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20 octobre 2015 2 20 /10 /octobre /2015 16:21

La Grande Récession a réduit de façon permanente la trajectoire tendancielle du PIB dans tous les pays avancés : la trajectoire tendancielle qu’ils suivent désormais est bien inférieure à celle qu’ils suivaient avant la crise financière. Autrement dit, les habitants des pays avancés auraient été bien plus riches aujourd’hui s’il n’y avait pas eu de crise financière. Par rapport aux précédents cycles d’affaires, le cycle actuel s’est caractérisé par une récession plus longue et plus persistante, sans que les pays ne connaissent une forte reprise leur permettant de revenir sur leur trajectoire antérieure. Ces faits stylisés sont désormais bien documentés par la littérature : ils ont notamment été recensés par Jane Haltmaier (2012), par Laurence Ball (2014), par le FMI (2015) ou encore plus récemment par Robert Martin, Teyanna Munyan et Beth Anne Wilson (2015).

GRAPHIQUE 1  Estimations et prévisions du PIB des Etats-Unis par le FMI en avril 2007, en avril 2008 et en avril 2010

L’austérité laisse des cicatrices permanentes sur l’activité

Lorsqu’on se penche sur l’évolution des estimations et prévisions de croissance, on se rend compte qu’il fallut des années pour reconnaître le caractère permanent des pertes de production occasionnées par la Grande Récession. Au début de la crise, les conjoncturistes prévoyaient initialement un retour progressif du PIB à sa trajectoire tendancielle antérieure, comme lors des précédentes récessions. Mais au fur et à mesure que les années passèrent, les estimations et prévisions de croissance furent révisées à la baisse et les conjoncturistes firent preuve d’un pessimisme croissant. Dans le cas des Etats-Unis, les révisions à la baisse des estimations et prévisions de croissance en 2008 se poursuivirent en 2010, dans la mesure où la crise se révéla être plus persistante qu’on ne l’anticipait auparavant (cf. graphique 1). Si une telle dynamique a été observée dans l’ensemble des pays avancés, elle a été particulièrement visible dans les pays de la zone euro : non seulement les révisions furent plus importantes au cours des premières années, mais elles se poursuivirent même après 2010, lorsque la zone euro entra dans sa seconde récession (cf. graphique 2). Ces révisions concernaient également les prévisions de long terme. La crise a été très persistante dans la zone euro : son PIB est toujours inférieur de 13 % à la trajectoire qu’il poursuivait en 1999, lorsque l’euro fut lancé, et son PIB potentiel a connu une détérioration d’une même ampleur. 

GRAPHIQUE 2  Estimations et prévisions du PIB et du PIB potentiel de la zone euro par le FMI en avril 2007, en avril 2011 et en avril 2014

L’austérité laisse des cicatrices permanentes sur l’activité

Beaucoup, lorsqu’ils parlent de la crise ou de l’action publique, supposent d’une part que le PIB tend invariablement à retourner à sa trajectoire tendancielle et d’autre part que cette dernière dépend seulement de facteurs purement structurels, comme la démographie et le progrès technique. Ce faisant, ils en concluent que la crise n’est qu’une déviation temporaire du PIB par rapport à sa trajectoire et que le retour du PIB à sa trajectoire ne dépend pas des actions prises par les autorités, tout du moins pas des mesures de politique conjoncturelle. Dans cette logique, les autorités publiques peuvent se contenter d’accroître le PIB potentiel, en adoptant des réformes structurelles : si le PIB retourne à son potentiel, le relèvement du potentiel ne fera qu’accélérer la croissance du PIB. 

Pourtant, la dynamique suivie par le PIB lors de la Grande Récession confirme que sa trajectoire tendancielle n’est pas insensible à la conjoncture. Il existe en effet des effets d’hystérèse (hystérésis) et ceux-ci semblent être d’autant plus importants que la récession est sévère. Par exemple, lors d’une récession, l’étroitesse des débouchés désincite les entreprises à investir, si bien qu’elles peuvent difficilement accroître leur offre lorsque l’économie renoue avec la reprise ; les entreprises peuvent notamment réduire leurs investissements en recherche-développement lors de la récession, ce qui freine le rythme de l’innovation. En outre, les travailleurs qui se retrouvent au chômage perdent de leurs compétences, ce qui diminue non seulement leurs perspectives d’embauche, mais tend également à réduire la productivité du travail. En d’autres termes, un phénomène conjoncturel comme une récession est susceptible de dégrader le PIB potentiel ; ce dernier ne dépend pas des seuls facteurs structurels.

La faiblesse de la reprise suite à la Grande Récession ne fait pas non plus consensus. Pour certains, elle s’explique par des changements structurels (ou par le manque de réformes structurelles). Pour d’autres, il s’agit d’un phénomène conjoncturel exacerbé par la mauvaise orientation des politiques conjoncturelles. Or la Grande Récession se singularise également par une forte détérioration des ratios dette publique sur PIB, alors même que ces derniers étaient initialement élevés. En effet, le ralentissement même de l’activité a entraîné un tarissement des recettes fiscales, tandis que le sauvetage du secteur bancaire et l’adoption de plans de relance budgétaire ont entraîné une hausse des dépenses publiques. Ainsi en réponse à cette dégradation des finances publiques, plusieurs pays ont adopté des plans d’austérité à partir de 2009 afin de réduire leurs déficits et ramener leurs ratios d’endettement sur des trajectoires plus soutenables. Pour certains, c’est le maintien de niveaux élevés de dette publique qui a freiné la reprise et rendu les pertes de production permanentes. Pour d’autres, c’est l’adoption de plans d’austérité, alors même que les économies n’avaient pas achevé leur reprise, qui explique que le PIB soit resté piégé sur une trajectoire tendancielle inférieure à celle qu’il suivait avant la crise.

Au sein du monde universitaire, ce débat s’est cristallisé sur la taille des multiplicateurs budgétaires. Pour les défenseurs de l’austérité, les multiplicateurs sont inférieurs à l’unité, voire même négatifs, si bien que l’austérité budgétaire est susceptible de stimuler fortement l’activité, par exemple en nourrissant la confiance des agents. Pour les critiques de l’austérité, les multiplicateurs sont supérieurs à l’unité, tout du moins en période de crise, si bien qu’une consolidation est susceptible de nuire particulièrement à l’activité, aggravant la récession et retardant la reprise. La majorité des études, tendent effectivement à confirmer que les multiplicateurs sont bien plus élevés durant les récessions qu’en temps normal. Par exemple, selon Olivier Blanchard et Daniel Leigh (2013), deux économistes du FMI, le multiplicateur budgétaire s’élevait à 1,5 lors de la Grande Récession : lorsque les gouvernements accroissaient leurs dépenses de 10 euros, le PIB augmentait de 15 euros ; réciproquement, lorsque les gouvernements réduisaient de 10 euros leurs dépenses, le PIB diminuait de 15 euros. Les estimations du multiplicateurs disponibles au début de la crise avaient par conséquent tendance à sous-estimer la nocivité des plans d’austérité (et réciproquement l’efficacité des plans de relance), puisqu’ils s’appuyaient sur des données antérieures à la crise. Par conséquent, en 2009, certaines organisations internationales, comme le FMI justement, ont pu appeler hâtivement les gouvernements à resserrer leur politique budgétaire, en en surestimant les gains et en en sous-estimant les dommages.

Reprenant la méthodologie de Blanchard et Leigh (2013), Antonio Fatás et Larry Summers (2015) ont analysé empiriquement les liens entre trajectoire suivie par le PIB et l’orientation de la politique budgétaire lors de la Grande Récession. Ils ont tout d’abord cherché à déterminer si les variations permanentes du PIB sont associées à des changements structurels (par exemple à des chocs de productivité ou à des changements démographiques) ou aux actions des autorités budgétaires. Ils constatent qu’une part significative des pertes en PIB courant et en PIB potentiel résulte directement des plans d’austérité menés entre 2009 et 2011. L’analyse empirique montre que les révisions de la croissance potentielle sont très fortement corrélées au degré d’austérité budgétaire : les consolidations budgétaires ont accentué les effets d’hystérèse en comprimant davantage la demande globale à court terme. En fait, peut-être que le PIB aurait retrouvé sa tendance d’avant-crise si les gouvernements avaient continué de stimuler l’activité en lieu et place d’embrasser l’austérité.

En utilisant des données relatives aux sept années qui ont suivi le début de la crise, aussi bien que les estimations de production potentielle, Fatás et Summers constatent que les tentatives visant à réduire les ratios d’endettement en adoptant l’austérité budgétaire se sont traduites par une hausse des ratios d’endettement en dégradant fortement leur dénominateur, en l’occurrence le PIB. Non seulement le PIB aurait été plus élevé, mais les ratios dette publique sur PIB auraient été bien plus faibles s’il n’y avait pas eu de plans d’austérité. Les résultats de Fatás et Summers tendent à confirmer l’idée que les consolidations budgétaires sont contre-productives lorsque les économies sont déprimées, comme l’ont notamment suggéré Brad DeLong et Larry Summers (2012) : chercher à réduire le déficit lorsque l’économie est en récession va non seulement durablement affecter l’activité, mais aussi conduire à une nouvelle hausse de l’endettement public. Certains pays se retrouvent alors face à un cercle vicieux, puisque la nouvelle détérioration des finances publiques les incite à poursuivre les mesures d’austérité. Le mieux aurait été d’attendre que les économies avancées aient achevé leur reprise et que leur PIB ait retrouvé sa trajectoire d’avant-crise pour enfin se préoccuper de la solvabilité publique et adopté des plans d’austérité.

 

Références

BALL, Laurence M. (2014), « Long-term damage from the Great Recession in OECD countries », NBER, working paper, n° 20185, mai.

BLANCHARD, Olivier J., & Daniel LEIGH (2013), « Growth forecast errors and fiscal multipliers », FMI, working paper, n° 13/1. Traduction française, « Les erreurs de prévision de croissance et les multiplicateurs budgétaires », disponible sur Annotations (blog).

DELONG, J. Bradford, & Lawrence H. SUMMERS (2012), « Fiscal policy in a depressed economy », Brookings Papers on Economic Activity.

FATÁS, Antonio (2014), « The permanent scars of fiscal consolidation », in Antonio Fatás on the Global Economy (blog), 1er octobre. Traduction française, « Les cicatrices permanentes de l’austérité budgétaire », in Annotations (blog).

FATÁS, Antonio, & Lawrence H. SUMMERS (2015), « The permanent effects of fiscal consolidations », document de travail.

FMI (2015), « Where are we headed? Perspectives on potential output », World Economic Outlook, chapitre 3.

HALTMAIER, Jane (2012), « Do recessions affect potential output? », Fed, international finance discussion paper, n° 1066.

MARTIN, Robert, Teyanna MUNYAN & Beth Anne WILSON (2015), « Potential output and recessions: Are we fooling ourselves? », Fed, international finance discussion paper, n° 1145.

WREN-LEWIS, Simon Wren-Lewis (2015), « Endogenous supply and depressed demand », in Mainly Macro (blog), 18 février 2015. Traduction française, « Offre endogène et demande déprimée », in Annotations (blog).

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5 octobre 2015 1 05 /10 /octobre /2015 21:42

Il y a diverses raisons amenant à penser que les récessions, en particulier les plus sévères, dégradent la production potentielle. Par exemple, face à une faible demande globale et à un resserrement du crédit bancaire, les entreprises peuvent être moins incitées à investir, notamment dans l’innovation, si bien que les capacités de production et le potentiel de long terme se dégradent. En outre, les chômeurs ont tendance à perdre leurs compétences ; ou, tout du moins, ils ne peuvent en acquérir de nouvelles, c’est-à-dire profiter de l’apprentissage par la pratique (learning-by-doing). D’un autre côté, certains suggèrent que les récessions contribuent à apurer l’économie de ses excès passés et par là à accroître la soutenabilité de la croissance à long terme. Par exemple, les entreprises les moins efficaces sont susceptibles de faire faillite et de disparaître, c’est-à-dire de libérer davantage de ressources (et notamment davantage de travailleurs) au profit des entreprises les plus efficaces, ce qui accroît la productivité moyenne de l’économie.

Plusieurs études ont constaté que les crises financières bancaires et financières tendent à dégrader la production potentielle ou tout du moins certaines de ses composantes. Davide Furceri et Annabelle Mourougane (2009) ont observé un échantillon de pays de l’OCDE sur la période entre 1960 et 2007. Leurs résultats suggèrent que la survenue d’une crise financière tend à réduire de façon permanente la production potentielle. Les crises financières réduisent en moyenne la production potentielle de 1,5 % à 2,4 %. L’ampleur des pertes de production s’accroît avec la sévérité de la crise. La survenue d’une crise profonde diminue la production potentielle de presque 4 %, soit le double de l’impact moyen d’une crise. Jane Haltmaier (2012) a étudié l’impact des récessions sur la production tendancielle, selon qu'elles soient ou non associées à une crise financière. A partir d'un large échantillon de pays, elle constate que la croissance tendancielle est significativement plus lente dans la période de deux à quatre ans après un pic d’activités que dans les deux ans avant le pic. La profondeur d’une récession a un impact significatif sur les pertes en production potentielle en ce qui concerne les pays avancés, tandis que la durée d’une récession a un impact significatif sur les pertes essuyées par les économies en développement. Par conséquent, si la Grande Récession a pu avoir un profond impact sur la production potentielle des pays avancés, elle n’a eu qu’un impact limité sur celle des pays en développement. De son côté, Laurence Ball (2014) a estimé les répercussions à long terme de la Grande Récession de 2008-2009 sur la production dans 23 pays. Il a comparé les estimations courantes de la production potentielle de l’OCDE et du FMI à la trajectoire que le PIB suivait encore en 2007. Les pertes en production potentielle sont comprises entre pratiquement zéro en Australie et en Suisse à plus de 30 % du PIB en Grèce, en Hongrie et en Irlande. La perte moyenne est de 8,4 % du PIB. Dans certains pays, les pertes en potentielle ont même tendance à s’accroître au cours du temps : leur PIB continue de s’éloigner de sa trajectoire d’avant-crise.

Plus récemment, Robert Martin, Teyanna Munyan et Beth Anne Wilson (2015) ont étudié l’impact des récessions sur le niveau à long terme de la production. Ils observent les répercussions de 150 récessions en s’appuyant sur les données relatives à 23 économies avancées au cours des 40 dernières années. Ils constatent que les récessions sévères ont un impact négatif puissant et soutenu sur le niveau de la production. En effet, pour que le PIB revienne à sa trajectoire tendancielle d’avant-crise, la croissance du PIB après la récession doit être durablement plus forte qu’avant : plus la récession a été sévère, plus la croissance d’après-crise est censée être forte. Or, les auteurs ne trouvent aucune preuve empirique suggérant que la croissance s’accélère suite à la récession, qu’elle soit ou non associée à une crise bancaire et financière. Au contraire, les taux de croissance sont plus lents après qu’avant les récessions, et ce même lorsque les années qui précèdent immédiatement le pic et qui peuvent être associées à une bulle sont exclues de l’analyse. Suite aux récessions, la production reste sous la tendance d’avant-crise pendant une période de temps prolongée, si bien que les pertes de productions associées à la récession ont un caractère permanent et que le PIB suit finalement une nouvelle trajectoire tendancielle. Ce résultat soulève des questions à propos des chocs qui sont à l’origine des récessions : les pertes de production peuvent impliquer que des chocs de demande aient des effets permanents ou bien que les récessions trouvent leur origine dans des chocs d’offre permanents. En outre, Martin et ses coauteurs constatent que les pertes en production sont associées aux déclins de la plupart des composantes de la production, en particulier à moindre utilisation du facteur travail (liée aux déclins du taux d’emploi et du taux d’activité) et à une réduction de l’investissement

Selon Martin et ses coauteurs, l’écart significatif qui apparaît suite aux récessions entre la production courante et la trajectoire d’avant-crise contraste avec la manière par laquelle les économistes et les prévisionnistes modélisent la croissance et la trajectoire de la production après les récessions. Il est souvent supposé que la production croît rapidement après les récessions pour refermer l’écart de production. En fait, les écarts de production se referment surtout via des révisions à la baisse de la production potentielle plutôt que via une croissance rapide après la récession. Les révisions de croissance s’opèrent quant à elles lentement, sur plusieurs années : ce n’est que peu à peu que les prévisionnistes acceptent que la production ne retrouvera finalement pas sa trajectoire d’avant-crise. Les responsables politiques sous-estiment initialement l’impact des récessions sur la production potentielle et ont par conséquent des prévisions d’inflation excessivement optimistes. L’existence de larges pertes en production suite aux récessions plaident pour que les responsables politiques réagissent rapidement au cours de celles-ci, en assouplissant rapidement les politiques conjoncturelles, au lieu d’adopter une attitude attentiste et de rendre par là même permanentes les pertes en production associées à la récession.

 

Références

BALL, Laurence M. (2015), « Long-term damage from the Great Recession in OECD countries », NBER, working paper, n° 20185, mai.

FURCERI, Davide, & Annabelle MOUROUGANE (2009), « The effect of financial crises on potential output: new empirical evidence from OECD countries », OCDE, working paper, n° 699.

HALTMAIER, Jane (2012), « Do recessions affect potential output? », Fed, international finance discussion paper, n° 1066.

MARTIN, Robert, Teyanna MUNYAN & Beth Anne WILSON (2015), « Potential output and recessions: Are we fooling ourselves? », Fed, international finance discussion paper, n° 1145.

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