D'un champ l'autre

Face à la hausse insoutenable de plusieurs primes de risque souverain, les Etats-membres de la zone euro ont poursuivi depuis quatre ans des stratégies de consolidation budgétaire pour restaurer ou conserver la confiance des marchés financiers et tenter de stabiliser leur endettement public. Les fortes turbulences observées sur les marchés de la dette souveraine depuis 2010 ont tout d’abord touché la Grèce, puis l’Irlande, le Portugal et d’autres pays « périphériques » de la zone euro pour menacer au final le reste des Etats-membres et l’existence même de la devise unique. Outre les interactions pernicieuses entre les risques bancaire et souverain que la faiblesse de la croissance économique exacerbe, les dettes externes ont joué aussi un rôle clé dans l’émergence et l’aggravation de la crise européenne. Celle-ci n’est pas le simple produit de l’insuffisante discipline budgétaire des Etats-membres.

Ruo Chen, Gian-Maria Milesi-Ferretti et Thierry Tressel (2012) ont examiné plus finement les déterminants internes et externes à la zone euro des déséquilibres de comptes courants de ses membres. Les déséquilibres individuels apparaissent dans une large mesure comme le produit de chocs commerciaux trouvant leur origine à l’extérieur de l’union monétaire. L’émergence de l’économie chinoise s'est traduite par une forte demande pour les biens d’équipement allemands, tandis que les produits chinoises évincèrent sur les marchés à l'exportation les produits des pays débiteurs de la zone euro. La hausse des prix des matières premières et notamment du pétrole (qui fut elle-même alimentée par le développement chinois) participa également à détériorer les soldes commerciaux, tandis que le supplément de revenus capté par les pays producteurs de pétrole alimenta directement la demande en biens d’équipement allemands. En se fondant sur la compression des coûts salariaux domestiques, la stratégie de croissance menée tout au long de la décennie par l’Allemagne a exercé un puissant choc déflationniste au sein de la zone euro et oeuvré substantiellement à la divergence des différentiels de compétitivité. Les entreprises allemandes poursuivirent leur développement à l’étranger en s’implantant notamment dans les pays d’Europe centrale et orientale pour profiter d’un plus haut rendement du capital et de plus faibles salaires ; ces derniers ont aussi particulièrement bénéficié à la compétitivité de l’Europe émergente et stimulé ses exportations à destination des pays débiteurs de la zone euro. L’appréciation brutale du taux de change nominal de l’euro a également fortement pesé sur la compétitivité des pays déficitaires de la zone euro en raison de leurs prix et coûts domestiques. Le financement accommodant que la périphérie trouva auprès du cœur de la zone euro lui permit de faire face à l’appréciation réelle des taux de change et retarda au final l’ajustement nécessaire pour que la divergence des performances commerciales dans l’union monétaire soit stoppée et renversée.

L’intégration financière de la zone euro a joué un rôle majeur dans la persistance des déséquilibres courants. Malgré l’existence de déséquilibres commerciaux significatifs avec le reste du monde, les déficits courants de certains membres de la zone euro furent principalement financés par l’excédent des autres membres. Les déficits commerciaux enregistrés avec le reste du monde furent financés par un afflux net de capitaux depuis le cœur de la zone euro. Plus exactement, les flux de capitaux internes à la zone euro vinrent financer la dette souveraine dans le cas de la Grèce, l’emprunt du secteur financier dans le cas de l’Espagne ou de l’Irlande, voire les deux dans le cas de l’Italie ou du Portugal. Les investisseurs non résidant dans la zone euro ont à leur tour accru leurs créances sur des pays tels que l’Allemagne et la France. Les investisseurs de la zone euro perçurent davantage les titres émis par les pays périphériques comme de proches substituts aux titres émis par le cœur européen que ne le firent les investisseurs extérieurs à la zone monétaire.

Entre la création de l’euro au tournant du millénaire et l’éclatement de la crise mondiale en 2008, la hausse des déficits courants et des dettes externes reflétèrent avant tout une aggravation des bilans des agents privés. En l’occurrence, la hausse significative de la dette des ménages qui lui fut sous-jacente fut durablement dissimulée par le boom des prix d’actifs. Ce n'est que lorsque ces derniers se retournèrent que les profonds déséquilibres accumulés au cours du temps se révélèrent pleinement. Cette détérioration des bilans privés au sein des pays débiteurs fut plus ou moins directement financée par les achats de titres publics par les non-résidents et par le recours accru des banques au financement externe. Les équilibres extérieurs des pays débiteurs s’expliquent donc notamment par les ventes de titres publics auxquelles procédèrent les agents privés résidents. Au final, la part de la dette publique des pays débiteurs détenue par les non résidents s’accrut fortement sur la période alors même que la dette souveraine ne connut qu’une hausse limitée en points de pourcentage.

Suite à l’unification monétaire, les mécanismes clés d’ajustement de l’équilibre extérieur furent inopérants. Les chocs commerciaux susmentionnés auraient en effet exigé une dépréciation réelle du taux de change pour que se restaure la soutenabilité extérieure à long terme des pays déficitaires. Les flux de capitaux internes à la zone euro et l’appréciation tendancielle du taux de change nominal de l’euro contribuèrent au contraire à renforcer l’appréciation réelle de la devise et ainsi à dégrader davantage les performances à l’exportation des pays périphériques. La nature asymétrique des chocs subis par les pays européens exige selon Chen et alii la mise en place au niveau fédéral de puissants mécanismes de partage du risque macroéconomique et de transferts budgétaires entre les pays. La réalisation d’une union budgétaire est d’autant plus opportune pour l’ajustement des pays aux chocs qui leur sont spécifiques que la mobilité du travail s’avère limitée entre les pays et que les marchés du travail présentent de profondes rigidités. En outre, le processus d’ajustement serait amplement facilité par un renforcement de la demande étrangère et par une forte dépréciation de l’euro. L’accent mis aujourd’hui sur l’austérité budgétaire risque de se révéler dans ce contexte comme particulièrement contreproductif tant pour la résolution des déséquilibres des comptes publics que pour celle des déséquilibres de comptes courants.

Références Martin ANOTA

ALESSANDRINI, Pietro, Andrew Hughes HALLETT, Andrea F PRESBITERO & Michele FRATIANNI (2012), « The Eurozone crisis: Fiscal fragility, external imbalances, or both? », in VoxEU.org, 16 mai.

CHEN, Ruo, Gian-Maria MILESI-FERRETTI & Thierry Tressel (2012), « External Imbalances in the Euro Area », IMF worlkng paper, septembre.

Les études s’accordent pour une diminution des inégalités dans les pays avancés jusqu’aux années soixante-dix, puis la tendance s’est retournée et les inégalités semblent de nouveau s’accroître en leur sein. Si le choc pétrolier et les politiques de désinflation compétitive se sont par exemple traduits par d’amples fluctuations dans la répartition de la valeur ajoutée entre travail et capital dans plusieurs pays européens tels que la France, les économies anglo-saxonnes semblent ne pas avoir connu une telle déformation.

A partir de trois sources de données mesurant différemment la part des rémunérations du travail dans le revenu total, Margaret Jacobson et Filippo Occhino (2012b) mettent toutefois en évidence que celle-ci a diminué aux Etats-Unis au cours des trois dernières décennies au profit des revenus du capital. Tout d’abord, selon les données du Bureau of Economic Analysis (BEA), la part du travail dans le PIB a fluctué autour de 67 % des années quatre-vingt jusqu’au début des années deux mille, mais elle décline depuis pour atteindre désormais 63,8 % (cf. courbe marron sur le graphique ci-dessous). Ensuite, selon le Bureau of Labor Statistics (BLS), le ratio du coût du travail sur l’output pour le secteur des entreprises non agricoles a quant à lui fluctué autour de 65 % jusqu’au début des années quatre-vingt, puis décliné jusqu’à atteindre récemment 58,2 % (cf. courbe verte). Enfin, la part du revenu rémunérant le travail est passée de 75 % en 1979 à 67 % en 2007 d’après les données du Congressional Budget Office (CBO). Par conséquence, Jacobson et Occhino affirment, tout d’abord, que la part du revenu du travail a connu une baisse significative, comprise entre 3 et 8 points de pourcentage, lors des trois dernières décennies, mais aussi que cette tendance s’est accélérée au cours des années deux mille.

GRAPHIQUE  La part du revenu rémunérant le travail aux Etats-Unis

La répartition des revenus s’en est ainsi trouvée profondément affectée. La rémunération du travail constitue en effet la principale source de revenus pour les ménages américains, tandis que les revenus du capital sont fortement concentrés sur les ménages à hauts revenus. Durant les trois dernières décennies, le revenu total s’est donc davantage concentré au sommet de la distribution et les inégalités se sont accrues. Jusqu’aux années soixante-dix, le revenu réel des ménages les plus pauvres tendait à augmenter plus rapidement que le revenu des plus aisés, ce qui se traduisait par une réduction régulière des inégalités, mais la tendance s’inverse dans la décennie suivante et la part du revenu national destinée aux ménages à hauts revenus tend de nouveau à s’élever : à partir de 1980, le revenu moyen réel a en effet augmenté de 0,05 % pour les 20 % des ménages les plus pauvres, alors qu’il augmentait en parallèle de 1,34 % pour les 20 % des ménages les plus aisés et de 1,67 % pour le centile supérieur. Selon les données du bureau du recensement (Census Bureau), l’indice Gini des Etats-Unis est passé de 0,40 en 1967 à 0,48 en 2011 ; selon le CBO, qui utilise quant à lui les données sur l’impôt sur les revenus et une plus large définition du revenu incluant les gains en capital, l’indice Gini est passé de 0,48 en 1979 à 0,59 en 2007.

Le progrès technique, essentiellement économe en main-d’œuvre et biaisé en faveur du travail qualifié, a pu jouer un rôle déterminant dans la déformation du partage de la valeur ajoutée en faveur du capital, mais aussi et peut-être surtout dans l’accroissement des inégalités au sein même de la masse salariale au détriment des travailleurs peu qualifiés. Les nouvelles technologies en information et communication ont pu rendre le capital relativement plus productif que le travail et accroître son rendement relatif. L’ouverture au commerce international et le moindre pouvoir de négociation des travailleurs constituent également des éléments clés pour expliquer le déclin tendanciel de la part du travail.

La question du partage de la valeur ajoutée et plus largement des inégalités de revenus est loin d’être dénuée d’importance pour l’analyse macroéconomique. Plusieurs économistes suggèrent notamment que l’explosion des inégalités a contribué à l’accumulation des déséquilibres financiers qui ont conduit l’économie mondiale en crise en 2008. Selon cette optique, la stabilité macroéconomique ne peut être pleinement assurée tant que l’accroissement des inégalités n’est pas contenu et renversé pour ramener ces derniers vers un niveau plus soutenable. Or pour l’heure, rien ne semble modifier structurellement la dynamique des inégalités.

Jacobson et Occhino ont cherché à déterminer comment évolueront à l’avenir les inégalités si les tendances lourdes qui leur sont sous-jacentes se maintiennent. Pour cela, ils ont utilisé les données du BEA et du BLS afin de distinguer les composantes structurelles et conjoncturelles des dynamiques suivies par les inégalités de revenu. Leur modélisation fait apparaître que le niveau tendanciel de la part du travail a diminué de 1,5 à 2 points de pourcentage entre 1980 et 2000, puis chuté de 2 à 3 points de pourcentage dans la décennie suivante. Elle a donc diminué de 4 à 4,5 points de pourcentage sur l’ensemble de la période. En outre, la part du travail est actuellement de 1 à 1,5 point de pourcentage sous son niveau tendanciel de long terme. Si la reprise se confirme, la part du travail devrait converger vers son niveau tendanciel et une partie de son déclin au cours des cinq dernières années disparaitra, ce qui se traduira par une réduction temporaire des inégalités.

Les inégalités ne sont toutefois pas seulement déterminées par les parts respectives destinées au travail et au capital, mais également par la concentration au sein de chacun d’entre elles. Puisque la concentration des revenus du travail dépend de multiples variables, telles que le progrès technique, la détermination de son évolution future s’avère compliquée. La concentration des revenus du capital est toutefois quant à elle fortement procyclique selon Jacobson et Occhino (2012b) : elle s’accroit durant les périodes d’expansion économique et au contraire diminue lors des ralentissements conjoncturels, ce qui laisse suggérer que la concentration sur les hauts revenus a diminué lors de la Grande Récession et qu’elle s’accentuera à nouveau lors des premières années de l’actuelle reprise si celle-ci se confirme. Au cours des deux derniers cycles d’affaires, cet effet avait dominé la dynamique des inégalités de revenus, ce qui laisse suggérer que l’évolution future des revenus sera essentiellement influencée par l’ampleur de la reprise et par l’accroissement qui en résulte dans la concentration des revenus du capital.

Références Martin ANOTA

JACOBSON, Margaret, & Filippo OCCHINO (2012a), « Behind the decline in labor’s share of income », Federal Reserve Bank of Cleveland, Economic Trends, 3 février.

JACOBSON, Margaret, & Filippo OCCHINO (2012b), « Labor’s declining share of income and rising inequality », Federal Reserve Bank of Cleveland, Economic Commentary, 25 septembre.

TAYLOR, Timothy (2012), « Labor’s smaller share », in Conversable Economist, 27 septembre.