D'un champ l'autre

Il y a quelques années, lorsque les turbulences prenaient une ampleur inédite et que les économies avancées basculaient dans leur plus grave crise économique depuis la Grande Dépression, les responsables politiques et les économistes ne sont pas parvenus à se concilier pour déterminer les politiques à adopter. Aujourd'hui, alors même que les pays avancés connaissent une faible reprise, il n'y a toujours pas consensus. Et pour cause : il y a de multiples interprétations de la crise.

A un extrême, selon une conception que l’on peut qualifier d’« interventionniste », la Grande Récession résulte d’une insuffisance de la demande globale : les agents privés, surendettés, ont cherché à se désendetter, si bien qu’ils ont réduit leurs dépenses. Parmi eux, les banques cessent de prêter pour restaurer leur bilan. Voyant leurs débouchés et le crédit se tarir, les entreprises sont amenées à licencier du personnel et à réduire leur investissement, ce qui aggrave en retour la contraction de la demande et complique finalement le désendettement des ménages. Le risque, dans une telle situation, serait que l’économie bascule dans la déflation, ce qui alourdirait encore le fardeau de la dette et la contraction de l’activité. Une action des autorités publiques est alors nécessaire pour contrer les pressions déflationnistes et ramener l’économie au plein emploi.

A un autre extrême, selon une conception que l’on peut qualifier de « liquidationniste », la Grande Récession est un ajustement nécessaire qui permet d’apurer l’économie de ses excès passés. Les politiques monétaires extrêmement accommodantes du milieu des années deux mille ont conduit à une expansion excessive du crédit, des prises de risque inconsidérée et à une hausse insoutenable des prix d'actifs. Parce qu’elles ont été inefficaces dans le financement de l'activité, plusieurs banques auraient dû faire faillite lorsque la bulle immobilière a éclaté. Dans ce contexte, toute intervention des autorités publiques et en particulier des banques centrales qui viserait à générer de la demande ne peut que désinciter les agents à se désendetter. Par conséquent, les renflouements des établissements bancaires et les politiques expansionnistes ne permettent pas à l’économie de renouer avec une croissance soutenable et tendent au contraire à retarder la reprise. C’est bien cette perspective qu’embrasse la Banque des Règlements Internationaux lorsque celle-ci préconise une normalisation rapide des politiques monétaires : en maintenant leurs taux directeurs trop longtemps trop bas, les banques centrales traceraient la voie à une nouvelle crise financière en incitant les agents privés à s’endetter et à multiplier les prises de risque. Bref, les banques centrales répéteraient ainsi le scénario du milieu des années deux mille. 

Cette opposition s’explique notamment par le rôle que chaque perspective donne à l’épargne. La perspective interventionniste a été particulièrement développée par les keynésiens. Dans leur optique, l’épargne est nocive à la croissance. Le revenu est généré par la production, or les entreprises produisent car elles s’attendent à vendre. Si les ménages cherchent à davantage épargner, ils réduisent leurs dépenses, donc les débouchés des entreprises. Ces dernières réduisent alors leur production, donc les flux de revenus, et licencient. C’est le paradoxe de l’épargne : en désirant davantage épargner, les ménages finissent par s’appauvrir. Or, l’économie peut rester durablement éloignée de son plein emploi, car les entreprises ne sont pas incitées à embaucher et à investir tant qu’elles anticipent une faible demande, tandis que les ménages sont réticents à accroître leurs dépenses de consommation tant que le chômage persiste. Par conséquent, si la demande privée est trop faible pour assurer le plein emploi, l’Etat et la banque centrale vont accroître la demande publique ou tout du moins stimuler la demande privée (via l'allègement de la fiscalité, l'extension des prestations sociales et la baisse des taux d'intérêt).

De son côté, la perspective liquidationniste est étroitement associée à l’Ecole autrichienne, notamment à Carl Menger, à Friedrich Hayek et à Roger Garrison. Ces auteurs (comme les néoclassiques) considèrent l’épargne comme essentielle à la croissance car elle finance l’investissement. Pour que la croissance soit soutenable, épargne et investissement doivent être égaux ; le niveau du taux d’intérêt qui équilibre ces deux agrégats correspond au taux d’intérêt naturel. Si les forces du marché sont libres d’exprimer les préférences intertemporelles des agents, elles vont amener le taux d’intérêt à son niveau naturel. Dans ce cadre, si un boom d’investissement s’accompagne d’un accroissement de l’épargne d’un même montant, alors il sera soutenable. Par contre, si en raison des actions des banques centrales le taux d’intérêt se retrouve en-deçà de son niveau naturel, il en résulte une expansion excessive du crédit, une mauvaise allocation des ressources et un boom insoutenable. D'un côté, les emprunteurs empruntent excessivement et des projets qui n’auraient pas dû être financés trouvent désormais un financement : il y a malinvestissement. De l'autre, les épargnants épargnent insuffisamment. Lorsqu’enfin les agents perçoivent plusieurs activités comme non rentables, celles-ci sont liquidées et la mauvaise allocation des ressources laisse place à une phase correctrice de réallocation des ressources : l’expansion (boom) laisse place à un effondrement (bust). Trop de capital et de travail ont été alloués aux nouveaux projets, donc les liquidations accroissent le stock non employé de biens capitaux et de travailleurs. La main-d’œuvre finira par être employée dans d’autres secteurs de l’économie, mais cette réallocation n’est pas immédiate. La récession apparaît comme un mal nécessaire pour apurer l’économie de ses excès passés et elle sera d’autant plus sévère que la suraccumulation de biens capitaux a été importante. Une intervention publique est inopportune, car celle-ci retarderait la reprise : tout nouvel assouplissement de la politique monétaire empêcherait le taux d’intérêt de revenir à son niveau naturel et ne pourrait donc générer qu’un boom précaire.

Paul Beaudry, Dana Galizia et Franck Portier (2014) cherchent à concilier les perspectives hayékienne et keynésienne des récessions, . Ils rappellent tout d’abord que les récessions américaines de ces 70 dernières années ont été généralement plus longues et plus sévères lorsqu’elles furent précédées par une forte accumulation de capital (qu’elles concernent les logements, les biens de consommation durable ou le capital productif). C’est le cas de la Grande Récession qui fut précédée par une bulle immobilière. Selon les auteurs, les liquidations entraînent des périodes où l’économie fonctionne de façon particulièrement inefficace. Des échanges socialement désirables ne sont alors pas réalisés. La demande agrégée est insuffisante car le risque de chômage incite les ménages à épargner selon un motif de précaution. Un processus multiplicateur est alors à l’œuvre, la baisse de la consommation amplifiant la chute initiale de la production et de l’emploi, si bien que l’activité surréagit à la liquidation. C’est précisément en raison de la hausse du chômage que la liquidation est socialement douloureuse. Les interventions visant à stimuler la demande agrégée font face à un arbitrage selon lequel la relance actuelle retarde le processus d’ajustement et donc prolonge les récessions. Certains d’entre elles se révèlent toutefois désirables, même si elles retardent une reprise. 

Références

BEAUDRY Paul, Dana GALIZIA & Franck PORTIER (2014), « Reconciling Hayek's and Keynes' views of recessions », National Bureau of Economic Research, working paper, n° 20101, mai.

GARRISON, Roger W. (2005), « The Austrian school », in Brian Snowdon & Howard Vane (dir.), Modern Macroeconomics. Its Origins, Development and Current State, Edward Elgar.

GLORIA-PALERMO, Sandye (2013), L’Ecole économique autrichienne, La Découverte.