Avec la Grande Récession, la baisse des recettes fiscales associée au déclin de l’activité économique, le déploiement de plans de relance budgétaire et le renflouement du secteur bancaire ont conduit à une hausse de l’endettement public dans les pays avancés, alors même qu’elle était initialement élevée. Les ratios dette publique sur PIB ont atteint des niveaux qu’ils n’avaient pas atteints depuis plus de quatre décennies. La crainte que l’endettement suive une trajectoire explosive et devienne insoutenable a très rapidement amené les gouvernements à resserrer leur politique budgétaire ou tout du moins à abandonner la relance budgétaire à partir de 2010 pour ramener leur dette publique sur une trajectoire plus soutenable, même dans les pays qui n’ont pas connu de tensions sur le marché obligataire. Le resserrement budgétaire a pu freiner, voire avorter, la reprise dans plusieurs pays, accroissant en définitive les ratios d’endettement public au lieu de les réduire. L’insuffisance persistante de la demande globale (qui se traduit par le maintien d’un taux de chômage élevé) et la détérioration du capital public dans plusieurs pays, dans un contexte de faibles taux d’intérêt, plaidaient pourtant pour une poursuite des plans de relance budgétaire, sous la forme en particulier d’un investissement public dans les infrastructures qui serait financé par emprunt. En fait, le débat au sein du monde politique vise non pas à déterminer s’il faut opter pour la relance ou pour l'austérité, mais plutôt à quel rythme mener cette dernière. Ceux croyant que la dette publique nuit à la croissance préconisent une réduction rapide de l’endettement, tandis que ceux pointant le besoin de stimuler la demande globale préconisent de ralentir la consolidation.
Dans une nouvelle publication du FMI, Jonathan Ostry, Atish Ghosh et Raphael Espinoza (2015) cherchent à déterminer quels sont les ratios d’endettement public et les politiques d’investissement public qui sont optimaux suite à la crise financière mondiale. Ce qu’ils cherchent à déterminer est si les gouvernements endettés peuvent tout simplement ne rien faire du tout, c’est-à-dire vivre avec leur dette publique sans prendre de mesures pour la réduire.
Ostry et ses coauteurs relèvent trois éventuelles objections à cette idée et évaluent chacune d’entre elles. Premièrement, dans certains pays, la dette publique est dangereusement élevée et leur gouvernement dispose d’une marge de manœuvre budgétaire limitée : ils sont proches d’une limite d’endettement à partir de laquelle les marchés sont susceptibles d’exiger de très fortes primes de risque sur les titres publics, voire tout simplement refuser de leur prêter. Ces pays ont un choix relativement limité, mais ce n’est pas le cas de l’ensemble des pays. Ostry et ses coauteurs distinguent les pays en fonction de leurs niveaux de dette et en les classant en trois zones : une zone verte où la marge de manœuvre budgétaire est importante ; une zone jaune où cette marge de manœuvre est positive, mais où le risque souverain est saillant ; et une zone rouge où la marge de manœuvre est nulle (cf. graphique ci-dessous). Pour les pays de la zone rouge et peut-être pour certains pays de la zone jaune, les contraintes d’endettement laissent peu d’options, si bien qu'ils devraient se focaliser sur la réduction de leur dette publique. Par contre, les pays dans la zone verte sont dans une position confortable pour continuer à se financer à de faibles taux d’intérêt et il est peu probable qu’ils connaissent une crise de la dette souveraine. Dans leur cas, vivre simplement avec la dette publique et laisser les ratios dette publique sur PIB diminuer avec la poursuite de la croissance économique apparaît comme une meilleure option que chercher à la réduire délibérément.
GRAPHIQUE Marge de manœuvre budgétaire : distance par rapport à la limite d’endettement (en points de %)
Ostry et ses coauteurs tirent cette conclusion d’une analyse coûts-bénéfices. Les bénéfices d’un remboursement sont faibles pour les pays disposant d’une marge de manœuvre budgétaire et les crises de la dette souveraine sont certes coûteuses lorsqu’elles surviennent, mais leur fréquence est extrêmement faible, même pour des niveaux élevés d’endettement public. Les coûts d’une réduction de dette peuvent être bien plus élevés, même si la consolidation budgétaire est étalée sur plusieurs années : les hausses d’impôts et les baisses de dépenses publiques nécessaires pour générer un excédent primaire nuisent à la croissance à long terme, notamment en freinant l’accumulation du capital.
Deuxièmement, un argument souvent avancé pour réduire la dette publique est que celle-ci nuit à la croissance. En effet, les impôts nécessaires pour assurer le service de la dette freinent l’accumulation du capital et freinent tant l’offre que la demande de travail. Toutefois, Ostry et ses coauteurs jugent que cela ne démontre pas pour autant que le remboursement de la dette soit bon pour la croissance. Il affecte en effet l’économie, car la consolidation budgétaire qu’il implique (qu’elle prenne la forme d’une hausse des impôts ou d’une baisse des dépenses publiques) freine également l’accumulation du capital et pèse sur le travail.
Troisièmement, les économies peuvent subir de larges chocs budgétaires à l’avenir (par exemple une crise financière peut amener l’Etat à renflouer le secteur bancaire), si bien qu’il leur est logique de se constituer des marges de manœuvre budgétaire pour pouvoir emprunter malgré les chocs. Si la dette publique est élevée lorsqu’un tel choc survient, la prime de risque des titres publics est susceptible de s’élevé sur le marché obligataire, si bien que l’Etat peut en perdre l’accès. Pour Ostry et ses coauteurs, une réduction de la dette publique permet certes d’accroître la marge de manœuvre des Etats, mais cette marge de manœuvre sera illusoire si elle se reconstitue au détriment de l’investissement et de la croissance de la production. Ainsi, ils préconisent que les Etats ne remboursent pas le montant nominal de la dette publique, mais laissent plutôt le ratio dette publique sur PIB décliner naturellement avec la poursuite de la croissance.
Références
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