D'un champ l'autre

De nombreux pays européens ont mis en œuvre des plans d’austérité ces dernières années. Les pays de la « périphérie » ont cherché à consolider leurs finances publiques sous la pression des marchés obligataires. Le Etats dans le reste de la zone euro, notamment l’Allemagne, se sont également lancés dans un mouvement d’assainissement budgétaire de crainte d'être eux-mêms victimes d'une crise de la dette souveraine. Les taux d’intérêt sur les obligations publiques se sont stabilisés et ont même diminué avec l’intervention de la BCE au milieu de l’année 2012, mais les Etats-membres désirent toujours réduire leur ratio d’endettement public, si bien qu’ils sont susceptibles de poursuivre leurs plans d’austérité.

Or, ces derniers ont de profondes répercussions sur l’activité économique. Les Etats européens ont cherché à réduire leur endettement public à l’instant même où les agents privés s’évertuaient à se désendetter, ce qui a amplifié la chute initiale de la demande globale. Même si elle peut toujours utiliser des mesures non conventionnelles de politique monétaire, la BCE a placé son taux directeur au plus proche de zéro, si bien qu’elle dispose d’une marge limitée de manœuvre pour stimuler l’activité et réduire l’impact des consolidations budgétaires sur l’activité économique. Dans ce contexte de sous-emploi où les agents privés sont contraints en termes de liquidité et où l’économie fait face à une trappe à liquidité, les multiplicateurs budgétaires sont susceptibles d’être beaucoup plus élevés qu’en temps normal. En outre, comme les Etats de la zone euro ont mené leurs programmes d’assainissement au même instant, leurs répercussions sur l’activité se sont mutuellement exacerbées. L’ensemble des pays-membres a donc subi une forte pression déflationniste ces dernières années, au point de menacer l’efficacité même des plans d’austérité et d'entraîner une nouvelle envolée des ratios d’endettement public. Par exemple, la Grèce et le Portugal ont entrepris les plus larges efforts de rigueur. Ce sont également les pays qui ont connu les plus fortes baisses du PIB. Leurs plans d’austérité ont au final échoué, puisqu’ils ont conduit à une hausse et non à une baisse de leur ratio dette publique sur PIB. 

Dans une contribution destinée à la Commission Européenne, Jan in't Veld (2013) a modélisé l’impact des mesures d’austérité budgétaire mises en œuvre en zone euro depuis 2011. Il constate que les consolidations qui s’appuient sur une réduction des dépenses publiques se caractérisent par un multiplicateur budgétaire plus élevé que les consolidations qui reposent sur une hausse de la fiscalité. Selon le degré d’ouverture, Jan in't Veld estime que les multiplicateurs budgétaires sont compris entre 0,5 et 1 (soit des valeurs moindres que celles obtenues récemment par le FMI ou par De Grauwe et Ji [2013]).

Or, des effets de débordement (spillovers) sont également à l’œuvre et ont contribué à amplifier les répercussions négatives des consolidations budgétaires sur l’activité. D’un côté, il existe des effets de débordement de demande (demand spillovers) qui traduisent le fait que la politique conjoncturelle menée dans un pays influence les échanges qu’il entretient avec les partenaires commerciaux. Autrement dit, puisque les mesures de consolidation prises dans un pays donné réduisent la demande domestique, elles se traduisent également par une baisse des importations, donc une dégradation de l’activité économique dans les partenaires commerciaux. D’un autre côté, des effets de compétitivité sont également à l’œuvre : les politiques déflationnistes mises en œuvre dans un pays donné afin d’améliorer sa compétitivité en poussant les prix et salaires à la baisse affectent la situation des autres pays, notamment en réduisant leur compétitivité relative. Selon Jan in't Veld, les effets de débordement associés aux consolidations budgétaires sont larges, puisqu’ils sont susceptibles d’ajouter entre 1,5 et 2,5 points de pourcentage aux effets négatifs sur la croissance. En d’autres termes, chaque pays pris isolément serait peut-être parvenu plus efficacement et moins douloureusement à gagner en compétitivité et à améliorer ses finances publiques s’il avait été le seul à adopter un plan d’austérité et des politiques déflationnistes. L’adoption collective et simultanée de plans d’austérité profondément aggravé la situation économique de l’ensemble des pays-membres en raison des effets de débordement.

Pour Jan in't Veld, les pays périphériques devaient nécessairement consolider leurs finances publiques pour rétablir la confiance sur les marchés obligataires et diminuer leurs primes de risque souverain [1]. Leurs efforts d’ajustement auraient dû toutefois être compensés par une relance budgétaire et une stimulation de la demande dans le reste de la zone euro, en particulier dans les pays disposant d’une marge de manœuvre budgétaire. Cela aurait non seulement facilité l’assainissement des finances publiques dans les pays périphériques, mais également l’ajustement de leurs comptes courants. Or, même si, par exemple, la Grèce a significativement amélioré son solde courant ces dernières années, l’excédent courant de l’Allemagne a continué à augmenter, ce qui signifie que les pressions qu'elle exerce sur le reste de la zone euro se sont accentuées. Les mesures d’austérité budgétaire qu’ont adoptées les pays au cœur de la zone euro ont compliqué les efforts de consolidation fournis dans la périphérie et finalement contribué à la hausse de leurs ratios d’endettement public. Jan in't Veld préconise ainsi non seulement d’étaler dans le temps les programmes d’austérité dans les pays périphériques, mais il prône également un assouplissement de la politique budgétaire dans les pays disposant de la meilleur notation souveraine, en particulier l'Allemagne.

Si ce type d’analyse et de conclusions n’est pas rare dans la littérature économique, même au sein d’institutions comme le FMI, on ne l’avait toutefois pas entendu jusqu’à présent dans le cadre de la Commission européenne. Même si son article « ne reflète que l’opinion de son auteur et non pas celle de la Commission », Jan in't Veld vient de publier ce qui s’apparente à un mea culpa de la part de l’institution bruxelloise ou, tout du moins, à une critique des conseils et décisions de Berlin en matière budgétaire.

[1] Pour certains auteurs, ces efforts n’étaient pas nécessaires, tout du moins dans l’optique de réduire les taux d’intérêt sur la dette souveraine. Pour De Grauwe et Ji [2012], la stabilisation des marchés obligataires dépendait finalement de la seule intervention de la BCE comme prêteur en derniers ressort aux Etats. Les efforts de rigueur budgétaire étaient donc non seulement excessivement douloureux et inefficaces, mais ils se sont également révélés inutiles. 

Références

DE GRAUWE, Paul, & Yuemei JI (2012), « Self-fulfilling crises in the eurozone. An empirical test », CAMA working paper, août. 

DE GRAUWE, Paul, & Yuemei JI (2013), « The legacy of austerity in the eurozone », CEPS Commentary, 4 octobre.

IN'T VELD, Jan (2013), « Fiscal consolidations and spillovers in the Euro area periphery and core », Commission européenne, economic paper, n° 506, octobre.

L’éclatement des bulles immobilière et boursière à la fin des années quatre-vingt a ouvert une ère de stagnation économique et d'endémiques déficits budgétaires au Japon. La dette publique s’est fortement accrue, triplant en deux dernières décennies pour atteindre aujourd’hui plus de 200 % du PIB. Le Japon se singularise toutefois par l’important stock d’actifs financiers dont il dispose [Bender et alii, 2012]. Lorsque l’on prend compte ce dernier, la dette publique nette représente actuellement près de 110 % de la production (cf. graphique 1). Malgré ce ratio, les taux d’intérêt sur la dette publique japonaise se maintiennent à de faibles niveaux. D’une part, la déflation persistante contribue à stabiliser les rendements obligataires. D’autre part, plus de 90 % de la dette publique est détenue par les résidents et ceux-ci s’attendent pour l’heure à ce que la dette publique se maintienne à une trajectoire soutenable. Une forte accélération de la croissance contribuerait à stabiliser l’endettement public, mais celle-ci paraît peu probable. D'après Selo Imrohoroglu et Nao Sudo (2011), il faudrait que la croissance de la productivité globale des facteurs s’établisse à 6 % pendant au moins une décennie pour équilibrer les finances publiques, or le Japon n’a pas connu une telle performance au cours des 35 dernières années. 

GRAPHIQUE 1 Ratio dette publique nette sur RNB (en %)

source : Hansen et Imrohoroglu (2013)

A long terme, l’économie nipponne fait en outre face à des dynamiques démographiques nuisibles à l'activité et aux finances publiques. Avec le vieillissement de la population japonaise, les dépenses de santé et les allocations retraite vont continuer à s’accroître, au moins durant les quatre prochaines décennies. Or, non seulement le vieillissement démographique alourdit les dépenses publiques, mais il affecte également les prélèvements obligatoires en réduisant la contribution des actifs et en dégradant les gains de productivité, donc la croissance potentielle.

GRAPHIQUE 2  Les ratios de dépendance (en %)

source : Hansen et Imrohoroglu (2013)

Le premier ratio de dépendance (rapportant le nombre de personnes de plus de 65 ans sur le nombre de personnes ayant entre 20 et 64 ans) implique qu’environ trois actifs prennent aujourd’hui en charge un retraité ; dans 60 ans, un retraité sera pris en charge par quasiment un seul actif (cf. graphique 2). Même si l’âge de départ à la retraite était retardé, les conditions de financement du système de retraite se dégraderaient fortement. En effet, le second ratio de dépendance (rapportant le nombre de personnes de plus de 70 ans sur le nombre de personnes ayant entre 20 à 69 ans) va aussi continuer à fortement agmenter. 

Pour assurer sa solvabilité budgétaire, l’Etat japonais a déjà programmé plusieurs hausses du taux de TVA. Celle-ci devrait passer de 5 % aujourd’hui à 10 % en octobre 2015. Gary Hansen et Selo Imrohoroglu (2013) utilisent un modèle de croissance néoclassique pour estimer l’effort budgétaire qui serait nécessaire pour stabiliser le ratio d’endettement. Celui-ci représenterait 30 à 40 % des dépenses de consommation. Pour l’obtenir, les taux de taxation devraient atteindre jusqu’à 60 %. Ce chiffre serait ramené à 40 % si le gouvernement élargissait l’assiette fiscale. Les hausses programmées du taux de TVA se révèlent donc dramatiquement insuffisantes pour équilibrer les finances publiques. L’ampleur de l’effort budgétaire amène par conséquent Hansen et Imrohoroglu à préconiser l’adoption de mesures supplémentaires telles que le développement des flux d’immigration ou le relèvement du taux d’activité des femmes.

Références

ARTUS, Patrick (2013), « Comment le Japon peut-il restaurer sa solvabilité budgétaire ? », Natixis, Flash économie, n° 712, 11 octobre.

BRENDER, Anton, Florence PISANI et Emile GAGNA (2012), La Crise des dettes souveraines, collection « Repères », La Découverte.

HANSEN, Gary, & Selo IMROHOROGLU (2013), « Fiscal reform and government debt in Japan: A neoclassical perspective », NBER Working Paper, n° 19431, septembre.

IMROHOROGLU, Selo, & Nao SUDO (2011), « Will a growth miracle reduce debt in Japan? », in The Economic Review, (Keizai Kenkyuu, Institute of Economic Research, Hitotsubashi University), vol. 62, n° 1.