D'un champ l'autre

L’expansion déséquilibrée que connut la Grèce au cours de la dernière décennie, le choc récessif qui suivit et les mesures publiques déployées pour contenir ce dernier entretiennent de nombreuses similarités avec l’effondrement argentin au début du siècle. L’ancrage au dollar et l’appartenance à la zone euro ont finalement eu un rôle sensiblement similaire en favorisant la montée des déséquilibres en temps d’expansion et en accentuant puissamment les effets de la crise lorsque celle-ci survint. En 2001, la profonde récession, les paniques bancaires et l’exaspération sociale ont amené l’Argentine à faire défaut et à abandonner son système d’ancrage au dollar. Son économie connut la reprise après la poursuite un temps de la contraction de l’activité et des déséquilibres financiers.

Ainsi, durant l'avant-crise, l’Argentine et la Grèce ont connu une profonde détérioration de leur compétitivité avec la hausse relative du coût du travail [Kretzmer et Levy, 2012]. Le peso argentin étant alors ancré au dollar, l’appréciation de la devise étasunienne entraîna une forte perte de compétitivité pour l’Argentine en accroissant son coût du travail unitaire. Les salaires augmentèrent en Grèce plus rapidement que la productivité du travail.

Tous deux connurent une période de croissance fortement déséquilibrée. En Argentine, alors que la faible épargne domestique contraignait la production, la forte hausse de la consommation et des importations durant la seconde moitié des années quatre-vingt-dix a rendu fortement déficitaire le compte courant. L’expansion grecque des années deux mille fut largement alimentée par l’endettement ; la consommation se maintint à de hauts niveaux, tandis que l’investissement et la production demeuraient à de faibles niveaux, ce qui entraîna également un large déficit courant.

Ayant tout comme l’Argentine de faibles recettes fiscales, le gouvernement grec a creusé un large déficit primaire en maintenant un fort niveau de dépenses publiques. Plus spécifiquement, l’appartenance à la zone euro a permis à la Grèce de profiter de coûts d’emprunt particulièrement faibles : les rendements obligataires grecs étaient inférieurs d’un point de pourcentage aux rendements obligataires allemands. Les deux pays expérimentèrent un fort endettement du secteur privé. En l’occurrence, la dette des ménages grecs passa de 27 % à 77 % du PIB entre 2000 et 2008. Les titres de dette des deux pays furent largement détenus par le reste du monde. 

Le choc négatif que subirent les deux économies fut d’origine externe. Dans le cas de l’Argentine, la forte appréciation du dollar, entraînant automatiquement celle du peso, et la forte dévaluation de la devise brésilienne réduisirent dramatiquement la compétitivité et les exportations argentines. La Grèce subit tout comme les autres économies développées la crise financière de 2007 et le ralentissement subséquent de l’activité en 2008. L’instabilité de son économie en a toutefois profondément aggravé les répercussions. Le PIB réel de l’Argentine diminua d’un cinquième entre le deuxième trimestre de 1998 et le troisième trimestre 2002, tandis que celui de la Grèce déclina d’environ 17 % depuis début 2008. Le taux de chômage atteignit pratiquement 24 % en Argentine, alors qu’il se maintient au-dessus de 20 % en Grèce. Dans les deux économies, les rendements obligataires s’envolèrent ; les sources de financement et les dépôts s’effondrèrent.

Avec respectivement le système d’ancrage au dollar et l’appartenance à la zone euro, l’Argentine et la Grèce ne peuvent procéder aux ajustements via des variations de taux de change. L’Argentine chercha en vain à restaurer sa compétitivité en procédant à une déflation domestique et à améliorer les comptes publics. La consolidation budgétaire était une condition imposée par le FMI pour délivrer une aide financière. Les autorités grecques, cette fois-ci aiguillonnées par la « troïka », adoptent les mêmes mesures. La contraction fiscale ne parvient pourtant pas à rétablir la confiance. En Argentine et en Grèce, elle n’a su qu’intensifier les effets de la récession et comprimer davantage les recettes fiscales. La réponse politique face à de tels développements fut de renforcer les mesures d’austérité, maintenant l’économie dans un cercle vicieux et un chômage élevé. Une telle situation accélère la fuite de capitaux, les retraits bancaires et les violences sociales.

Les ajustements budgétaires ne parvinrent donc pas à restaurer la solvabilité et la confiance des investisseurs en Argentine, au contraire. En décembre 2001, le pays fit défaut sur sa dette nationale. L’ancrage au dollar fut abandonné et le peso put alors librement flotter. Dans le cadre du processus de « pesification », tous les contrats signés en dollars furent automatiquement convertis en pesos à l’ancienne parité. En quelques mois, le peso perdit les trois quarts de sa valeur face au dollar. Les débiteurs virent leur dette diminuer d’un quart, tandis que la richesse financière des déposants fut réduite de trois quarts. La dépréciation accéléra dans un premier temps considérablement l’inflation, ce qui réduisit les revenus réels et accentua la contraction de l’activité. La dépréciation stimula dans un deuxième temps les exportations. La reprise de l’activité économique et de l’emploi intervint en 2003.

Aujourd’hui, sur certains aspects, les problèmes réels et financiers de la Grèce s’avèrent pires que ceux affrontés autrefois par l’Argentine, ce qui complique la (stratégie de) sortie de crise. Les déficits courant et public ainsi que le ratio dette publique sur PIB sont trois fois plus importants aujourd’hui en Grèce qu’hier en Argentine. Alors que la dette gouvernementale de l’Argentine s’éleva à 50 % du PIB avant son défaut, celle de la Grèce avoisine aujourd’hui 155 % du PIB et poursuit ascension. La restructuration de la dette ne résout pas les problèmes de compétitivité et de décrochage de l'activité. La Grèce fait face à une forte contrainte en ne pouvant dévaluer sa devise pour gagner en compétitivité. La poursuite et l’accentuation de la politique budgétaire restrictive accélèrent la contraction de la demande domestique. L’essentiel de l’ajustement va donc largement reposer sur les salaires réels. Les membres de la zone euro ne s’accordent aucunement sur l’éventualité d’impulser une plus forte intégration budgétaire et de procéder à un large transfert de revenus des pays du nord vers ceux de la périphérie sud. Dans une telle situation, la sortie de la zone euro et la dévaluation de la nouvelle devise apparaissent comme un scénario moins coûteux socialement que les programmes d’ajustement budgétaire et le plus favorable au développement de la demande externe. Pourtant, quelque soit la suite des événements, il semble peu probable que l’investissement et les exportations puissent s’accroître à moyen terme en Grèce pour stimuler la croissance.

Références Martin ANOTA

KIGUEL, Miguel (2011), « Argentina and Greece: More similarities than differences in the initial conditions », in VoxEU.org, 16 août.

KRETZMER, Peter, & Mickey LEVY (2012), « Greece’s predicament: Lessons from Argentina », in VoxEU.org, 16 mai.

VELASCO, Andres (2012), « An Argentine Guide to the Greek Crisis », in Project Syndicate, 30 mai.

crédit : Nai Hen Lin

La croissance chinoise, après avoir atteint deux chiffres sur plusieurs décennies, va peut-être devoir désormais s’en contenter d’un seul ; les autorités publiques ciblent ainsi une croissance de 7,5 % pour 2012. La Chine semble avoir délaissé en 2008 son modèle de développement, si fructueux jusqu’alors, assis sur la demande extérieure, pour se recentrer sur le marché domestique, mais la consommation des ménages n’a pas encore pris le relais pour devenir la principale composante de la dynamique de croissance, un passage pourtant obligé pour stabiliser le processus de développement économique.

L’investissement en actifs fixes constitue le principal moteur de la croissance chinoise, or rien ne certifie que l’économie soit encore capable d’absorber les nouveaux flux d’investissement [Yongding, 2012]. Le taux d’investissement chinois, toujours croissant, approche 50 % du PIB. Un investissement dépassant les limites d’absorption de l’économie risque de perdre en efficacité et de détériorer les perspectives de croissance à long terme. La structure même de l’investissement, et non seulement son niveau, doit être profondément révisée. En 2009, seulement 10 % des prêts octroyés pour l’investissement fixe étaient destinés à l’industrie ; la moitié des prêts était affectée aux projets d’infrastructures : routes, rails et bâtiments, alimentant notamment la bulle immobilière [The Economist, 2012]. Le premier projet chinois de rail à haute vitesse fut construit en 2003 ; aujourd’hui, la Chine dispose d’un réseau opérationnel de 8 000 kilomètres, tandis que 17 000 kilomètres demeurent encore en construction [Yongding, 2012]. Par comparaison, le réseau occidental, fruit d’un demi-siècle d’investissements, atteint 6 500 kilomètres. L’immobilier, sous-composante primordiale de l’investissement jusqu’alors, représente environ un dixième du PIB et un quart de l’investissement total, ce qui dénote la menace que le dégonflement de la bulle immobilière fait peser sur les performances chinoises. La soutenabilité de la croissance dépend d’un recentrage des fonds en direction des activités créatrices de capital humain de l’innovation ; la poursuite du rattrapage sur les économies avancées rend toujours plus pressantes les dépenses en recherche-développement.

crédit : UPI/Stephen Shaver

Le commerce international fut également un déterminant majeur de la croissance chinoise durant les trois dernières décennies. La Chine présentant une forte compétitivité-prix grâce au faible niveau de ses salaires, le monde s’est précipité sur ses produits manufacturés bon marché ; aujourd’hui, le toujours plus poussé réajustement des prix relatifs pèse sur le secteur exportateur [Frankel, 2012]. L’appréciation nominale du yuan par rapport au dollar et l’inflation ont contribué à la hausse du taux de change réel du yuan. Les autorités monétaires ont abandonné la quasi fixité du taux de change par rapport au dollar et laissé le renminbi s’apprécier. Les hausses salariales se sont multipliées, à l’instar des multiples relèvements du salaire minimum observées à Pékin, Shanghai et Shenzhen ; d’autres coûts, tels que les charges auxquelles font face les entreprises ou les prix immobiliers ont connu de plus forts accroissements. En conséquence, l’appréciation réelle du yuan au cours des trois dernières années s’établit à 12 %. Puisque la comparaison de la Chine avec les économies aux revenus analogues laissait transparaître en 2009 une sous-évaluation de 25 % du yuan par rapport au dollar, il semble que l’économie chinoise ait donc depuis diminué de moitié la sous-évaluation de sa monnaie.

L’excédent commercial de la Chine, après avoir culminé en 2008 en atteignant le montant de 300 milliards de dollars, connaît depuis un déclin [Frankel, 2012], ne représentant plus que 2 % du PIB en 2011 [Lemoine, 2012]. Avec une demande intérieure vigoureuse, la Chine a vu ses importations fortement progresser, en particulier pour les biens manufacturés et les produits primaires. Parallèlement, depuis 2007, les exportations ralentissent ; elles progressent à un rythme moindre que la production domestique, mais comme elles s’accroissent toujours plus rapidement que le commerce international, les parts de marché de la Chine ont continué de progresser. 16 % des exportations de produits manufacturés dans le monde sont aujourd’hui réalisées par l’économie chinoise. En outre, si l’excédent commercial perd en ampleur, les déséquilibres bilatéraux demeurent. Les excédents commerciaux de la Chine se sont accrus sur les Etats-Unis, tandis que ses déficits se sont creusés avec l’Afrique et l’Asie. Toujours dépendant des chaînes de valeur ajoutée en Asie, la Chine voit parallèlement son marché intérieur bousculé par la présence croissante des produits asiatiques, en particulier les biens d’équipement. De leur côté, les déficits avec les producteurs d’énergies et de matières premières gonflent également, l’économie chinoise accentuant sa demande alors que les prix augmentent.

La Chine a joué un rôle déterminant dans l’accumulation des déséquilibres globaux au cours de la dernière décennie. La réduction de l’excédent extérieur confirme que la croissance chinoise s’est récemment recentrée sur la demande intérieure, mais parallèlement la consommation des ménages, relativement déclinante en longue période, est passée de 60 % en 2002 à 47 % du PIB en 2010 [Lemoine, 2012]. Le redéploiement s’explique par le fort dynamisme de l’investissement, même si le ce constat peut être nuancé : l’investissement global pourrait être surestimé, puisqu’il prend en compte les ventes de terrains, tandis que la non-déclaration des revenus et la sous-estimation du coût des services biaiseraient l’estimation des revenus et dépenses des ménages. La réforme du système de registre des ménages (hukou), permettant une plus forte mobilité des travailleurs, la promotion de la sécurité sociale et la réduction des inégalités socioéconomiques, notamment celles observées entre les villes et les campagnes apparaissent nécessaires pour renforcer la consommation des ménages [Lin, 2012].

La pérennité de la croissance chinoise est indissociable d’une refondation institutionnelle. Selon Antonio Fatás (2012), il existerait deux phases dans le processus de croissance économique, en l’occurrence une première où la qualité des institutions importe peu et une seconde où celle-ci apparaît au contraire cruciale. Durant la première phase, l’économie voit son revenu par tête progresser si d’adéquates politiques économiques sont mises en œuvre, mais sans qu’aucune réforme institutionnelle d’envergure ne soit nécessairement réalisée. A partir de 10 000-12 000 dollars de revenu par tête, seuil qualifié de « Grande Muraille » (Great Wall) par l'auteur, les économies entrent dans une seconde phase de croissance au cours de laquelle institutions et revenu par tête sont positivement et fortement corrélés l’un avec l’autre. Aucune économie avancée ne se caractérise par de faibles institutions. La reforme apparaît donc comme une condition à une poursuite de la croissance. L’Union soviétique et certaines économies latines telles que l’Argentine ou le Venezuela sont des exemples d’économies n’ayant pas su franchir la Grande Muraille. En l’absence de réforme institutionnelle, l’économie demeure au seuil de la Grande Muraille et voit son revenu par tête stagner. La Chine est encore dans la première phase de la croissance, mais se rapproche toujours davantage de la Grande Muraille, ce qui rend plus pressant la mise en œuvre de réformes institutionnelles, notamment au niveau politique, afin qu’elle puisse se hisser dans le club des économies avancées.

source : Fatas (2012)

Le premier ministre chinois, Wen Jiabao a ainsi pu déclarer l’« urgence de procéder à des réformes politiques structurelles », tandis que la population se montre majoritairement favorable à une démocratie occidentalisée [Favilla, 2012]. Une offre accrue et une plus grande cohérence en matière de normes, règlements et politiques, amélioreraient le processus productif et l’allocation des ressources [Lin, 2012]. En améliorant son cadre institutionnel, la Chine favoriserait le processus de concurrence, ébranlerait les structures monopolistiques présentes dans de nombreux secteurs, faciliterait la spécialisation et accroîtrait la productivité, tout en réduisant les incertitudes, les risques et l’impact de l’activité économique sur l’environnement. Une réforme au niveau financier devrait désegmenter le secteur bancaire et résoudre la pénurie de crédit que subissent les entreprises privées et le surendettement des collectivités locales, tout en permettant un plus grand contrôle des pratiques bancaires, condition nécessaire au maintien de la stabilité financière.

Références Martin Anota

The Economist (2012), « Fears of a Hard Landing », 17 mars.

FATAS, Antonio (2012), « The Great Wall and Chinese Reforms », 26 mars.

FRANKEL, Jeffrey (2012), « Les lois de l'économie s'appliquent aussi à la Chine », in Project Syndicate, 23 mars.

LEMOINE, Françoise (2012), « Chine : le rééquilibrage de la demande interne est incertain », in le blog du CEPII, 15 mars.

LIN, Justin Yifu (2012), « L’avenir de la croissance de la Chine », in Project Syndicate, 15 mars.

YONGDING, Yu (2012), « China’s Struggle to Slow », in Project Syndicate, 28 mars.