en 1963, Une Histoire monétaire des Etats-Unis.

Greg Mankiw et Ricardo Reis (2017) sont récemment revenus sur l’importance de cette allocution, un demi-siècle après son occurrence. Ils rappellent tout d’abord son contexte, celui d’un keynésianisme triomphant. La Grande Dépression avait fortement déstabilisé l’économie américaine, mais les analyses néoclassiques semblaient dans les années trente incapables d’expliquer sa sévérité. En publiant sa Théorie générale en 1936, Keynes a non seulement avancé une explication des fluctuations de l’activité, mais aussi montré pourquoi et comment les autorités pouvaient intervenir pour atténuer ces fluctuations : les récessions trouvent leur source dans une insuffisance de la demande globale, mais l’économie peut rester piégée dans une telle situation ; face à cette défaillance de marché, les autorités peuvent ramener l’économie au plein emploi en stimulant la demande globale.

Plusieurs économistes ont cherché à modéliser les idées de Keynes. John Hicks et Alvin Hansen contribuèrent notamment le modèle IS-LM (au prix de l’abandon de certaines intuitions de la Théorie générale), qui devint le cadre d’analyse privilégié pour comprendre l’action des politiques conjoncturelles. Il se focalisait toutefois sur le seul court terme en supposant une fixité des prix et sans expliquer celle-ci. Pendant longtemps, les keynésiens ont donc cherché à intégrer la dynamique des prix dans leur édifice théorique. C’est la courbe de Phillips qui fournit l’équation manquante : en décelant une relation inverse entre l’inflation salariale et le taux de chômage au Royaume-Uni, Alban W. Phillips (1958) a suggéré aux keynésiens qu’il existait une relation inverse entre inflation des prix et taux de chômage. Autrement dit, il semblait possible pour les autorités publiques de réduire le chômage en laissant l’inflation s’accroître, ou inversement.

C’est dans un article où ils se penchent sur les causes de l’inflation que Paul Samuelson et Robert Solow (1960) suggèrent que la courbe de Phillips offre des possibilités d’arbitrage entre inflation et chômage. Pour autant, ils soulignaient aussi que cette relation n’était pas stable au cours du temps. Ils décelaient plusieurs façons par lesquelles une économie à faible pression, marquée par une faible inflation et un chômage élevé, pouvait conduire à un déplacement de la courbe de Phillips. Ils ont anticipé non seulement l’idée d’une courbe de Phillips augmentée des anticipations en suggérant qu’une révision des anticipations pouvait déplacer la courbe de Phillips, mais aussi celle des effets d’hystérèse, en suggérant que la persistance d’une faible demande puisse se traduire par l’accroissement d’un chômage de nature structurelle, c’est-à-dire puisse accroître le taux de chômage associé à la stabilité des prix.

Les keynésiens ayant adopté la courbe de Phillips, c’est en remettant en cause cette dernière que Friedman (1968) espère faire effondrer l’édifice keynésien ; Samuelson et Solow avaient émis quelques réserves quant à la stabilité de la courbe de Phillips, mais Friedman les passa sous silence [Rubin, 2012]. Alors que Samuelson et Solow tendent à considérer le long terme comme une succession de situations de court terme, Friedman distingue court terme et long terme. Ce dernier apparaît dans son analyse comme le laps de temps où les principes de l’économie néoclassique sont vérifiés et où, notamment, la monnaie retrouve sa neutralité. Friedman réintroduit alors un concept essentiel de la Théorie générale que les keynésiens de la synthèse avaient eu tendance à négliger : les anticipations. Si la distinction entre court terme et long terme est importante dans sa critique de la courbe de Phillips, c’est notamment parce que les agents peuvent se tromper à court terme dans leurs anticipations. A long terme, par contre, les anticipations sont vérifiées.

Friedman suppose en l’occurrence que les travailleurs forment des anticipations adaptatives : ils déduisent de l’évolution passée de l’inflation le taux d’inflation future. Les entreprises connaissent le niveau général des prix, mais les ménages ne l’observent pas immédiatement, si bien qu’ils peuvent se tromper sur le niveau courant de l’inflation. Selon Friedman, c’est cette asymétrie d’informations et la nature adaptative des anticipations qui expliquent pourquoi il existe à court terme une courbe de Phillips, c’est-à-dire une possibilité d’arbitrage entre inflation et chômage, mais que cette relation disparaît à long terme. En l’occurrence, si la banque centrale assouplit sa politique monétaire pour réduire le taux de chômage, le taux d’inflation sera supérieur à celui qu’anticipent les travailleurs. Ces derniers vont considérer que la hausse des salaires nominaux correspond à une hausse des salaires réels : ils vont alors accroître leur offre de travail, ce qui réduira le chômage. Cette baisse du chômage est toutefois temporaire : les travailleurs vont finir par prendre conscience de leur erreur, c’est-à-dire comprendre que l’inflation a été plus importante qu’ils ne l’ont anticipé. Ils vont corriger leurs anticipations et réduire leur offre de travail, si bien qu’à long terme, le chômage retourne à son niveau initial, mais pas le taux d’inflation. Friedman qualifie ce taux de chômage incompressible du taux de chômage naturel ; il suppose que celui-ci est déterminé du côté de l’offre et c’est pour cette raison qu’il le juge insensible à la conjoncture. 

Friedman concluait de son analyse que la banque centrale ne peut durablement maintenir le chômage à un niveau inférieur à son niveau naturel, si ce n’est en générant un taux d’inflation toujours plus important, ce qui est insoutenable à long terme. Les événements donnèrent raison à Friedman face aux keynésiens : à partir des années soixante-dix, l’inflation ne cessait d’augmenter, sans pour autant que reflue le chômage. Le monétaire pensait en outre que la banque centrale ne peut pas non plus cibler un taux d’intérêt : comme nous ne pouvons savoir avec précision à quel niveau s’élève le taux d’intérêt naturel, le ciblage d’un taux d’intérêt risque également de pousser l’inflation hors de tout contrôle. Par contre, la banque centrale peut veiller à ce que la monnaie ne constitue pas une source de perturbations pour l’économie, comme elle le fut lors de la Grande Récession : la sévérité de cette dernière s’explique par l’incapacité de la Fed à contenir la contraction de la masse monétaire [Friedman et Schwartz, 1963]. L’objectif premier des banques centrales doit porter sur quelque chose qu’elles peuvent contrôler à long terme, en l’occurrence une variable nominale. Friedman considère alors trois candidats possibles : le taux de chômage nominal, le niveau des prix et les agrégats monétaires. Or, le taux de change n’est pas assez important dans la mesure où le commerce ne joue qu’un petit rôle dans l’économie américaine ; le niveau des prix est la plus importante des trois variables considérées, mais l’effet de la politique monétaire sur le niveau des prix est trop long et imprévisible, si bien que la politique monétaire risque d’amplifier les déséquilibres, plutôt que de les atténuer ; par conséquent, Friedman en conclut que la croissance régulière d’un certain agrégat monétaire constitue le meilleur point de départ pour la politique monétaire.

Les macroéconomistes sont aujourd’hui en désaccord avec ce dernier point. En effet, l’économie peut être sujette à des chocs aussi divers que des chocs pétroliers, des crises financières ou des esprits animaux changeants. Notamment pour cette raison, la banque centrale risque de ne pas réagir suffisamment face à un choc si elle se contente de maintenir un agrégat monétaire sur une trajectoire régulière. En outre, dans la mesure où les instruments financiers sont de plus en plus complexes, il est difficile de déterminer un indicateur approprié de la quantité de monnaie à cibler. La vitesse de circulation de la monnaie, que Friedman suppose stable, s’est au contraire révélée instable ces dernières décennies, si bien que le ciblage des agrégats monétaires s’est traduit par d’amples fluctuations des prix et des revenus.

Si les idées de Friedman ont eu un impact majeur sur la pratique de la politique monétaire, celui-ci n’a été que temporaire. Aujourd’hui, non seulement les grandes banques centrales ciblent l’inflation, mais elles ciblent en l’occurrence le même taux d’inflation (une inflation de 2 %). Cette pratique semble efficace, dans le sens où l’inflation annuelle est restée dans une bande comprise entre 0 et 4 % d’inflation. En outre, la macroéconomie moderne se focalise davantage sur le taux d’intérêt nominal, aussi bien en tant qu’instrument que comme guide pour juger de l’état de l’économie. Pour autant, beaucoup considèrent, comme Friedman, que les autorités doivent s’attacher à suivre une règle prédéfinie, mais c’est davantage en raison des problèmes d’incohérence temporelle mis en évidence par les nouveaux classiques, qu’en raison des arguments avancés par Friedman. Cela n’empêche pas les banques centrales d’adopter des mesures discrétionnaires : elles continuent à suivre les politiques contracycliques que Friedman jugeait vaines. Certes, en empêchant les faillites bancaires, la Réserve fédérale a montré qu’elle a bien saisi les enseignements que Friedman avait tirés de son analyse de la Grande Dépression. Mais c’est aussi en assouplissant agressivement leur politique monétaire que les banques centrales ont empêché que se répète la Grande Dépression il y a dix ans : lors de la Grande Dépression, la production industrielle s’était contractée de 52 % et cette contraction dura 43 mois ; lors de la Grande Récession, la production industrielle chuta de 17 % et cette contraction dura 19 mois.

Mankiw et Reis ont également jugé de l'héritage que le discours de Friedman a laissé pour la théorie économique. Ils notent par exemple que la focalisation sur le long terme, comme point de référence, et les anticipations continuent d’être au centre des analyses macroéconomiques, même après la crise financière mondiale : les analyses de l’inflation continuent de donner un rôle important aux anticipations d’inflation, les analyses du chômage continuent de faire jouer un rôle important au taux de chômage naturel, etc. Malgré cela, ce ne sont pas les anticipations adaptatives de Friedman que les économistes introduisent dans leurs modélisations, mais le concept d’anticipations rationnelles que les nouveaux classiques ont avancé dans les années soixante-dix. C’est d'ailleurs cette hypothèse d’anticipations rationnelles que les nouveaux keynésiens ont adoptée pour contrer la révolution des nouveaux classiques. Certes, les keynésiens n'ont jamais réussi à pleinement réhabiliter la courbe de Phillips, tandis que le concept de taux de chômage naturel continue d'être utilisé dans les travaux universitaires et comme indicateur pour la politique économique. Mais beaucoup ont affirmé que celui-ci n'est pas insensible à la conjoncture et donc au taux de chômage courant en raison des effets d’hystérèse ; ce sont d’ailleurs ces derniers qui sont évoqués pour légitimer le retour de la politique budgétaire.

 

Références

FRIEDMAN, Milton (1968), « The role of monetary policy », in American Economic Review, vol. 58, n° 1.

FRIEDMAN, Milton, & Anna Jacobson SCHWARTZ (1963), A Monetary History of the United States, 1867-1960. Traduction française, Une histoire monétaire des Etats-Unis.

MANKIW, N. Gregory, & Ricardo REIS (2017), « Friedman’s presidential address in the evolution of macroeconomic thought », NBER, working paper, n° 24043.

PHILLIPS, Alban W. (1958), « The relation between unemployment and the rate of change of money wage rates in the United Kingdom, 1861-1957 », in Economica, vol. 25, n° 100.

RUBIN, Goulven (2012), « Robert Solow de la courbe de Phillips à la question des fondements de la macroéconomie: 1960-1981 ».

SAMUELSON, Paul A. & Robert M. SOLOW (1960), « Problem of achieving and maintaining a stable price level: Analytical aspects of anti-inflation policy », in American Economic Review, vol. 50, n° 2.

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19 novembre 2017 7 19 /11 /novembre /2017 19:14
Booms, crises et reprises : n’est-il pas temps de changer de paradigme ?

La vision traditionnelle des cycles d’affaires repose sur trois grandes idées : le PIB réel fluctue autour d’une tendance ; cette tendance, appelée « production potentielle », serait déterminée du côté de l’offre ; et les fluctuations trouveraient leur origine dans des chocs de demande (cf. schéma 1). Selon cette vision, la récession serait généralement provoquée par un choc de demande négatif : l’affaiblissement de la demande globale pousserait la production sous son niveau potentiel, mais la production reviendrait rapidement à sa trajectoire initiale lors de la reprise. Bref, les pertes de production ne seraient que temporaires.

SCHEMA 1  La vision traditionnelle du cycle d’affaire

La Grande Récession amène à douter d’un tel paradigme. En effet, suite à la crise financière mondiale, la croissance économique n’a pas connu de puissant rebond et la reprise est restée lente pendant près de neuf ans. Au cours de cette période, les prévisions de croissance de la plupart des institutions ont été régulièrement révisées à la baisse. Entre 2000 et 2007, la croissance moyenne s’élevait respectivement à 2,7 % et 4,5 % aux Etats-Unis et dans le monde ; elle atteint respectivement 2,1 % et 3,8 % entre 2010 et 2017.

Cette dynamique du PIB est toutefois loin d’être exceptionnelle au regard de l’Histoire, même si l’on se concentre sur la seule période d’après-guerre. En effet, Valerie Cerra et Sweta Saxena (2005a, 2005b) avaient mis en évidence que les crises financières qui avaient respectivement touché la Suède et les pays asiatiques au cours des années quatre-vingt-dix ont durablement affecté leur activité économique. Surtout, Cerra et Saxena (2008) ont constaté, en étudiant un échantillon de 190 pays, que les crises de balance des paiements et les crises bancaires ont par le passé été suivies en moyenne par une perte permanente du niveau de la production réelle : celle-ci a beau renouer avec une croissance à un moment ou à un autre, la trajectoire qu’elle finit par rejoindre est inférieure à celle qu’elle suivait avant la crise. La perte en termes de production s’élève en moyenne à 5 % suite à une crise de la balance des paiements, à 10 % suite à une crise bancaire et à 15 % suite à une crise jumelle. En outre, les récessions affectent durablement l’activité même si elles ne sont pas synchrones avec une crise financière.

Cerra et Saxena (2017) confirment que ces conclusions restent valides lorsqu’elles étendent l’échantillon de données jusqu’à l’année 2013 : le taux de croissance moyen durant les années d’expansion d’une reprise est significativement plus faible que celui observé sur l’ensemble des années d’expansion. En effet, lorsqu’une reprise s’amorce, c’est-à-dire lorsque la croissance redevient positive après une récession, cette croissance est inférieure de 0,8 points de pourcentage par rapport à la moyenne lorsque la récession est associée à une crise bancaire et inférieure de 0,5 points de pourcentage par rapport à la moyenne lorsque la récession n’est pas associée à une crise bancaire. La croissance économique est inférieure de 0,6 points de pourcentage par rapport à la moyenne lors des quatre premières années de reprise suite à une récession synchrone à une crise financière ; elle est inférieure de 0,3 points de pourcentage par rapport à la moyenne au cours des quatre premières années de reprise suite à une récession qui n’a pas été associée à une crise bancaire.

Cette persistance des dommages macroéconomiques suggère l’existence de puissants effets d’hystérèse. Par conséquent, Cerra et Saxena appellent à abandonner le paradigme traditionnel des cycles d’affaires pour prendre en compte ces effets. En effet, au mieux, suite à une récession, la reprise permettra à la croissance de revenir à son rythme d’avant-crise, mais sans pour autant que le PIB revienne à sa trajectoire d’avant-crise. Par conséquent, la production ne fluctue pas autour d’une tendance croissante à long terme, puisque les chocs que connaît l’économie modifient la trajectoire suivie (cf. schéma 2). Cerra et Saxena en concluent que le cycle d’affaires n’est absolument pas cyclique.

SCHEMA 2 La réalité du cycle d’affaire 

Un tel constat est bien évidemment cohérent avec la théorie du cycle d’affaires réel (real business cycle) : selon celle-ci, les fluctuations économiques sont générées par des chocs de productivité qui conduisent à une modification de la tendance même que suit la production. Toutefois, il est peu probable qu’un pays ou l’ensemble de l’économie mondiale puisse soudainement connaître une perte de productivité sur une aussi grande échelle et une régression technologique. En outre, Cerra et Saxena constatent que les crises bancaires se traduisent en moyenne par une chute des prix de 2 % à long terme dans les pays développés. Par conséquent, la baisse simultanée de la production et des prix suggèrent que ce sont bien des chocs de demande qui sont à l’œuvre. Bref, ces constats remettent en cause l’hypothèse habituelle que les choses de demande n’ont que des effets transitoires : en raison des effets d’hystérèse, une baisse de la demande globale peut déprimer durablement l’offre globale. Par exemple, la faiblesse de la demande peut désinciter les entreprises à investir, ce qui non seulement contribue à la faiblesse de la demande à court terme, mais aussi se traduit par une réduction du stock de capital à long terme. FMI (2015) a ainsi constaté que l’investissement des entreprises s’est fortement contracté dans les pays développés au cours de la crise financière mondiale, mais aussi que c’est en raison de la faiblesse de l’activité s’il est resté par la suite déprimé.

Cerra et Saxena rejettent aussi l’idée que la faiblesse des reprises puisse s’expliquer par des booms insoutenables à la veille des crises, c’est-à-dire qu’elle puisse simplement refléter un retour à une trajectoire soutenable. En étudiant plusieurs décennies de données relatives à plus de 160 pays, elles constatent que la croissance du PIB que l’on peut observer juste avant le pic du cycle d’affaires ou juste avant une crise bancaire ou une crise de devise est plus faible que la croissance moyenne observée sur l’ensemble des années d’expansion. La croissance du PIB est en fait particulièrement faible avant une crise.

Ces divers résultats ont de profondes implications pour la politique économique. Si effectivement les pertes durables de production résultent de chocs de demande, alors on peut penser que les politiques conjoncturelles, en stimulant la demande globale, peuvent réduire les effets d’hystérèse. Valerie Cerra, Ugo Panizza et Sweta Saxena (2013) ont par exemple montré que les politiques macroéconomiques peuvent influencer le rythme des reprises et contribuer à réduire les pertes de production qui résultent des récessions. En l’occurrence, l’assouplissement monétaire, la relance budgétaire, la dépréciation du taux de change réel, l’aide étrangère et une plus grande flexibilité du taux de change sont susceptibles d’amplifier le rebond de l’activité. Dans les pays développés, la relance budgétaire semble particulièrement efficace pour stimuler la reprise suite à une récession synchrone à une crise bancaire.

 

Références

CERRA, Valerie, & Sweta C. SAXENA (2005a), « Eurosclerosis or financial collapse: Why did Swedish incomes fall behind? », FMI, working paper, n° 05/29.

CERRA, Valerie, & Sweta C. SAXENA (2005b), « Did output recover from the Asian crisis? », FMI, staff paper, vol. 52, n° 1.

CERRA, Valerie, & Sweta C. SAXENA (2008), « Growth dynamics: The myth of economic recovery », in American Economic Review, vol. 98, n° 1.

CERRA, Valerie, & Sweta C. SAXENA (2017), « Booms, crises, and recoveries: A new paradigm of the business cycle and its policy implications », FMI, working paper, n° 17/250.

CERRA, Valerie, Ugo PANIZZA & Sweta C. SAXENA (2013), « International evidence on recovery from recessions », in Contemporary Economic Policy, vol. 31, n° 2.

FMI, (2015), « Private investment: What’s the holdup? », World Economic Outlook, chapitre 4.

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