D'un champ l'autre

Il y a deux conceptions opposées du fonctionnement de l’économie de marché. Pour certains, l’économie est naturellement stable : les forces du marché contribuent à maintenir l’économie à un certain état d’équilibre ou tout du moins à l’y ramener mécaniquement après d’éventuels chocs. En l’occurrence, la majorité des modèles développés par les courants orthodoxes (mainstream) supposent qu’il existe un état d’équilibre du système et que ce dernier agit comme une sorte d’attracteur local, dans le sens où, en l’absence de chocs, l’économie convergerait vers cet état d’équilibre. D’autres auteurs, comme Michal Kalecki (1937), Nicholas Kaldor (1940) ou encore Richard Goodwin (1967), qui se rattachent souvent à un courant hétérodoxe (par exemple celui des post-keynésiens ou des marxistes), estiment au contraire que l’économie est naturellement instable : s’il existe un équilibre, celui-ci n’est pas stable, dans le sens où les forces du marché contribuent naturellement à générer ou amplifier des déséquilibres.

Ce débat sur la nature stabilisatrice ou déstabilisatrice des forces du marché n’est pas sans importance, ne serait-ce que parce qu’elle impacte la politique économique. Selon la deuxième conception, l’intervention publique pourrait trouver une justification, celle de freiner les déséquilibres ; par exemple, les keynésiens estiment que les autorités doivent chercher à stabiliser l’activité en influençant la demande globale. A l’inverse, selon la première conception, l’intervention de l’Etat et de la banque centrale risque au mieux d’être inefficace, au pire d’être déstabilisatrice ; par exemple, une banque centrale risque d’alimenter une bulle spéculative ou simplement de retarder l’assainissement de l’économie si elle assouplit sa politique monétaire lors d’une récession.

Paul Beaudry, Dana Galizia et Franck Portier (2016) ont cherché à déterminer si le comportement des données relatives aux agrégats macroéconomiques et notamment des données relatives au marché du travail est cohérent avec l’idée selon laquelle un système essentiellement stable (malgré que ce dernier soit l’objet d’éventuels chocs) ou bien avec l’idée selon laquelle les fluctuations reflèteraient une instabilité inhérente du système. Les trois auteurs estiment que la stabilité locale d’un système dynamique ne doit pas être évaluée en utilisant des méthodes de séries temporelles qui soient linéaires ; il est essentiel de prendre en compte l’existence d’éventuelles non-linéarités, même si celles-ci sont faibles, lorsqu’il s’agit de déterminer si un système dynamique est localement stable. En appliquant des méthodes non linéaires, Beaudry et alii constatent que les données soutiennent l’idée selon laquelle la macroéconomie pourrait être localement instable et impliquerait des forces de type « cycle-limite » ; ce résultat demeure même si la procédure qu’ils utilisent présente un faible pouvoir pour détecter une instabilité locale. Par exemple, lorsqu’ils observent le comportement des variables du marché du travail et notamment du nombre d’heures travaillées par tête, ils constatent qu’il suggère la présence de forces entraînant des cycles d’affaires avec une durée proche de 9 ans. Les preuves empiriques sont toutefois moins robustes en ce qui concerne le comportement des mesures de la production agrégée.

Après avoir constaté que le système macroéconomique est susceptible d’être localement instable, Beaudry et ses coauteurs cherchent à examiner la nature des dynamiques sous-jacentes. Ils le font en observant comment le système évolue lorsqu’il quitte l’état régulier. Si l’état régulier est unique et localement instable, le système peut échouer à converger vers un quelconque point. En fait, dans une telle situation, il y a trois cas possibles. Premièrement, le système pourrait être globalement instable : il va connaître une dynamique explosive jusqu’à ce que l’économie atteigne une limite de capacité ou de non-négativité. Les auteurs jugent toutefois que c’est peu probable pour les variables caractérisant le marché du travail, puisque cela impliquerait sinon que le taux de chômage puisse s’approcher soit de 100 %, soit de 0 %. Deuxièmement, le système peut converger vers un cycle-limite, auquel cas le système s’inscrit dans un schéma récurrent d’expansions et d’effondrements. Troisièmement, le système peut présenter des dynamiques chaotiques, c’est-à-dire des fluctuations non récurrentes qui semblent aléatoires (même si elles sont pleinement déterministes) et s’avèrent sensibles aux conditions initiales. Lorsqu’ils constatent que le système présente une instabilité locale, les auteurs observent qu’il y a généralement un état régulier unique et que les dynamiques (non stochastiques) convergent vers un cycle-limite. Une part significative des fluctuations peuvent refléter des forces qui créent de façon endogène des phénomènes d’expansions et d’effondrements. En outre, les auteurs ne décèlent pas de preuves empiriques suggérant un comportement chaotique : la part déterministe du système ne semble pas présenter une sensibilité aux conditions initiales.

Beaudry et ses coauteurs discutent alors des implications de leurs résultats en termes de politique économique. Ils estiment que la politique de stabilisation visant à contrer les chocs frappant l’économie pourrait être inefficace pour stabiliser l’économie. En effet, une telle politique vise souvent à réduire la volatilité conjoncturelle de la production et de l’emploi. Dans les modèles linéaires, elle est susceptible d’être efficace, dans la mesure où une réduction de la variance des chocs exogènes se traduit directement par une réduction de la variance des variables endogènes. Par contre, dans un environnement soumis à des forces de cycle-limite, une réduction de la variance des chocs peut en fait accroître la variance des variables endogènes. En outre, même si une réduction de la variance des chocs entraîne une réduction de la variance des dynamiques économiques, la relation entre la variance des chocs et la variance des dynamiques risque d’être assez faible. Enfin, le principal effet d’une réduction de la variance des chocs est certes susceptible d’atténuer les mouvements de forte fréquence, mais en accroissant les mouvements cycliques de plus long terme.

Références

BEAUDRY, Paul, Dana GALIZIA & Franck PORTIER (2016), « Is the macroeconomy locally unstable and why should we care? », NBER, working paper, n° 22275, mai.

GOODWIN, Richard (1951), « The nonlinear accelerator and the persistence of business cycles », in Econometrica, vol. 19, n° 1.

KALDOR, Nicholas (1940), « A model of the trade cycle », in The Economic Journal, vol. 50, n° 197.

KALECKI, Michal (1937), « A theory of the business cycle », in The Review of Economic Studies, vol. 4, n° 2.

A la différence de l’investissement, la consommation est l’un des agrégats les plus stables. Pour autant, comme il s’agit d’une composante majeure de la demande globale, ses variations ont de profondes répercussions sur l’économie, notamment en influençant les décisions de production, donc d’investissement, des entreprises. Entre 1929 et 1933, durant la Grande Dépression, la consommation a chuté de 18 % en termes réels aux Etats-Unis. Lors de la Grande Récession, la consommation a chuté de 3 % aux Etats-Unis entre le deuxième trimestre 2008 et le deuxième trimestre 2009. Entre 2008 et 2011, la consommation a chuté de plus de 5 % dans plusieurs pays de l’Union européenne.

Atif Mian et Amir Sufi (2016) ont passé en revue les estimations empiriques des écarts de croissance du revenu et de la consommation que l’on observe d’un individu à l’autre lors des récessions. En l’occurrence, ils ont cherché à déterminer quels individus subissent les plus fortes baisses de la consommation durant les retournements de l’activité économique. Les auteurs montrent que l’endettement des ménages et les prix de l’immobilier contribuent à façonner la répartition des coûts des récessions parmi la population américaine, or la littérature a eu tendance à sous-estimer ces deux facteurs. L’évolution de la richesse nette et de la consommation des ménages après la crise a été intimement liée à leur évolution avant la crise. En utilisant les codes postaux des Etats-Unis comme unité d’analyse, Mian et Sufi montrent que le déclin des diverses mesures de la consommation durant la Grande Récession (mais aussi que le déclin de d’autres indicateurs comme le nombre de naissances) fut bien plus large dans les codes postaux qui ont connu les plus fortes baisses de la valeur nette immobilière. Dans les années qui ont précédé la récession, ces mêmes codes postaux connurent une forte croissance des prix des logements, une expansion substantielle de la dette des propriétaires et une forte croissance de la consommation. Si la hausse des prix de l’immobilier ont pu stimuler la consommation, leur chute ont au contraire forcé les ménages à réduire leurs dépenses, à la fois en raison d’un accroissement de l’épargne de précaution, mais aussi en raison d’un resserrement des contraintes d’endettement. Mian et Sufi rappellent enfin que les codes postaux présentant les plus forts ratios richesse immobilière sur valeur nette se caractérisent également par les plus hauts taux de pauvreté et les plus faibles scores du crédit. Les populations les plus pauvres ont ainsi été les touchés par l’effondrement des prix de l’immobilier et le resserrement du crédit.

Ces résultats ont d’importantes implications pour la modélisation. La mise en évidence du rôle joué par l’immobilier et la dette des ménages lors de la Grande Récession a déjà contribué à la réalisation de modèles mettant en interaction bilans et consommation des ménages. Ces modèles, notamment celui de Gauti Eggertsson et Paul Krugman (2012), ont ainsi suggéré qu’un choc dans l’offre de crédit, dans un contexte d’endettement élevé des ménages et rigidités nominales, est susceptible de faire basculer l’économie dans une récession. Les études empiriques confirment une forte corrélation entre les hausses de l’endettement des ménages et la croissance économique subséquente. Reuven Glick et Kevin Lansing (2010) ont constaté que les comtés américains qui ont connu les plus fortes hausses de l’endettement des ménages ont connu les hausses des prix immobiliers les plus rapides au cours de la même période, mais aussi que ces mêmes comtés ont eu tendance à subir les plus baisses de la consommation des ménages lorsque les prix de l’immobilier se sont retournés. Moritz Schularick et Alan Taylor (2012) ont montré que la croissance du crédit contribue à prédire les crises financières, tandis qu’Oscar Jordà, Moritz Schularick et Alan Taylor (2013) ont montré que les récessions précédées par une forte accumulation de crédit tendent à être plus sévères. Distinguant entre l’endettement des ménages et celui des entreprises, Oscar Jordà, Moritz Schularick et Alan Taylor (2014a, 2014b) ont constaté que la dette hypothécaire et les booms de l’immobilier prédisent les crises financières dans la période postérieure à la Seconde Guerre mondiale, mais aussi que les récessions précédées par les plus rapides croissances de la dette hypothécaire tendent à être les plus sévères et à être suivies par les reprises les plus lentes. En observant une trentaine de pays, essentiellement des pays développés, Atif Mian, Amir Sufi et Emil Verner (2015) ont montré que les hausses du ratio dette des ménages sur PIB ont un puissant pouvoir prédictif quant à la subséquente croissance économique. En outre, ce sont les booms alimentés par l’offre de crédit qui se traduisent par la plus faible croissance dans la période subséquente. Enfin, Mian et alii (2015) ont mis en évidence l’existence d’un véritable cycle mondial de la dette des ménages : les hausses du ratio mondial rapportant la dette des ménages sur le PIB prédisent une plus lente croissance subséquente de la production mondiale.

Références

GLICK, Reuven, & Kevin J. LANSING (2010), « Global household leverage, house prices, and consumption », FRBSF Economic Letter, n° 2010/1.

EGGERTSSON, Gauti B., & Paul KRUGMAN (2012), « Debt, deleveraging, and the liquidity trap: A Fisher-Minsky-Koo approach », in Quarterly Journal of Economics, vol. 127.

JORDÀ, Òscar, Moritz H.P. SCHULARICK & Alan M. TAYLOR (2013), « When credit bites back », in Journal of Money, Credit and Banking, vol. 45, n° 2.

JORDÀ, Òscar, Moritz H.P. SCHULARICK & Alan M. TAYLOR (2014a), « The Great Mortgaging: Housing finance, crises, and business cycles », NBER, working paper, n° 20501, septembre.

JORDÀ, Òscar, Moritz H.P. SCHULARICK & Alan M. TAYLOR (2014b), « Betting the house », NBER, working paper, n° 20771, décembre.

MIAN, Atif, & Amir SUFI (2016), « Who bears the cost of recessions? The role of house prices and household debt », NBER, working paper, n° 22256

MIAN, Atif R., Amir SUFI & Emil VERNER (2015), « Household debt and business cycles worldwide », NBER, working paper, n° 21581, septembre.

SCHULARICK, Moritz H.P., & Alan M. TAYLOR (2012), « Credit booms gone bust: monetary policy, leverage cycles, and financial crises: 1870–2008 », in American Economic Review, vol. 102, n° 2, avril.