D'un champ l'autre

Il y a un peu plus d'une décennie, Michael Dooley, David Folkerts-Landau et Peter Garber (2003) ont développé le cadre théorique de « Bretton Woods II » pour appréhender le système monétaire international (SMI). Ils affirmaient alors que le SMI s’organisait finalement autour d’une périphérie (regroupant des pays en développement) et d’un centre (constitué de pays avancés). Les économies de la périphérie adoptent une stratégie de croissance fondée sur l’exportation et qu’ils soutiennent en sous-évaluant leurs taux de change, en instaurant des contrôles des capitaux et en exportant leur épargne en accumulant des créances vis-à-vis du centre. Une telle stratégie permet aux pays périphériques de stimuler leur croissance et de rejoindre en définitive le centre. Toutefois, elle ne peut marcher que si, de leur côté, les pays du centre procèdent à une libéralisation financière et laissent flotter leurs taux de change.

Ce système est apparu au lendemain de la Seconde Guerre mondiale. En l’occurrence, durant les années cinquante et soixante-dix, ce sont les pays européens qui constituaient la périphérie (et les Etats-Unis le centre), puis ils finirent par rejoindre le centre. Ensuite, le système est plus ou moins resté dormant pendant plusieurs décennies. En 2003, lors de la publication de l’article séminal de Dooley et alii, le SMI était pleinement actif. Il était alors structuré autour du modèle de croissance basé sur l’exportation qu’avaient adopté la Chine et plus largement l’Asie de l’Est : c’est la phase « chinoise » du SMI. Pour exporter son épargne et s’intégrer au monde industriel, la Chine a adopté un contrôle des capitaux, sous-évalué sa monnaie et accumulé un stock massif de réserves internationales. Dans l’article, Dooley et ses coauteurs considéraient que cette configuration pourrait encore tenir au moins dix ans. Mais après que l’économie industrielle mondiale ait finalement absorbé la main-d’œuvre de la Chine et que cette dernière ait joint le club des pays du centre, le système attribuerait mécaniquement le rôle actuel de la Chine à un autre pays. En fait, les auteurs suggèrent que le SMI n’a fondamentalement pas changé au cours des dernières décennies. Par contre, il a alterné les périodes durant lesquelles il était plus ou moins actif. Ce qui change au cours du temps, ce sont les pays qui jouent le rôle de centre et de périphérie.

Dans les années qui ont suivi la publication de l’article de 2003, beaucoup ont considéré que la fin du SMI de Bretton Woods II était imminente en affirmant que les déséquilibres des comptes courants (en particulier les déficits courants des Etats-Unis) et les larges accumulations de réserves internationales que l’on observait alors étaient insoutenables. Les plus pessimistes considéraient que les prêteurs douteraient tôt ou tard de la capacité des pays emprunteurs, en particulier des Etats-Unis, à vouloir ou pouvoir rembourser, ce qui les amènerait à ne plus leur prêter. L’arrêt soudain (sudden stop) dans les entrées de capitaux aux Etats-Unis aurait entraîné une crise financière susceptible de conduire à l’effondrement du système financier international. Le sudden stop aurait provoqué une douloureuse appréciation du solde courant américain, qui se serait traduite non seulement par un effondrement de la demande intérieur, mais aussi par une puissante dépréciation du dollar.

Dans ce contexte, beaucoup ont considéré que la crise financière internationale de 2008 avait effectivement mis un terme au SMI de Bretton Woods II. Cette interprétation soulève toutefois deux critiques : d’une part, la crise de 2008 n’a pas été amorcée, ni même suivie, par un sudden stop des entrées de capitaux aux Etats-Unis ou un effondrement du dollar ; d’autre part, l’épargne nette en provenance des pays pauvres continua d’affluer dans les pays riches. Onze ans après cette première publication, Dooley, Folkerts-Landau et Peter Garber (2014) se sont demandés si la phase « chinoise » du système de Bretton Woods II a effectivement survécu ou si la crise financière mondiale de 2008 a mis un terme à celui-ci. 

Ils montrent que le système a survécu à la crise de 2008. En ce qui concerne l’avenir, ils affirment que le système va continuer à évoluer tels qu’ils l’attendaient. La Chine est susceptible de passer de la périphérie au centre au cours des prochaines années, mais pour l’heure la phase « chinoise » du SMI reste à l’œuvre : il reste encore plusieurs dizaines de millions de travailleurs agricoles, pauvres et peu productifs à faire basculer dans l’industrie. Cela suggère que les autorités chinoises vont encore freiner l’appréciation du yuan et maintenir son contrôle des capitaux. Durant la phase de transition, les sorties nettes de capitaux de la périphérie vont continuer à déprimer les taux d’intérêt réels dans les pays industriels, ce qui rend plus probable l’hypothèse selon laquelle ils font face à une « stagnation séculaire ».

Les récentes décisions prises par les autorités publiques suggèrent que l’Inde est promise à remplacer la Chine comme pays dominant dans la périphérie. En effet, depuis sa nomination comme Premier Ministre indien, Narendra Modi semble vouloir davantage fonder la croissance indienne sur l’industrie intensive en travail et l’exportation, c’est-à-dire finalement adopter la même stratégie que la Chine au cours de ces dernières décennies. Le vieux centre industriel a vu ses activités manufacturières se délocaliser, mais il ne pourra peut-être pas soutenir une nouvelle vague de délocalisations vers un nouveau géant à bas salaires. Mais comme la Chine va rejoindre le centre, la capacité de ce dernier à absorber une nouvelle main-d’œuvre à bas coût s’en trouve accrue. Dooley et ses coauteurs estiment alors que le vrai test auquel sera soumis le système de Bretton Woods II est s’il saura absorber cette nouvelle population de 1,4 milliard de personnes.

Références

DOOLEY, Michael P., David FOLKERTS-LANDAU & Peter M. GARBER (2003), « An essay on the Revived Bretton Woods System », National Bureau of Economic Research, working paper, n° 9971.

DOOLEY, Michael P., David FOLKERTS-LANDAU & Peter M. GARBER (2014), « The Revived Bretton Woods System's first decade », National Bureau of Economic Research, working paper, n° 20454, septembre.