D'un champ l'autre

La population vieillit rapidement dans plusieurs pays développés, en particulier en Allemagne et au Japon. Or ce vieillissement démographique affecte plusieurs variables macroéconomiques. Il réduit le taux d’activité et par conséquent la croissance potentielle. Il se traduit par une hausse des dépenses publiques dans les soins de santé et dans le système de retraite, si bien qu'il détériore les finances publiques et incite les autorités publiques à resserrer la politique budgétaire pour préserver la soutenabilité de la dette publique. Parce que le vieillissement démographique est susceptible d’accroître l’épargne (l’offre de fonds prêtables) et de pénaliser la demande globale, plusieurs auteurs le relient à la faiblesse des taux d’intérêt réels et à la stagnation séculaire. L’impact que le vieillissement démographique est susceptible d’avoir sur la dynamique de l’inflation a par contre été très peu étudié. Si le vieillissement déprime la demande globale, il devrait alors générer par là même des pressions déflationnistes. Hideki Konishi et Kozo Ueda (2013) ont ainsi confirmé qu’il existait une corrélation négative entre l’inflation et le vieillissement dans les pays développés.

Derek Anderson, Dennis Botman et Ben Hunt (2014) ont récemment exploré le lien entre le vieillissement démographique et l’inflation en se penchant précisément sur le cas du Japon. Avec l’allongement significatif de la longévité de ses résidents et la faiblesse de ses flux d’immigration, le Japon est le pays qui vieillit le plus rapidement au monde. L’espérance de vie est la plus élevée au monde, la population en âge de travailler commença à décliner au début des années quatre-vingt-dix et les baby boomers (en particulier les individus nés entre 1947 et 1949) ont commencé à prendre leur retraite en 2007. La population âgée va continuer de s’accroître, alors même que le taux de fertilité a significativement diminué au cours des dernières décennies. Le vieillissement va aggraver des perspectives de croissance déjà bien pessimistes : le Japon connaît une véritable stagnation de son activité depuis l’éclatement des bulles boursière et immobilière au début des années quatre-vingt-dix. Il est par ailleurs intéressant de noter que le ralentissement de la croissance nippone est synchrone avec le déclin de sa population active. En outre, le Japon se caractérise déjà par un niveau de dette particulièrement élevé et le vieillissement de sa population ne fera qu’alourdir ce fardeau budgétaire.

Les trois auteurs constatent que le vieillissement démographique génère principalement des pressions déflationnistes en freinant la croissance économique et en modifiant les prix relatifs. La désépargne des personnes âgées aggrave les choses, dans la mesure où elle entraîne une appréciation du taux de change réel avec le rapatriement des actifs détenus à l’étranger. En outre, comme le vieillissement démographique pèse sur les finances publiques et nécessite par conséquent une consolidation budgétaire, cette consolidation en accroît les répercussions déflationnistes en détériorant la demande globale.

Derek Anderson et ses coauteurs suggèrent que ces effets déflationnistes associés au vieillissement sont susceptibles d’être contrés par un puissant assouplissement de la politique monétaire. Cette recommandation souffre de deux limites. D’une part, l’exemple même du Japon montre qu’il est difficile pour les autorités monétaires de combattre la déflation. L’économie insulaire peine à sortir de la trappe déflationniste dans laquelle elle a basculé au cours des années quatre-vingt-dix et le vieillissement démographique ne ferait qu’aggraver la situation. Au cours des dernières décennies, la Banque du Japon a pourtant assoupli à plusieurs reprise sa politique monétaire et adopté diverses mesures « non conventionnelles », notamment des achats d’actifs à grande échelle, sans que cela suffise pour relever les anticipations d’inflation et restaurer la stabilité des prix. Le déploiement de la première flèche de l’abenomics (qui consiste pour la banque centrale à accroître significativement son bilan via des achats actifs) semble avoir stimulé les hausses de prix, mais l’objectif d’une inflation à 2 % ne semble pas encore assuré. On peut toutefois suggérer que les difficultés du Japon à sortir de la déflation tiennent non pas à la faiblesse des diverses mesures de relance monétaire, mais bien au retard dans leur mise en œuvre : dans les années quatre-vingt-dix, la Banque du Japon a véritablement tardé à réagir face à l’éclatement des bulles spéculatives et au ralentissement des prix, laissant l’économie nippone se retrouver finalement piégée dans la déflation.

D’autre part et surtout, le vieillissement pourrait réduire l’efficacité de la politique monétaire, ce qui pourrait également contribué à expliquer les difficultés du Japon à sortir de la déflation. Puisque les personnes âgées sont plus souvent créancières que débitrices, donc peu sensibles aux variations des taux d’intérêts, Patrick Imam (2014) en déduit tout simplement qu’au fur et à mesure qu’une population vieillit, une part croissante des ménages devient insensible aux variations des taux d’intérêt, rendant précisément la politique monétaire moins efficace. [1] Si le vieillissement démographique conduit à une baisse des taux d'intérêt réels comme le croient les partisans de la thèse de la stagnation séculaire, la probabilité que l'économie se retrouve dans une trappe à liquidité s'accroît également, compliquant la mission de la banque centrale. En d’autres termes, le vieillissement ne rendrait pas seulement pas seulement plus probable le risque de déflation, il en complique la sortie.

[1] Si la politique monétaire devient moins efficace, la stimulation de l’activité dépend peut-être plus étroitement de la politique budgétaire. La relance budgétaire semble a priori périlleuse pour un Japon déjà particulièrement endetté, mais il ne faut pas oublier que le vieillissement rapide de la population se traduit par un puissant déclin des taux d’intérêt réels.

Références

ANDERSON, Derek, Dennis BOTMAN & Ben HUNT (2014), « Is Japan’s population aging deflationary?  », Fonds monétaire international, working paper, n° 14/139, août.

IMAM, Patrick (2013), « Shock from graying: Is the demographic shift weakening monetary policy effectiveness », Fonds monétaire international, working paper, n° 13/191, septembre. Traduction française disponible sur Annotations.

KONISHI, Hideki, & Kozo UEDA (2013), « Aging and deflation from a fiscal perspective », IMES, discussion paper, n° 2013-E-13.