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26 février 2016 5 26 /02 /février /2016 16:41

Les récessions synchrones à une crise financière tendent à être plus sévères que les récessions « normales » et à être suivies par des reprises plus lentes. Ce phénomène peut s’expliquer par l’impact persistant de la crise financière sur la demande globale : comme les crises financières sont souvent précédées par un boom du crédit, les ménages et les entreprises ont tendance à se désendetter une fois la crise amorcée, si bien qu’ils tendent à réduire durablement leurs dépenses. En outre, comme les récessions associées aux crises financières sont plus violentes que les récessions normales, les politiques conjoncturelles ont peut-être moins de marge de manœuvre. En effet, les taux d’intérêt nominaux ont plus de chances d’être contraints par leur borne inférieure zéro (zero lower bound), si bien que politique monétaire conventionnelle risque de ne pas suffire pour ramener l’économie au plein emploi. D’autre part, la détérioration plus rapide des finances publiques suite à une crise financière peut inciter les gouvernements à abandonner hâtivement la relance budgétaire pour adopter des plans d’austérité, précisément à un moment où la banque centrale peut difficilement en compenser l’impact sur la demande globale.

Plusieurs auteurs ont notamment mis l’accent sur des mécanismes du côté de l’offre pour expliquer la faiblesse persistante de l’activité suite à une crise financière. Les (nouveaux) keynésiens y font eux-mêmes référence lorsqu’ils suggèrent la présence d’effets d’hystérèse (hystérésis), par lesquels la persistance d’une faible demande se traduit par une dégradation du potentiel de production à long terme. Par exemple, plus les travailleurs restent longtemps au chômage, plus ils perdent en qualifications, moins ils sont productifs ; par définition, les chômeurs ne profitent pas de l’apprentissage par la pratique (learning-by-doing). De plus, tant qu’elles jugent la demande insuffisante, les entreprises n’ont pas forcément intérêt à accroître leurs capacités de production, si bien qu’elles réduisent leurs investissements ; et même si des entreprises désirent tout de même investir, les banques peuvent ne pas être incitées à leur prêter. Or ce sous-investissement ne limite pas seulement l’offre au sortir de la récession ; il réduit également les besoins en main-d’œuvre lors de la reprise, ce qui accroît le risque qu’une part significative de la population active demeure au chômage de longue durée. Surtout, la faiblesse persistante de la demande et le resserrement du crédit risquent de freiner le développement des nouvelles technologies et leur diffusion dans l’économie, et de freiner par là même la croissance de la productivité. En effet, l’émergence de nouvelles technologies ralentit si les entreprises réduisent également leurs dépenses en recherche-développement ; la diffusion des nouvelles technologies ralentit, notamment avec le renouvellement moins fréquent du stock de capital des entreprises.

GRAPHIQUE  Variation de la productivité totale des facteurs et de la productivité du travail aux Etats-Unis (valeurs log-linéarisées)

Comment l’innovation et la diffusion technologique contribuent à la persistance du cycle d’affaires

John Fernald (2014) note que la productivité totale des facteurs et la productivité du travail ont en effet fortement baissé durant la Grande Récession, mais il note aussi que leur chute débute en 2004 ou en 2005, c’est-à-dire avant même qu’éclate la crise financière, ce qui remet en question l’idée que la crise financière en soit à l’origine (cf. graphique). Fernald considère ainsi que la contraction de la productivité résulte simplement d’une « mauvaise chance ». De leur côté, Diego Anzoategui, Diego Comin, Mark Gertler et Joseba Martinez (2016) confirment une chute des dépenses de recherche-développement réalisées par les sociétés américaines durant la Grande Récession. Or ils constatent aussi que ces dépenses ont également chuté au cours de la récession 2001-2002, ce qui suggère que le ralentissement de la productivité avant la Grande Récession constitue en partie une réponse à des facteurs conjoncturels.

Les études ont depuis longtemps mis en avant la nature procyclique des dépenses en recherche-développement. Par contre, le processus même d’adoption des nouvelles technologies a fait l’objet de moins d’attention. Dan Andrews, Chiara Criscuolo et Peter Gal (2015) avaient déjà mis en évidence plusieurs preuves empiriques suggérant un ralentissement de la diffusion des nouvelles technologies dans les pays de l’OCDE au cours de la Grande Récession. Ils notaient que les écarts de productivité entre les entreprises les plus productives d’un secteur et les autres entreprises du même secteur s’étaient creusés lors de la crise financière mondiale. Ils interprétaient ce creusement en suggérant que les entreprises meneuses freinaient la vitesse à laquelle elles incorporaient les technologies développées par les entreprises suiveuses. Anzoategui et ses coauteurs ont de leur côté observé comment un ensemble de 26 technologies de production s’est diffusé sur la période 1947-2003 aux Etats-Unis et au Royaume-Uni. Ils constatent alors une corrélation positive entre la vitesse de diffusion des nouvelles technologies et le cycle économique. La vitesse de diffusion fut la plus faible au cours de la récession de 1981-1982 ; elle a connu une reprise durant les années quatre-vingt, déclina à nouveau après la récession de 1990, puis s’accrut fortement durant l’expansion de la seconde moitié des années quatre-vingt-dix, avant de décliner à nouveau avec la récession de 2001. Anzoategui et ses coauteurs analysent alors plus finement l’évolution de la diffusion des technologies au cours de la Grande Récession. Ils observent notamment la diffusion de trois technologies relatives à internet au Royaume-Uni entre 2004 et 2013. Ils constatent que la vitesse de leur diffusion décline de 75 % au cours de la Grande Récession, puis convergea vers son rythme d’avant-crise avec la reprise. 

Anzoategui et ses coauteurs proposent une modélisation pour examiner l’hypothèse selon laquelle le ralentissement de la croissance de la productivité suite à la Grande Récession constitue une réponse endogène à la contraction de la demande globale. Leur modèle DSGE d’inspiration néokeynésienne incorpore des mécanismes de croissance endogène à la Paul Romer (1990) et prend en compte les coûts associés au développement et à l’adoption des nouvelles technologies. Ils estiment ensuite le modèle et l’utilisent pour évaluer les sources du ralentissement de la croissance de la productivité. Ils constatent qu’une part significative de la chute de la productivité constitue un phénomène endogène : l’incorporation des nouvelles technologies dans la production a ralenti et ce ralentissement dans l’adoption technologique résulte de la récession. Les résultats qu’ils obtiennent sont cohérents avec l’idée que les facteurs de demande ont joué un rôle dans le ralentissement de la croissance des capacités depuis le début de la Grande Récession : le ralentissement de la productivité suite à la Grande Récession n’est pas simplement dû à de la « mauvaise chance », mais résulte de l’essoufflement même de l’activité économique.

 

Références

ANDREWS, Dan, Chiara CRISCUOLO & Peter N. GAL (2015), « Frontier firms, technology diffusion and public policy. Micro evidence from OECD countries », OCDE, productivity working paper.

ANZOATEGUI, Diego, Diego COMIN, Mark GERTLER & Joseba MARTINEZ (2016)« Endogenous technology adoption and R&D as sources of business cycle persistence », NBER, working paper, n° 22005, février.

FERNALD, John G. (2014), « Productivity and potential output before, during, and after the Great Recession », 29ème conference annuelle du NBER en macroéconomie.

REINHART, Carmen M., & Kenneth S. ROGOFF (2009)This Time is Different: Eight Centuries of Financial Folly. Traduction française, Cette fois, c’est différent. Huit siècles de folie financière.  

ROMER, Paul (1990), « Endogenous Technological Change », in Journal of Political Economy, vol. 98, n° 5.

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24 février 2016 3 24 /02 /février /2016 20:32

Avant la crise financière mondiale de 2008-2009, les PIB réels par tête des Etats-Unis et de la zone euro augmentaient à un rythme relativement similaire. Lors de la crise financière mondiale, l’activité économique s’est brutalement contractée les Etats-Unis et dans la zone euro : les deux économies connurent une chute d’environ 5 % de leur activité en 2008-2009. La reprise qui s’amorça se révéla lente : les niveaux de vie des deux côtés de l’Atlantique rebondirent initialement au même rythme. La reprise ne s’est toutefois pas révélée durable dans la zone euro : cette dernière rebascula dans la récession en 2011, alors que les Etats-Unis ont poursuivi leur reprise.

C’est 2010-2011, lors de la crise de la dette souveraine, les trajectoires des PIB de la zone euro et des Etats-Unis commencèrent à diverger l’une de l’autre [Kollmann et alii, 2016 ; Piketty, 2016]. Aux Etats-Unis, le PIB réel par tête a certes retrouvé son rythme d’avant-crise, mais il n’a pas réussi à rejoindre la trajectoire tendancielle qu’il suivait avant la crise. Autrement dit, les pertes de production associées à la Grande Récession apparaissent comme permanentes : les Américains sont aujourd’hui plus pauvres qu’ils ne l’auraient été s’il n’y avait pas eu de crise financière. Le PIB réel par tête américain est inférieur de 10 % au niveau qu’il aurait atteint s’il s’était maintenu sur la trajectoire tendancielle qu’il suivait entre 1995 et 2007. Le PIB des Etats-Unis a dépassé son niveau d’avant-crise en 2011 ; fin 2015, il dépassait de 10 % son niveau d’avant-crise (cf. graphique 1). Le PIB de la zone euro n’a par contre toujours pas atteint son niveau d’avant-crise. En 2014, le niveau de vie de la zone euro demeurait inférieur de 3 % à son niveau maximal d’avant-crise et inférieur de 20 % au niveau qu’il aurait atteint s’il s’était maintenu sur la trajectoire tendancielle qu’il suivait entre 1995 et 2007. Non seulement il suit une trajectoire tendancielle inférieure à celle qu’il suivait avant la crise financière mondiale, mais il ne cesse de s’éloigner de cette trajectoire tendancielle d’avant-crise : les pertes en production ne font qu’augmenter, suggérant qu’un montant toujours plus important de ressources est gâché dans l’économie.

GRAPHIQUE 1  PIB réel trimestriel (en indices, base 100 = quatrième trimestre 2007)

Pourquoi la reprise a-t-elle été plus lente dans la zone euro qu’aux Etats-Unis ?

source : Piketty (2016)

Le comportement de d’autres variables macroéconomiques a également divergé des deux côtés de l’Atlantique suite à la crise financière mondiale [Kollmann et alii, 2016]. Par exemple, le taux d’emploi s’est plus fortement contracté aux Etats-Unis que dans la zone euro durant la Grande Récession, mais il commença à rebondir en 2011 aux Etats-Unis, alors qu’il continua de décliner dans la zone euro. Le taux de chômage diminua à partir de 2010 des deux côtés de l’Atlantique, mais il repartit à la hausse en zone euro début 2011 avant de baisser de nouveau à partir de début de 2013 ; aujourd’hui, le taux de chômage américain retrouve son niveau d’avant-crise, alors que le taux de chômage de la zone euro parvient à peine à retrouver ses niveaux de 2011 (cf. graphique 2). De plus, suite à la reprise mondiale, l’inflation a été plus faible dans la zone euro qu’aux Etats-Unis. Durant la Grande Récession, l’investissement s’est davantage contracté aux Etats-Unis que dans la zone euro, mais ensuite il continua de décliner dans la zone euro, alors qu’il renoua avec la reprise en 2011 aux Etats-Unis. Dans la zone euro, la productivité totale des facteurs a chuté durant la Grande Récession et elle demeure à un niveau inférieur au pic d’avant-crise ; aux Etats-Unis, elle stagna durant la Grande Récession, puis renoua avec la croissance avec la reprise. 

GRAPHIQUE 2  Taux de chômage des Etats-Unis et de la zone euro (en %)

Pourquoi la reprise a-t-elle été plus lente dans la zone euro qu’aux Etats-Unis ?

données : OCDE

D’un côté, plusieurs auteurs mettent en avant le rôle joué par la politique budgétaire. Si les gouvernements des deux côtés de l’Atlantique ont adopté des plans de relance lors de la Grande Récession, les Etats-membres de la zone euro ont cherché à consolider leurs finances publiques dès 2010, alors même que l’activité restait fragile et le chômage élevé. En outre, l’impact récessif des plans d’austérité pourrait avoir tendance à se renforcer (notamment via le canal des échanges commerciaux) lorsqu’ils sont menés simultanément par les différents Etats-membres de l’union monétaire. En effet, la zone euro constitue une économie relativement fermée. Lorsqu’un pays-membre resserre sa politique budgétaire, il réduit la demande des autres pays-membres via la baisse de ses importations ; réciproquement, ses propres exportations tendent à diminuer lorsque les autres pays-membres adoptent un plan d’austérité. Au final, les plans d'austérité se seraient révélés contre-productifs : non seulement ils auraient fait basculer la zone euro dans une seconde récession, mais la dégradation subséquente de l'activité a continué de pousser l'endettement public à la hausse.

D’autres explications ont été avancées. Certains estiment que ce sont les diverses rigidités présentes sur les marchés des produits et du travail dans la zone euro qui auraient freiné la reprise au sein de cette dernière enrayant la réallocation sectorielle des facteurs et la diffusion des nouvelles technologies, ce qui se traduisit au niveau agrégé par le ralentissement de la croissance de la productivité globale des facteurs. De plus, le désendettement des agents privés suite à une crise financière contribue à freiner la reprise. Certains suggèrent alors que l’assouplissement plus agressif de la politique monétaire aux Etats-Unis a permis à ce que le secteur privé américain se désendette plus rapidement que le secteur privé européen. Enfin, suite à la crise financière, les banques européennes ont nettoyé plus lentement leurs bilans que leurs consœurs américaines, si bien qu’elles ont pu jouer moins efficacement leur rôle d’intermédiaires financiers. 

Plusieurs économistes de la Commission européenne, en l'occurrence Robert Kollmann, Beatrice Pataracchia, Rafal Raciborski, Marco Ratto, Werner Roeger et Lukas Vogel (2016), on utilisé un modèle DSGE enrichi afin d’expliquer la divergence dans les trajectoires de l’activité dans la zone euro et aux Etats-Unis. Les résultats de leur modélisation suggèrent que la stagnation persistante de l’activité dans la zone euro découle aussi bien de chocs de demande négatifs que de chocs d’offre négatifs. En fait, Kollmann et ses coauteurs estiment que l’excès d’épargne et l’austérité budgétaire n’ont pas joué le rôle le plus déterminant dans la faiblesse de l’activité de la zone euro. En l’occurrence, la croissance de la zone euro aurait été tout particulièrement affectée par des chocs négatifs touchant la croissance de la productivité totale des facteurs et des chocs adverses à l’investissement en capital physique ; Kollmann et ses coauteurs les relient avant tout aux dysfonctionnements du secteur bancaire. Par contre, l’excès d’épargne privée a joué un rôle important dans le ralentissement de l’inflation européenne. Quant au rebond plus rapide de l’activité économique aux Etats-Unis, il s’expliquerait notamment par une relance budgétaire plus agressive lors de la Grande Récession et par la meilleure santé que le système financier affichait suite à la crise. En outre, la croissance de la productivité totale des facteurs ralentit moins amplement que dans la zone euro. La croissance américaine bénéficia notamment d’une consommation des ménages plus résiliente, peut-être grâce à un désendettement plus rapide des ménages aux Etats-Unis que dans la zone euro. L’économie américaine a malgré tout subi des chocs négatifs ces dernières années. Kollmann et ses coauteurs constatent notamment que la faiblesse de la croissance dans la zone euro a eu tendance à déprimer l’activité réelle aux Etats-Unis.

 

Références

KOLLMANN, Robert, Beatrice PATARACCHIA, Rafal RACIBORSKI, Marco RATTO, Werner ROEGER & Lukas VOGEL (2016), « The post-crisis slump in the euro area and the US: Evidence from an estimated three-region DSGE model », CAMA, working paper, n° 10/2016, février.

PIKETTY, Thomas (2016), « 2007-2015: une si longue récession », in Le Monde (blog), 8 janvier.

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21 février 2016 7 21 /02 /février /2016 11:00

Entre 2005 et 2015, la croissance de la productivité du travail a atteint en moyenne 1,3 % par an aux Etats-Unis, contre 2,8 % sur la période comprise entre 1995 et 2004. A long terme, cette différence se traduit par une perte substantielle en termes de niveau de vie pour les Américains. En effet, si la croissance de la productivité n’avait pas ralenti et s’était poursuivie au même rythme, alors le PIB américain à la fin de l’année 2015 aurait été supérieur de 15 % au niveau qu’il atteint [Syverson, 2016]. Cette « perte » s’élève à 2.700 milliards de dollars pour l’ensemble de l’économie et à 8.400 dollars pour chaque Américain. Si la croissance de la productivité du travail se maintenait à 1,3 % pendant 25 ans, le revenu par tête qui serait atteint en fin de période serait inférieur de 45 % au niveau qu’il aurait atteint si la croissance de la productivité du travail s’était maintenue à 2,8 %.

Diverses études ont cherché à décrire ce ralentissement. Plusieurs d’entre elles suggèrent qu’il n’est pas (uniquement) dû à des phénomènes conjoncturels. John Fernald (2014) a en effet montré qu’il s’est amorcé avant le début de la Grande Récession et qu’il ne s’explique pas par d’éventuelles bulles qui se seraient formées dans le secteur immobilier ou le système financier. Tout comme David Byrne, Stephen Oliner et Daniel Sichel (2013), il relie le ralentissement de la croissance de la productivité au ralentissement de la productivité dans l’industrie et au tarissement des gains de productivité associés à la diffusion des nouvelles technologies d’information et de communication entre 1995 et 2004.

Le débat s’est cristallisé sur les causes et la durée de ce ralentissement. Pour certains, profondément pessimistes, la croissance de la productivité est promise à rester lente ces prochaines décennies. Pour Robert Gordon (2012), c’est l’accélération observée entre 1995 et 2004 qui apparaît exceptionnelle : la croissance de la productivité a simplement retrouvé après 2004 le rythme auquel elle se maintenait dans les décennies qui ont précédé 1995. Le développement et la diffusion des technologies d’information et de communication a certes permis de stimuler la croissance de la productivité, mais leur potentiel était initialement plus faible que celui des vagues d’innovations que les Etats-Unis ont pu connaître par le passé. Certaines raisons amènent d’autres à rester optimiste. Par exemple, Martin Neil Baily, James Manyika et Shalabh Gupta (2013) estiment qu’il demeure des opportunités d’innovation dans plusieurs secteurs de l’économie américaine. De son côté, Chad Syverson (2013) note que les gains de la productivité associés à l’électrification et au moteur à combustion interne se sont manifestés par vagues, ce qui suggère que les gains de productivité associés aux nouvelles technologies d’information et de communication ne se sont pas peut-être entièrement matérialisés entre 1995 et 2004 et qu’une nouvelle vague d’accélération de la productivité pourrait ainsi s’amorcer à moyen terme.

Divers auteurs ont toutefois suggéré que le ralentissement de la croissance de la productivité est, pour une grande part, illusoire. En l’occurrence, les récents gains de productivité ne se seraient pas pleinement reflétés dans les statistiques, si bien que la véritable croissance de la productivité depuis 2004 n’a pas ralenti autant que ne le suggèrent les chiffres et qu’elle pourrait même s’être accélérée. Cette sous-estimation de la croissance de la productivité s’expliquerait notamment par le fait que les chiffres de la productivité ne parviennent pas à capturer la réelle valeur des innovations. Par exemple, plusieurs des innovations de la dernière décennie, notamment les services en ligne, sont disponibles gratuitement ou, tout du moins, à de faibles prix, si bien que leur prix n’indiquerait pas pleinement l’utilité qu’en retirent les utilisateurs.

Chad Syverson (2016) remet en question cette hypothèse en avançant quatre arguments. Premièrement, la croissance de la productivité a ralenti dans une douzaine de pays avancés. Si ce ralentissement s’expliquait par l’incapacité des statistiques à pleinement saisir la valeur des technologies d’information et de communication, alors il serait davantage marqué dans les pays qui produisent ou consomment le plus de ces technologies. Or Syverson ne constate aucun lien statistique entre l’ampleur du ralentissement de la croissance de la productivité et les indicateurs de consommation et de production de technologies d’information et de communication. Cette conclusion rejoint l’une des observations de Roberto Cardarelli et Lusine Lusinyan (2015).

Deuxièmement, plusieurs études ont cherché à estimer le gain que la diffusion des technologies numériques a pu générer en termes de surplus des consommateurs. Or les estimations auxquelles elles aboutissent suggèrent un gain en termes de surplus des consommateurs bien inférieur aux 2.700 milliards de dollars de « production manquante » qui résulte du ralentissement de la croissance de la productivité. Les estimations les plus optimistes suggèrent un gain en termes de surplus des consommateurs représentant moins d’un tiers de cette production manquante.

Troisièmement, Syverson observe les contributions des différents secteurs au PIB américain pour déterminer de combien leur valeur ajoutée aurait dû augmenter pour que l’hypothèse d’une mauvaise mesure de la productivité tienne. Pour expliquer ne serait-ce qu’un tiers de la production manquante, il aurait fallu que la valeur ajoutée des secteurs associés à internet s’accroisse de 170 % entre 2004 et 2015, soit trois fois plus amplement qu’elle n’a augmenté selon les statistiques.

Quatrièmement, Syverson observe les différences entre le PIB et le revenu intérieur brut ; le premier correspond à la somme des valeurs ajoutées et le second à la somme des revenus versés. Si les deux agrégats se mesurent différemment, leurs valeurs devraient en principe coïncider. Or, pendant plusieurs années, le revenu intérieur brut a été supérieur au PIB, ce qui pourrait suggérer que des travailleurs seraient peut-être payés pour produire des biens et services consommés (quasi) gratuitement et que le PIB ne capte pas entièrement les gains associés aux nouvelles technologies d’information et de communication. Syverson note toutefois que la différence entre les deux agrégats apparaît en 1998, c’est-à-dire précisément au début de l’accélération de la productivité américaine, et qu’elle s’explique essentiellement par des profits inhabituellement élevés. Ces quatre constats l’amène alors à rejeter l’hypothèse que le ralentissement de la croissance de la productivité américaine soit apparent.

 

Références 

BAILY, Martin Neil, James MANYIKA & Shalabh GUPTA (2013), « U.S. productivity growth: An optimistic perspective », in International Productivity Monitor, vol. 25.

BUNKER, Nick (2016), « Why the mismeasurement explanation for the U.S. productivity slowdown misses the mark », in Washington Center for Equitable Growth (blog), 17 janvier.

BYRNE, David M., Stephen D. OLINER & Daniel E. SICHEL (2013), « Is the information technology revolution over? », in International Productivity Monitor, vol. 25.

CARDARELLI, Roberto, & Lusine LUSINYAN (2015), « U.S. total factor productivity slowdown: Evidence from the U.S. states », FMI, working paper, n° 15/116, mai.

FERNALD, John G. (2014), « Productivity and potential output before, during, and after the Great Recession », 29ème conference annuelle du NBER en macroéconomie.

GORDON, Robert (2012), « Is U.S. economic growth over? Faltering innovations confronts the six headwinds », NBER, working paper, n° 18315.

SYVERSON, Chad (2013), « Will history repeat itself? Comments on “Is the information technology revolution over?” », International Productivity Monitor, vol. 25.

SYVERSON, Chad (2016), « Challenges to mismeasurement explanations for the U.S. productivity slowdown », NBER, working paper, n° 21974, février.

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18 février 2016 4 18 /02 /février /2016 17:43

Après une décennie de forte croissance, qui contribua tout particulièrement à la convergence de leurs niveaux vers ceux des pays avancés, les pays émergents voient leur croissance ralentir depuis la crise financière mondiale [Didier et alii, 2015]. En l’occurrence, leur croissance est passée de 7,6 % en 2010 à 3,5 % en 2015 et elle est désormais inférieure à sa moyenne de long terme. Ce ralentissement est généralisé : il affecte toutes les régions et en l’occurrence un nombre inhabituellement élevé de pays. Parmi les grands pays émergents, l’Afrique du Sud, le Brésil, la Chine, la Russie et, dans une moindre mesure, l’Inde et ont vu leur croissance ralentir simultanément : la croissance de l’ensemble des BRICS est passée de 9 % à 4 % entre 2010 et 2015. Ce ralentissement s’explique plus particulièrement par le ralentissement de la croissance en Chine, la faiblesse persistante de l’Afrique du Sud et par le basculement de la Russie et du Brésil dans la récession, respectivement en 2014 et en 2015.

Si ce ralentissement suscite des inquiétudes, c’est notamment parce que les liens économiques que les pays émergents entretiennent entre eux et en particulier avec les BRICS se sont resserrés ces dernières décennies. Les pays émergents sont également devenus des destinations importantes pour les exportations du reste du monde. 30 % des exportations réalisées par les pays émergents allaient à destination des pays émergents, contre 12 % en 1990. En outre, les pays émergents sont devenus une source importante de fonds par les migrants, d’offre et de demande de matières premières, ainsi que d’investissements directs à l’étranger (IDE). Plus largement, l’ensemble des pays émergents ont contribué en 2014 à 34 % du PIB mondial ; ils ont contribué à 60 % de la croissance mondiale entre 2010 et 2014, contre 46 % sur la période comprise entre 2000 et 2008 (cf. graphique). Quant aux seuls BRICS, ils ont contribué à 40 % de la croissance mondiale entre 2010 et 2014, contre environ 10 % durant les années quatre-vingt-dix ; ils représentent les deux tiers de l’activité des pays émergents et contribuent à un cinquième de l’activité mondiale. 

Contributions des pays émergents à la croissance mondiale (en points de %)

Quelles sont les répercussions internationales d’un ralentissement de la croissance des grands émergents ?

source : Huidrom et alii (2016a)

Dans la mesure où les grands pays émergents ont un poids important dans l’économie mondiale et sont fortement intégrés à celle-ci, beaucoup craignent que le ralentissement de leur croissance pèse fortement sur la croissance du reste du monde. Ce sont surtout les répercussions internationales du ralentissement de la croissance chinoise qui ont retenu l’attention [Gauvin et Rebillard, 2015]. L’économie chinoise constitue en effet l’économie émergente la plus imposante au monde : elle représente les deux tiers de l’ensemble des autres pays émergents et le double de l’ensemble des autres BRICS. Certains, comme Patrice Ollivaud et alii (2014) et Juan Yépez (2014), se sont penchés sur les répercussions d’un ralentissement de la croissance des pays émergents sur les pays avancés. Par contre, peu de travaux se sont penchés sur les répercussions du ralentissement de la croissance de l’ensemble des grands pays émergents. Raju Huidrom, Ayhan Kose et Franziska Ohnsorge (2016a, 2016b) ont récemment cherché à combler ce manque en se focalisant sur les BRICS.

Huidrom et alii notent qu’un ralentissement de la croissance des grands pays émergents est susceptible de se transmettre au reste du monde, via les canaux commerciaux et financiers, via son impact sur les prix des matières premières et via les effets de confiance. En effet, la baisse des importations réalisées par les BRICS réduirait les exportations de leurs partenaires à l’échange. Or la Chine n’a pas seulement resserré ses liens commerciaux avec les pays émergents ; certains pays avancés, comme le Japon et l’Allemagne, réalisent une part significative de leurs exportations à destination de la Chine. Deuxièmement, les pays émergents ont joué un rôle de plus en plus important dans les flux financiers, notamment dans les investissements directs à l’étranger (IDE), les investissements bancaires et les investissements de portefeuille, mais aussi dans les envois de fonds par les migrants. Un ralentissement de la croissance des grands pays émergents risque alors de réduire ces flux financiers à destination des autres pays. Troisièmement, les pays émergents et en particulier la Chine et l’Inde contribuent tout particulièrement à la demande mondiale de matières premières. Par conséquent, le ralentissement de la croissance des pays émergents réduit la demande mondiale en matières premières, ce qui pèse sur la croissance des pays qui exportent ces matières premières, mais tendrait au contraire à stimuler l’activité des pays qui les importent.

A partir d’un modèle VAR bayesien, Huidrom et ses coauteurs confirment que le ralentissement de la croissance des BRICS freinerait la croissance mondiale et en particulier la croissance des autres pays émergents. D’après leurs estimations, une baisse du taux de croissance des BRICS d’un point de pourcentage tend à réduire de 0,4 points de pourcentage la croissance mondiale et de 0,8 points de pourcentage la croissance des pays émergents au cours des deux années suivantes. L’ampleur de ces effets de débordement varie toutefois d’un pays à l’autre. Un ralentissement d’un point de pourcentage de la croissance chinoise entraîne un ralentissement de 0,5 points de pourcentage de la croissance des pays émergents autres que les BRICS. Dans la mesure où ce sont les prix des matières premières qui jouent le rôle principal dans la transmission du ralentissement chinois vers les autres émergents, les pays émergents qui exportent des matières premières risquent d’être bien plus affectés par ce ralentissement que les pays importateurs. Un ralentissement d’un point de pourcentage de la croissance russe ne réduirait la croissance des autres émergents que de 0,3 point de pourcentage. Les effets de débordement associés à un ralentissement de la croissance du Brésil, de l’Inde et de l’Afrique du Sud seraient d’une moindre ampleur. 

Le ralentissement de la croissance des grands émergents aurait de plus profondes répercussions s’il coïncidait avec des turbulences financières. Même si la Fed compte ne resserrer sa politique monétaire que graduellement, ce resserrement est susceptible de remettre en cause la stabilité financière des pays émergents. La poursuite même du ralentissement de la croissance des émergents ou une éventuelle halte dans la reprise des pays avancés (en particulier des Etats-Unis) pourraient réduire subitement et fortement l’appétit des investisseurs financiers pour le risque. Par exemple, si des turbulences financières d’une même intensité que celles observées l’été dernier persistaient durablement, Huidrom et ses coauteurs jugent alors probable que la croissance de l’ensemble des pays émergents et de l’économie mondiale puisse diminuer d’un tiers en 2016.

 

Références

DIDIER, Tatiana, M Ayhan KOSE, Franziska OHNSORGE & Lei (Sandy) YE (2016), « Slowdown in emerging markets: rough patch or prolonged weakness? », CAMA, working paper, n° 01/2016.

GAUVIN, Ludovic, & Cyril REBILLARD (2015), « Towards recoupling? Assessing the global impact of a Chinese hard landing through trade and commodity price channels », Banque de France, working paper, n° 562, juin.

HUIDROM, Raju, Ayhan KOSE & Franziska OHNSORGE (2016a), « Who catches a cold when emerging markets sneeze? », in Banque mondiale, Global Economic Prospects, n° 174, chapitre 3, janvier.

HUIDROM, Raju, Ayhan KOSE & Franziska OHNSORGE (2016b), « Painful spillovers from slowing BRICS growth », in voxEU.org, 17 février. 

OLLIVAUD, Patrice, Elena RUSTICELLI & Cyrille SCHWELLNUS (2014), « Would a growth slowdown in emerging markets spill over to high-income countries? A quantitative assessment », OCDE, economics department working paper, n° 1110, avril. 

YÉPEZ, Juan (2014), « Spillover feature: Should advanced economies Worry about growth shocks in emerging market economies? », in FMI, World Economic Outlook : Recovery Strengthens, Remains Uneven, avril 2014. Traduction française, « Dossier spécial sur les effets de contagion : les pays avancés doivent-ils se préoccuper d’un ralentissement de la croissance des pays émergents? », in FMI, Perspectives de l’économie mondiale : la reprise s’affermit, mais reste inégale.

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16 février 2016 2 16 /02 /février /2016 22:46

Plusieurs études publiées ces dernières années, notamment celles réalisées par Atish Ghosh et ses divers coauteurs (2010, 2011), ont suggéré que les contrôles de capitaux pouvaient s’avérer des plus efficaces pour contenir les risques associés aux entrées de capitaux et maintenir la stabilité financière, en particulier dans les pays en développement, au point de les préconiser dans le cadre de la politique macroprudentielle. Et pourtant, beaucoup d’économistes, d’analystes et de responsables politiques continuent d’être réticents à l’idée de les utiliser.

Atish Ghosh et Mahvash Qureshi (2016) ont alors cherché à expliquer pourquoi les restrictions aux entrées des capitaux ont une si mauvaise réputation. Pour cela, ils retracent l'histoire des contrôles de capitaux à travers le monde. Ils rappellent ainsi que de telles pratiques sont loin d'être récentes. Même à la fin du dix-neuvième siècle, que beaucoup considèrent pourtant être comme un âge d’or pour la globalisation financière, la Grande-Bretagne, la France et l’Allemagne, qui constituaient alors les principaux exportateurs de capitaux, restreignaient les entrées de capitaux, et ce avant tout pour des questions politiques. De leur côté, les importateurs de capitaux restreignaient les entrées de capitaux pour des raisons stratégiques. Durant l’entre-deux-guerres, les contrôles des sorties de capitaux se généralisèrent, en particulier dans les régimes autocratiques et autoritaires. Les années trente furent notamment marquées par la Grande Dépression et par des mouvements de capitaux fébriles ; les pays réagirent alors en instaurant des contrôles de changes, des mesures commerciales protectionnistes et des dévaluations compétitives. 

Durant l’immédiat après-guerre, les souvenirs de la Grande Dépression et des guerres de devises étaient encore fortement ancrés dans les consciences et notamment celles des principaux architectes du système de Bretton Woods. Aux yeux de John Maynard Keynes et de Harry Dexter White, cet épisode historique confirmait que la libre mobilité des capitaux était incompatible avec le libre-échange des biens et services. Ils estimaient notamment que les mouvements de capitaux pouvaient se révéler déstabilisateurs et n’inciter les pays qu’à embrasser le protectionnisme. Ils considéraient également que la mobilité des capitaux ne pouvait que réduire la capacité des gouvernements à mettre en œuvre des politiques conjoncturelles en vue de gérer la demande globale et de stabiliser les économies domestiques.

Au cours des premières années du système de Bretton Woods, les contrôles des capitaux sont restés assez répandus et, en l’occurrence, plus répandus parmi les pays avancés que parmi les pays en développement. En outre, ils portaient davantage sur les sorties de capitaux que sur les entrées de capitaux. Initialement, les restrictions des entrées de capitaux ont visé à limiter l'acquisition de secteurs jugés stratégiques par les étrangers. La libéralisation financière des pays avancés s’est amorcée dans les années soixante-dix, puis s’est accélérée dans les années quatre-vingt avec l’essor des doctrines du libre-échange. L’internationalisation des échanges commerciaux et l’essor des firmes transnationales réduisaient également l’attrait des contrôles de capitaux. Plus spécifiquement, les Etats-Unis et le Royaume-Uni désiraient rester les centres principaux de la finance internationale, or le maintien de barrières dans les mouvements de capitaux ne leur permettait pas de jouer ce rôle. De leur côté, les pays européens ont perçu le retrait des barrières aux mouvements des capitaux comme nécessaire pour poursuivre leur intégration régionale.

De leur côté, les pays en développement avaient des comptes courants relativement ouverts au sortir de la Seconde Guerre mondiale. Ils ont eu tendance à les refermer à la fin des années soixante et au début des années soixante-dix, notamment pour poursuivre des stratégies de croissance introvertie. Ce n’est qu’à partir des années quatre-vingt que les pays émergents commencent à libéraliser leurs comptes courants. A la veille de la crise financière mondiale de 2008, les mesures de restriction des entrées de capitaux avaient mauvaise réputation. Par exemple, lorsque la Thaïlande essaya de contenir les entrées de capitaux en instaurant un contrôle des capitaux en décembre 2006, mais face à la réaction violente des marchés elle fut forcée de l’abandonner rapidement. Même après la crise financière, les diverses tentatives des pays émergents  pour restreindre les entrées de capitaux n’ont pas toujours été accueilles favorablement. 

Au final, Ghosh et Qureshi suggèrent que plusieurs facteurs ont amené les pays à délaisser les contrôles de capitaux comme outils macroprudentiels. Premièrement, les contrôles de capitaux sont apparus comme inextricablement liés aux contrôles des sorties de capitaux, or ces derniers ont typiquement été associés aux régimes autocratiques (qui cherchaient à contenir toute fuite des capitaux), aux mauvaises politiques macroéconomiques et aux crises financières (au cours desquelles les résidents voient la valeur de leur épargne s’écrouler, tandis que les non-résidents ne peuvent rapatrier leurs capitaux). Deuxièmement, les restrictions des comptes de capitaux tendent souvent à être associées avec des restrictions de comptes courants. Or, comme les pays désirent approfondir leur intégration commerciale, ils perçoivent les contrôles des capitaux comme incompatibles avec le libre-échange. Troisièmement, l’usage des contrôles des capitaux, même pour des motifs macroprudentiels, est tombé en désuétude aux cours des années quatre-vingt et quatre-vingt-dix avec l’essor des doctrines du libre-échange.

 

Références

GHOSH, Atish R., & Mahvash S. QURESHI (2016), « What’s in a name? That which we call capital controls », FMI, working paper, n° 16/25, février.

OSTRY, Jonathan, Atish GHOSH, Karl HABERMEIER, Marcos CHAMON, Mahvash QURESHI & Dennis REINHARDT (2010), « Capital inflows: The role of controls », FMI, staff position paper, n° 10/04.

OSTRY, Jonathan, Atish GHOSH, Karl HABERMEIER, Marcos CHAMON, Mahvash QURESHI, Luc Laeven & Annamaria Kokenyne (2011), « Managing capital inflows: What tools to use? », FMI, staff discussion note, n° 11/06

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13 février 2016 6 13 /02 /février /2016 14:55

Environ 65 % des émissions mondiales de gaz à effet de serre proviennent de la combustion de carburants fossiles. Ces émissions proviennent pour 45 % du charbon, pour 35 % du pétrole et pour 20 % de gaz naturel. Pour freiner significativement le changement climatique, deux options semblent se présenter : parvenir à capturer le carbone présent dans l’air ; réduire drastiquement la consommation d’énergies fossiles. Cependant peu de pays ont mis en œuvre des politiques cherchant véritablement à limiter la consommation d’énergies fossiles ou qui allouent de réelles ressources pour développer des sources d’énergies faiblement émettrices en carbone. Dans les pays de l’OCDE, la consommation de pétrole et de charbon s’est certes réduite de 10 % par rapport à son niveau de 2005, mais la consommation de gaz naturel s’est quant à elle accrue de 10 %. Dans le reste du monde, les consommations de charbon, de pétrole et de gaz naturel ont respectivement augmenté de 46 %, 33 % et 35 %. Au final, les consommations mondiales de pétrole, de charbon et de gaz naturel ont augmenté respectivement de 7,5 %, 24 % et 20 % entre 2005 et 2014.

En fait, pour Thomas Covert, Michael Greenstone et Christopher Knittel (2016), c’est comme si le monde faisait le pari que l’offre et/ou la demande d’énergies fossiles finiront pas s’effondrer : d’un côté, la consommation soutenue d’énergies fossiles pousserait le coût marginal d’extraction des énergies fossiles à la hausse et finirait par les rendre plus coûteuses que les énergies plus propres ; de l’autre, les avancées technologiques devraient se traduire par l’amélioration de l’efficacité énergétique des technologies existantes et par l’apparition de nouvelles technologies non émettrices de carbone.  C’est précisément la puissance de ces forces qui s’exercent du côté de l’offre et du côté de la demande que Covert et ses coauteurs cherchent à évaluer.

GRAPHIQUE 1  Ratio réserves prouvées d’énergies fossiles sur consommation annuelle

 

Cesserons-nous un jour d’utiliser les énergies fossiles ?

source : Covert et alii (2016)

Ils rappellent tout d’abord l’évolution du ratio rapportant la quantité de réserves prouvées sur la consommation annuelle courante (cf. graphique 1). Les réserves prouvées désignent les réserves qui sont techniquement et économiquement exploitables aux prix courants ; elles ne prennent donc en compte ni les réserves découvertes mais non exploitées (car leur exploitation n’est pas rentable, tout du moins pas avec les prix et technologies actuels), ni les réserves qui ne sont pas encore découvertes. Ainsi, le montant de réserves totales d’énergies fossiles disponibles sur la planète est relativement fixe, mais le montant des réserves prouvées peut aussi bien s’accroître ou diminuer, en fonction des prix, des technologies d’extraction et des découvertes de gisements. Le ratio réserves prouvées sur consommation annuelle courante représente donc le nombre d’années de consommation courante que les gisements connus peuvent techniquement et économiquement satisfaire. A n’importe quel moment au cours de ces trente dernières années, le monde disposait sous terre de 50 ans de réserves prouvées en pétrole et en gaz naturel : chaque année, de nouvelles réserves deviennent économiquement/techniquement exploitables et compensent la consommation annuelle. Le ratio associé au charbon a par contre tendance à diminuer, mais, si la consommation de charbon se maintient au rythme actuel, il reste davantage d’années de réserves de charbon que de pétrole ou de gaz naturel.

Covert et alii se penchent plus particulièrement sur le comportement de l’offre de carburants fossiles au cours des trois dernières décennies. Les données historiques indiquent que l’offre de carburants fossiles a régulièrement augmenté au cours du temps, notamment grâce au développement de techniques d’extraction toujours plus efficaces et moins coûteuses. Par exemple, il est possible de forer dans des eaux toujours plus profondes et des types de ressources qui n’étaient auparavant pas considérées comme exploitables le deviennent, comme récemment le pétrole des sables bitumeux et le pétrole des dépôts de schiste. Les réserves en pétrole et en gaz naturel ont ainsi pu s’accroître au rythme moyen de 2,7 % par an (cf. graphique 2). Le total des réserves prouvées de pétrole n’a chuté qu’au cours d’une année et cette chute fut suivie l’année suivante par une hausse de 12,2 %. Si les avancées technologiques se poursuivent au même rythme que par le passé, alors il n’y a pratiquement aucune limite à la quantité de réserves de carburants fossiles qui, même si elles ne sont pas encore rentables d’exploiter aux prix actuels, peuvent devenir économiquement rentables à l’avenir, tout du moins sur l’échelle de temps qui importe pour la question du changement climatique. Même si les forces de marché ou des politiques tendaient à pousser les prix des énergies fossiles à la hausse, les avancées technologiques continueraient à réduire les coûts d’extraction de ces combustibles.

GRAPHIQUE 2  Quantité de réserves prouvées de pétrole, de gaz naturel et de charbon au cours du temps

Cesserons-nous un jour d’utiliser les énergies fossiles ?

source : Covert et alii (2016)

Ensuite, Covert et ses coauteurs se tournent du côté de la demande. Certes des substituts aux combustibles fossiles, peu émetteurs en carbone, comme l’énergie hydroélectrique, l’énergie solaire, l’énergie éolienne et le nucléaire, existent déjà, mais la demande pour les combustibles fossiles pourrait ne pas chuter pour autant. Les données historiques indiquent que le prix relatif des carburants fossiles vis-à-vis des sources d’énergies faiblement émettrices de carbone n’a pas fortement diminué au cours du temps et les auteurs doutent qu’elle diminue fortement à moyen terme. Par conséquent, la consommation de carburants fossiles devrait continuer d’augmenter et notamment représenter en 2040 les quatre cinquièmes de l’offre totale d’énergies. 

Cette étude aboutit donc à un constat alarmant. Non seulement les forces de marché ne laissent aucunement entrevoir un ralentissement des émissions de carbone, mais les politiques d’atténuation qui ont été mises en place jusqu’à présent se révèlent insuffisantes pour résoudre ces défaillances de marché. Le progrès technique contribue certes au développement de substituts moins polluants, mais il contribue également à rendre toujours plus rentable l’extraction d’énergies fossiles. Des politiques plus agressives doivent donc nécessairement être mises en place pour atténuer l’émission de carbone et freiner le réchauffement climatique.

 

Références

COVERT, Thomas, Michael GREENSTONE & Christopher R. KNITTEL (2016), « Will we ever stop using fossil fuels? », in Journal of Economic Perspectives, vol. 30, n° 1, hiver.

TAYLOR, Timothy (2016), « Will peak oil or renewables make climate change moot? », in Conversable Economist (blog), 12 février.

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10 février 2016 3 10 /02 /février /2016 19:00

Lors de la crise mondiale de 2008-2009, l’investissement non résidentiel des entreprises a chuté de plus de 10 % dans de nombreux pays de l’OCDE. La reprise qui s’ensuivit fut inégale. Sept ans après la reprise mondiale, l’investissement demeure particulièrement faible dans le monde. Entre 2010 et 2014, la croissance de l’investissement dans les pays de l’OCDE a atteint en moyenne le rythme de 2,2 % par an, alors qu’elle atteignait 3,5 % par an durant la décennie qui précéda la crise mondiale [Leboeuf et Fay, 2016]. Cette faiblesse n’a pas été anticipée : l’investissement a été systématiquement bien plus faible que ne l’attendaient les prévisions, aussi bien celles réalisées par les organismes privés que par les institutions publiques. Elle est d’autant plus inquiétante qu’elle pèse à court terme sur la demande globale et freine à plus long terme au potentiel de croissance de l’économie.

GRAPHIQUE  Ecart de l’investissement non résidentiel des entreprises des pays développés par rapport à son niveau d'avant-crise (en %)

Comment expliquer la faiblesse de l’investissement mondial ?

source : Leboeuf et Fay (2016)

Ces dernières années, plusieurs études ont cherché à expliquer cette faiblesse de l’investissement, mais elles ne sont pas parvenu à un consensus ; certaines la considèrent comme véritablement énigmatique, alors que d’autres affirment que les fondamentaux suffisent pour l’expliquer. Par exemple, Bergljot Barkbu, Pelin Berkmen, Pavel Lukyantsau, Sergejs Saksonovs et Hanni Schoelermann (2015), ainsi que Christine Lewis, Nigel Pain, Jan Strasky et Fusako Menkyna (2014), ne rejettent pas forcément l’idée que la faible croissance de la production que l'on observe depuis la crise contribue à expliquer la faiblesse de l’investissement dans les plus grands pays avancés, mais ils estiment qu’elle ne suffit pas pour l’expliquer entièrement : en fait, ce serait avant tout l’incertitude qui freinerait la reprise de l’investissement. A l’inverse, dans ses Perspectives de l’économie mondiale d’avril, le FMI (2015) estime que la faiblesse de l’activité économique suffit à expliquer la faiblesse de l’investissement ; les contraintes financières et l’incertitude relative à la politique économique ont pu toutefois quelque peu contribuer à la faiblesse de l’investissement dans certains pays, notamment les pays périphériques de la zone euro qui subirent les plus fortes turbulences sur les marchés lors de la crise de la dette souveraine. Plus récemment, en utilisant les données relatives à un échantillon de 22 pays avancés sur la période s’étalant entre 1996 et 2014, Matthieu Bussière, Laurent Ferrara et Juliana Milovich (2015) constatent que les anticipations de demande et l'incertitude jouent un rôle déterminant dans les décisions d’investissement des entreprises et ils estiment que le coût du capital semble jouer un rôle plus modeste : le pessimisme quant à la demande future expliquerait plus de 80 % de la faiblesse de l’investissement et l’incertitude environ 17 %.

Contribuant à leur tour à éclairer ce débat, Maxime Leboeuf et Bob Fay (2016) ont récemment cherché à déterminer les facteurs expliquant la faiblesse de l’investissement mondial en analysant le rôle des perspectives de croissance et de l’incertitude dans l’investissement non résidentiel des entreprises privées dans les plus grandes économies avancées entre le deuxième trimestre de l’année 2003 et le quatrième trimestre 2014. Ils estiment que la prise en compte des mesures des anticipations de croissance de la production et de l’incertitude à propos de la demande mondiale dans des modèles traditionnels d’investissement améliore tout particulièrement leur capacité à expliquer les variations de l’investissement.

En l'occurrence, avant la crise financière mondiale, l’ample disponibilité du crédit, les faibles niveaux d’incertitude et les anticipations d’une forte demande soutenaient l’expansion de l’investissement. La chute de l’investissement en 2008 et 2009 s’explique tout particulièrement par la forte hausse de l’incertitude et par la chute des anticipations de croissance de la demande étrangère, ainsi que par le resserrement de l’offre de crédit, par la chute des profits et par la hausse du coût réel d’utilisation du capital. La seule hausse de l’incertitude a contribué à réduire l’investissement d’environ 10 % entre 2008 et 2009 ; la détérioration des perspectives de croissance étrangère a amputé de 6,4 points supplémentaires le niveau d’investissement en 2008-2009, tandis que la détérioration des perspectives de croissance domestique l’aurait amputé de 3,8 points additionnels. Leurs résultats suggèrent que le principal facteur derrière la faiblesse de l’investissement mondial au cours des dernières années est avant tout le pessimisme des entreprises quant à la future demande. Les moindres niveaux d’incertitude n’ont stimulé la croissance de l’investissement que modestement en 2013 et 2014. De même, le desserrement des contraintes de crédit, la réduction des coûts d’emprunt et l’amélioration des profits des entreprises ont également soutenu la reprise de l’investissement des entreprises à partir de 2010.

Leboeuf et Fay tirent de leurs constats deux grandes implications en ce qui concerne les perspectives futures pour l’investissement. Premièrement, une poursuite de la reprise mondiale devrait continuer à soutenir l’investissement. Par contre, si le ralentissement de la croissance dans les pays émergents s’aggravait ou si la croissance ralentissait dans les pays avancés, alors la reprise de l’investissement s’en trouverait compromise. Deuxièmement, la reprise actuelle de l’investissement demeure vulnérable à des chocs d’incertitude.

 

Références

BANERJEE, Ryan, Jonathan KEARNS & Marco LOMBARDI (2015), « (Why) is investment weak? », BRI, working paper.

BARKBU, Bergljot Bjørnson, S. Pelin BERKMEN, Pavel LUKYANTSAU, Sergejs SAKSONOVS & Hanni SCHOELERMANN (2015), « Investment in the euro area: Why has it been weak? », FMI, working paper, n° 15/32, février.

BUSSIÈRE, Matthieu, Laurent FERRARA & Juliana MILOVICH (2015), « Explaining the recent slump in investment: The role of expected demand and uncertainty », Banque de France, working paper, n° 571.

FMI (2015), « Private investment: What’s the holdup? », World Economic Outlook, chapitre 4.

LEBOEUF, Maxime, & Bob FAY (2016), « What is behind the weakness in global investment? », Banque du Canada, document d’analyse du personnel, n° 2016-5, février. 

LEWIS, Christine, Nigel PAIN, Jan STRASKY & Fusako MENKYNA (2014), « Investment gaps after the crisis », OCDE, economics department working paper, n° 1168, octobre.

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7 février 2016 7 07 /02 /février /2016 18:06

Beaucoup d’études autour du nombre d’heures travaillées se sont focalisées sur les seuls pays riches et en particulier sur différences entre les Etats-Unis et les pays européens. Par exemple, Lee Ohanian, Andrea Raffo et Richard Rogerson (2006) se sont penchés sur les larges différences dans les changements tendanciels du nombre d’heures travaillées dans les pays riches en observant un échantillon de 21 pays de l’OCDE au cours de la période s’étalant entre 1956 et 2004. Ils constatent tout d’abord qu’en moyenne l’offre de travail a fortement diminué entre 1956 et 2004. En effet, le nombre moyen d’heures travaillées diminue de 20 % au cours de cette période (cf. graphique 1). La baisse s’opère à un rythme régulier entre 1956 et 1985, puis elle tend à se stabiliser.

GRAPHIQUE 1  Nombre heures annuel moyen travaillé dans les pays de l’OCDE

Comment le temps de travail a évolué à travers le monde ?

source : Ohanian et alii (2016)

Toutefois, l’ampleur du déclin du nombre d’heures travaillées est loin d’être uniforme, puisqu’il varie significativement d’un pays à l’autre. A un extrême, le nombre moyen d’heures travaillées augmente de 8 % au Canada entre 1956 et 2004 et, à un autre extrême, diminue de 40 % en Allemagne sur la même période. Ohanian et ses coauteurs distinguent en fait quatre groupes de pays (cf. graphique 2). Dans un premier groupe de pays, incluant l’Allemagne, l’Autriche, la Belgique, le Danemark, la Finlande, la France et l’Italie, le nombre d’heures travaillées diminue fortement durant l’après-guerre, de façon monotone, avant de se stabiliser à partir de 1990. Dans un deuxième groupe de pays, incluant le Japon, la Norvège, le Portugal, le Royaume-Uni et la Suède, le nombre d’heures travaillées diminue également de façon monotone avant de se stabiliser en fin de période, mais l’ampleur totale de la baisse est moindre que celle observée dans le premier groupe de pays. Dans un troisième groupe de pays, incluant l’Australie, le Canada, les Etats-Unis et la Nouvelle-Zélande, le nombre d’heures travaillées ne suit pas de tendance majeure. Enfin, dans un quatrième groupe de pays, incluant l’Espagne, la Grèce, l’Irlande, les Pays-Bas et la Suisse, le comportement tendanciel du nombre d’heures travaillées n’est pas monotone. En outre, Ohanian et ses coauteurs notent que les différences qu’ils peuvent observer dans les changements tendanciels du nombre d’heures travaillées semblent expliquer l’essentiel de la variance du nombre d’heures travaillées d’un pays à l’autre au cours du temps. 

GRAPHIQUE 2  Nombre heures annuel moyen travaillé dans les pays de l’OCDE

Comment le temps de travail a évolué à travers le monde ?

source : Ohanian et alii (2016)

Alors que les Européens avaient auparavant tendance à travailler plus longtemps que les Américains, la situation s’inverse dans les décennies qui suivent la Seconde Guerre mondiale. Par exemple, selon les données de Gérard Bouvier et Fatoumata Diallo (2010), la durée annuelle du travail est passée de 2.230 à 1.559 heures en France entre 1950 et 2007, alors qu’elle passait de 2.010 à 1.785 aux Etats-Unis sur la même période. Alberto Alesina, Edward Glaeser et Bruce Sacerdote (2005) ont ainsi pu noter qu’au milieu des années deux mille le nombre d’heures travaillées par personne en âge de travailler s’élevait en moyenne à 25,1 heures aux Etats-Unis et à 18 heures en France ; le nombre d’heures travaillées par salarié s’élevait alors en moyenne à 46,7 heures aux Etats-Unis et à 40,5 heures en France.

Beaucoup se sont alors demandé pourquoi les Européens ont « moins travaillé » ces dernières décennies que les Américains. D’un côté, Richard Jackman, Stephen Nickell et Richard Jackman (1991), Dale Mortensen et Christopher Pissarides (1999), Olivier Blanchard et Justin Wolfers (2000) considèrent que la forte hausse du taux de chômage qui a été observée après 1980 dans les pays européens joue un rôle crucial pour expliquer les variations relatives du nombre total d’heures travaillées. Richard Rogerson (2006) estime toutefois que les variations relatives du chômage n’expliquent qu’une faible part de la baisse relative du nombre d’heures travaillées. Edward Prescott (2004) et Ohanian et alii (2006) estiment quant à eux que les différences en termes de temps de travail entre les Etats-Unis et l’Europe s’expliquent essentiellement par les différences dans leurs fiscalités respectives, notamment l’imposition du revenu du travail, dans la mesure où ces derniers influencent le nombre d’heure moyen travaillées par salarié. Olivier Blanchard (2004) a également avancé l’idée d’une préférence des Européens pour le loisir, mais cette interprétation « culturelle » explique difficilement pourquoi le nombre d’heures travaillées était plus élevé dans les pays européens qu’aux Etats-Unis avant la Première Guerre mondiale et pourquoi la situation s’est inversée à partir des années soixante-dix. Alesina et alii (2005) préfèrent ainsi mettre l’accent sur les différences institutionnelles, notamment en termes de syndicalisation et de réglementation du travail ; les institutions du marché du travail auraient pu notamment influencer le nombre d’heures travaillées en affectant le taux de chômage. Enfin, Andrés Erosa, Luisa Fuster et Gueorgui Kambourov (2012), ainsi que Johanna Wallenius (2013), ont quant à eux privilégié les différences en termes de protection sociale : l’existence de revenus de transfert réduirait l’incitation à travailler.

Selon Bouvier et Diallo (2010), la baisse de la durée annuelle du travail que l’on a pu observer dans l’ensemble des pays développés depuis 1950 s’explique tout d’abord par la salarisation de l’emploi, dans la mesure où les indépendants ont un temps de travail plus important que les salariés. Elle s’explique également par la réduction de la durée annuelle du travail des salariés à temps complet, avec la baisse de la durée hebdomadaire collective et l’augmentation du nombre de jours de congés. Durant les décennies de forte croissance d’après-guerre, les forts gains de productivité ont en effet réduit la demande de travail, rendant moins nécessaire l’octroi d’heures supplémentaires et permettant aux salariés de prendre davantage de congés. La baisse du temps de travail s’est poursuivie après les années soixante-dix alors que les économies avancées connaissaient un ralentissement de la croissance et par conséquent une hausse du chômage : d’une part, avec les moindres besoins en main-d’œuvre, le nombre d’heures supplémentaires a continué de diminuer ; d’autre part, la lutte contre le chômage est souvent passée par la baisse de la durée collective du travail et le développement des temps partiels.

GRAPHIQUE 3  Nombre moyen d’heures travaillées par semaine et niveau de vie dans les pays à faible revenu, les pays à revenu intermédiaire et les pays à haut revenu

Comment le temps de travail a évolué à travers le monde ?

source : Ohanian et alii (2016)

Elargissant cette fois-ci la focale dans l’espace, Alexander Bick, Nicola Fuchs-Schündeln et David Lagakos (2016) ont observé comment le nombre moyen d’heures travaillées variait à travers le monde en fonction du niveau de revenu. Ils ont construit une nouvelle base de données internationales couvrant 81 pays de tous les niveaux de revenu. Ils confirment que le nombre d’heures travaillées hebdomadaire par adulte est significativement plus élevé dans les pays à faible revenu que dans les pays à haut revenu (cf. graphique 3). En moyenne, un adulte travaille 29,3 heures par semaine dans un pays à faible revenu, contre 19,1 dans les pays à haut revenu. En d’autres termes, plus le niveau de vie d’un pays augmente, moins ses résidents ont tendance à travailler. Ce constat tient au bien pour les hommes que pour les femmes, pour les adultes de tous les âges et pour tous les niveaux d’éducation. Bick et ses coauteurs ont ensuite décomposé les heures par adulte entre une marge extensive (les taux d’emploi) et la marge intensive (les nombre d’heures travaillées par travailleur). Les taux d’emploi sont plus élevés dans les pays les plus pauvres. Les taux d’emploi expliquent environ les deux tiers du déclin du nombre d’heures par adulte entre les pays à faible revenu et les pays à haut revenu, alors que les heures par travailleur expliquent environ un tiers du déclin. Si le nombre d’heures travaillées par travailleur dans le secteur agricole est relativement similaire d’un pays à l’autre, il est inférieur de 8,1 heures et de 13,5 heures respectivement dans les secteurs industriel et tertiaire dans les pays à haut revenu que dans les pays à faible revenu. 

 

Références

ALESINA, Alberto F., Edward L. GLAESER & Bruce SACERDOTE (2005), « Work and leisure in the United States and Europe: Why so different? », in NBER Macroeconomics Annual, vol. 20.

BLANCHARD, Olivier (2004), « The economic future of Europe », in Journal of Economic Perspectives, vol. 18, n° 4.

BLANCHARD, Olivier, & Justin WOLFERS (2000), « The role of shocks and institutions in the rise of european unemployment: the aggregate evidence », in Economic Journal, vol. 110.

BICK, Alexander, Nicola FUCHS-SCHÜNDELN & David LAGAKOS (2016), « How do average hours worked vary with development? Cross-country evidence and implications », NBER, working paper, 21874, janvier.

BOUVIER, Gérard, & Fatoumata DIALLO (2010), « Soixante ans de réduction du temps de travail dans le monde », INSEE Première, n° 1273, janvier.

EROSA, Andrés, Luisa FUSTER & Gueorgui KAMBOUROV (2012), « Labor supply and government programs: A cross-country analysis », in Journal of Monetary Economics, vol. 59.

JACKMAN, Richard, Richard LAYARD & Stephen NICKELL (1991), Unemployment, Macroeconomic Performance and the Labour Market.

LANGOT, François, & Coralia QUINTERO-ROJAS (2008), « European vs. American hours worked: Assessing the role of the extensive and intensive margins », IZA, Discussion Paper No. 3846, November 2008

MORTENSEN, Dale T., & Christopher A. PISSARIDES (1999), « Job reallocation, employment fluctuations and unemployment », Handbook of Macroeconomics, vol. 1, chapitre 18.

OHANIAN, Lee, Andrea RAFFO & Richard ROGERSON (2006), « Long-term changes in labor supply and taxes: Evidence from OECD countries, 1956-2004 », NBER, working paper, n° 12786, décembre.

PRESCOTT, Edward C. (2004), « Why do Americans work so much more than Europeans? », in Federal Reserve Bank of Minneapolis, Quarterly Review, vol. 28, n° 1.

ROGERSON, Richard (2006), « Understanding differences in hours worked », in Review of Economic Dynamics, vol. 9, n° 3.

WALLENIUS, Johanna (2013), « Social security and cross-country differences in hours: A general equilibrium analysis », in Journal of Economic Dynamics and Control, vol. 37.

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6 février 2016 6 06 /02 /février /2016 10:03

Ces dernières décennies ont été marquées par des épisodes de stagnation durables pour les pays avancés. En effet, depuis le début des années quatre-vingt-dix, l’économie japonaise connaît une faible croissance. Au sortir de la crise financière mondiale, les Etats-Unis, le Royaume-Uni et surtout la zone euro ont connu une lente reprise. Ces deux épisodes ont été caractérisés par une faible croissance de la production et de la production potentielle dans un contexte de taux directeurs proches de zéro. Olivier Blanchard, Eugenio Cerutti et Lawrence Summers (2015) ont confirmé que les récessions étaient souvent suivies par un ralentissement du taux de croissance de l’économie. Laurence Ball (2014) a cherché à déterminer les répercussions à long terme de la Grande Récession ; il met en évidence des pertes significatives en termes de production potentielle. De leur côté, Lawrence Christiano, Martin Eichenbaum et Mathias Trabandt (2015) constatent que la Grande Récession s’est caractérisée pour les Etats-Unis par une chute persistante de la productivité totale des facteurs en-deçà de sa tendance d’avant-crise.

Gianluca Benigno et Luca Fornaro (2016) proposent une théorie de la croissance où les anticipations pessimistes sont susceptibles d’entraîner une stagnation persistante, voire même permanente, de l’activité caractérisée par un chômage élevé et une faible croissance. Ils qualifient de tels épisodes de « trappes stagnationnistes » (stagnation traps), parce qu’ils correspondent à la survenue simultanée d’une trappe à faible croissance d’une trappe à liquidité. Pour faire apparaître une telle situation, ils utilisent un modèle d’innovation verticale s’inspirant notamment des travaux de Philippe Aghion et Peter Howitt (1992) et de Gene Grossman et Elhanan Helpman (1991). Ils enrichissent ce modèle de croissance endogène en y introduisant des rigidités de salaires nominaux, afin de pouvoir faire apparaître un chômage involontaire, et en prenant en compte la borne inférieure zéro sur les taux d’intérêt zéro, qui est susceptible de limiter l’efficacité de la politique monétaire conventionnelle. 

Dans la modélisation de Benigno et Fornaro, l’investissement des entreprises dans l’innovation détermine de façon endogène le taux de croissance de la productivité et de la production potentielle. Les entreprises investissent dans l’innovation pour se retrouver en situation de monopole et cet investissement dans l’innovation est positivement relié à leurs profits. Via ce canal, un ralentissement de la demande globale, qui entraînerait une chute des profits, réduit également l’investissement dans l’innovation et par conséquent le taux de croissance de l’économie. Les dépenses de consommation courantes des ménages sont quant à elles affectées par le taux de croissance de la production potentielle, parce que la croissance de la productivité est l’un des déterminants du revenu futur des ménages. Par conséquent, un faible taux de croissance potentielle est associé à de plus faibles revenus futurs et à une réduction de la demande globale courante.

En raison de ces interactions entre croissance de la productivité et demande globale, l’économie a deux états réguliers possibles. Il y a tout d’abord un bon équilibre associé au plein emploi, dans lequel l’économie opère à son potentiel et la croissance de la production est robuste. Par contre, au mauvais équilibre associé au chômage, la demande globale et les profits des entreprises sont faibles, ce qui se traduit par un faible investissement dans l’innovation et une faible croissance de la productivité. Dans ce dernier cas, la banque centrale est incapable de restaurer le plein emploi parce que la faiblesse de la croissance déprime la demande globale et pousse le taux d’intérêt à sa borne inférieure zéro ; or la croissance est faible, parce que la faiblesse de la demande agrégée réduit les profits des entreprises, ce qui les incite à réduire leurs dépenses d’investissement dans l’innovation. Ce second équilibre est alors qualifié de trappe stagnationniste. 

Benigno et Fornaro font jouer un rôle déterminant aux anticipations dans leur modèle. Elles contribuent en effet à pousser l’économie à un équilibre plutôt qu’à un autre. Par exemple, lorsque les entreprises et les ménages anticipent une faible croissance, ce pessimisme contribue à réduire la demande globale, ce qui réduit le profit des entreprises. Comme ces dernières innovent moins, notamment dans l’innovation, la croissance sera effectivement faible, ce qui valide les anticipations initiales des agents. L’économie est alors susceptible de rester dans une trappe à liquidité caractérisée par du chômage involontaire et une faible croissance, aussi bien courante que potentielle. Le modèle de Benigno et Fornaro fait sur ce point écho à la modélisation de la stagnation séculaire proposée par Gauti Eggertsson et Neil Mehrotra (2014), où la baisse du taux d’intérêt naturel est susceptible de maintenir l’économie dans une trappe à liquidité permanente. Dans la mesure où leur modèle relie la trappe à liquidité à une chute endogène de l’investissement dans l’innovation et de la croissance de la productivité, Benigno et Fornaro estiment alors que l’adoption d’une politique agressive de subvention à l’innovation peut contribuer à sortir l’économie de sa trappe stagnationniste et la ramener au plein emploi en stimulant aussi bien la demande globale que la croissance potentielle.

 

 

Références

AGHION, Philippe, & Peter Howitt (1992), « A model of growth through creative destruction », in Econometrica, vol. 60.

BALL, Laurence M. (2014), « Long-term damage from the Great Recession in OECD countries », NBER, working paper, n° 20185, mai.

BENIGNO, Gianluca, & Luca FORNARO (2016), « Stagnation traps », CEPR, discussion paper, n° 11074.

BLANCHARD, Olivier, Eugenio CERUTTI & Lawrence SUMMERS (2015), « Inflation and activity – Two explorations and their monetary policy implications », FMI, working paper, novembre.

CHRISTIANO, Lawrence J., Martin S. EICHENBAUM & Mathias TRABANDT (2015), « Understanding the Great Recession », in American Economic Journal: Macroeconomics, vol. 7, n° 1.

EGGERTSSON, Gauti B., & Neil R. MEHROTRA (2014), « A model of secular stagnation », NBER, working paper, n° 20574, octobre.

GROSSMAN, Gene M. & Elhanan HELPMAN (1991), « Quality ladders in the theory of growth », in The Review of Economic Studies, vol. 58, n° 1.

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3 février 2016 3 03 /02 /février /2016 16:13

Ces dernières années ont été marquées par le retournement d’un véritable « super-cycle » des prix des matières premières ; la crise financière mondiale, puis le ralentissement de la croissance des pays émergents ont freiné la demande en matières premières, poussant leurs prix à la baisse. Alors que le prix du pétrole avait rebondi autour de 100 dollars le baril suite à la Grande Récession, il a fortement chuté depuis le début de l’année 2014 et se maintient sous les 40 dollars depuis plus d’un mois. La plupart des prix des matières premières ont chuté de moitié entre le milieu de l’année 2014 et le milieu de l’année 2015. 

Beaucoup d’études se sont déjà penchées sur les répercussions de la chute des prix des matières premières sur l’activité économique des pays qui les exportent et ont naturellement mis en évidence un impact négatif. En observant une trentaine de pays exportateurs de matières premières d’Afrique subsaharienne, Angus Deaton et Ron Millier (1995) et Angus  Deaton (1999) ont montré que la chute des prix des matières premières est associée à un ralentissement de la croissance économique. En observant 113 pays en développement sur la période s’écoulant entre 1957 et 1997, Jan Dehn (2000) a constaté que les taux de croissance par tête ont été significativement réduits lors des divers épisodes où les prix des matières premières ont chuté. Par exemple, l’activité économique a chuté de 6 % au Venezuela lorsque de la chute des prix du pétrole en 1998. En l’occurrence, il apparaît que ce n’est pas l’anticipation du retournement, mais bien ce dernier qui nuit à la croissance. En observant 39 pays d’Afrique subsahariens, Markus Bruckner et Antonio Ciccone (2010) ont confirmé que la chute des prix des matières premières est associée à un ralentissement de la croissance économique, mais notamment parce qu’elle accentue la fréquence des guerres civiles. Dans les Perspectives de l'économie mondiale d'octobre dernier, Aqib Aslam et ses nombreux coauteurs (2015) ont montré que la production globale et la production potentielle des pays exportateurs de matières premières ont tendance à varier dans le même sens que leurs termes de l'échange ; en l'occurrence, la production globale tend à varier deux fois plus amplement que la production potentielle. En l'occurrence, l'actuelle faiblesse des prix des matières premières pourrait amputer la croissance annuelle moyenne des pays exportateurs d'un point de pourcentage entre 2015 et 2017 par rapport à son rythme entre 2012 et 2014. Les exportateurs d'énergies pourraient être plus amplement affectés, puisque leur croissance est susceptible de chuter de 2,25 points en moyenne. Mauricio Villafuerte et Pablo Lopez-Murphy (2010) ont montré que les pays exportateurs de pétrole ont réagi à la chute de leurs cours en 2009 en adoptant des politiques budgétaires procycliques, notamment en réduisant les dépenses publiques, ce qui aggrave la chute de l’activité domestique. Se focalisant également sur les exportateurs de pétrole, Olivier Blanchard et Jordi Gali (2007) ont confirmé de leur côté que la chute des prix des matières premières se traduit par une forte hausse du taux de chômage dans les pays exportateurs. Or le système financier risque d’être déstabilisé si les exportations chutent, la croissance économique ralentit et le chômage augmente. 

Une baisse des prix des matières premières peut en l'occurrence contribuer à fragiliser le système financier via plusieurs canaux. Premièrement, une baisse des prix des matières premières dans les pays qui en sont exportateurs réduit le montant de recettes qu’ils tirent de leurs exportations, ce qui réduit la capacité de leurs résidents, notamment l’Etat, à honorer leurs obligations de dette, ce qui détériore le bilan des banques et peut inciter ces dernières à resserrer le crédit. Deuxièmement, la chute des prix des matières premières incite les résidents des pays exportateurs à effectuer davantage de retraits bancaires, ce qui réduit la liquidité des banques. Troisièmement, un chute des prix des matières premières peut détériorer le solde budgétaire des pays exportateurs de matières premières, ce qui peut inciter les gouvernements à embrasser l’austérité, freine la croissance économique et fragilise davantage le secteur bancaire. 

Carola Moreno, Carlos Saavedra et Bárbara Ulloa (2014) ont étudié plus finement le lien entre les prix des matières premières, la croissance économique et la stabilité financière, en utilisant comme indicateur pour cette dernière la croissance du crédit. Ils se focalisent en l’occurrence sur les pertes en termes de production qui sont associées à une chute des prix des matières premières. Ils constatent que la chute des prix des matières premières entraîne un ralentissement de la croissance de la production d’autant plus marqué que l’expansion du crédit était forte avant le renversement des prix des matières premières. En l’occurrence, une expansion rapide du crédit durant le boom, indépendamment de son niveau initial, exacerbe le coût en termes de production associé au renversement des prix des matières premières.

Encore plus récemment, Tidiane Kinda, Montfort Mlachila et Rasmané Ouedraogo (2016) ont cherché à déterminer l’impact de la volatilité des prix des matières premières sur la stabilité du secteur financier en observant un échantillon composé de 71 pays émergents et en développement exportateurs de matières premières. Ils confirment que la chute des prix des matières premières a tendance à affaiblir le secteur financier et à accroître le risque de crise bancaire systémique. En l’occurrence, plus la chute des prix des matières premières est accentuée, plus le système financier s’en trouve affecté. La baisse des prix des matières premières est associée à une hausse des prêts non performants, à une hausse des coûts bancaires et à une plus forte fréquence de crises bancaires. Ces effets adverses sont accentués si les pays ont une mauvaise gouvernance, s’ils disposent d’une faible marge de manœuvre budgétaire, s’ils ne sont pas dotés de fonds souverains, s’ils ne mettent pas en œuvre de politiques macroprudentielles et s’ils n’ont pas une faible diversification de leur base d’exportations.

Carmen Reinhart, Vincent Reinhart et Christoph Trebesch (2016) ont identifié les points de retournement dans les mouvements de capitaux mondiaux et les prix des matières premières au cours des deux derniers siècles afin d’identifier les interactions entre super-cycles des matières premières, les cycles d’afflux et de reflux des capitaux et la fréquence des défauts souverains. En ce qui concerne les cycles actuels, Carmen Reinhart et ses coauteurs datent leur creux au cours de l’année 1999 et leur pic au cours de l’année 2011. Il s’agit selon eux du deuxième plus ample cycle des prix des matières premières siècle et l’un des quatre épisodes d’entrées des capitaux les plus longs depuis le dix-neuvième. Les trois auteurs constatent que, par le passé, les plus fortes vagues de défauts souverains ont suivi de forts afflux de capitaux et coïncident avec un effondrement des prix des matières premières et des entrées de capitaux, c'est-à-dire la conjonction que l’économie mondiale connaît actuellement…

 

Références

ASLAM, Aqib, Samya BEIDAS-STROM, Rudolfs BEMS, Oya CELASUN, Sinem Kiliç ÇELIK & Zsóka KÓCZÁN (2015), « Where are commodity exporters headed ? Output growth in the aftermath of the commodity boom », in FMI, World Economic Outlook: Adjusting to Lower Commodity Prices, octobre.

BLANCHARD, Olivier J., & Jordi GALI (2007), « The macroeconomic effects of oil price shocks: Why are the 2000s so different from the 1970s? », NBER, working paper, n° 13368.

BRÜCKNER, Marcus, & Antonio CICCONE (2010), « International commodity prices, growth and the outbreak of civil war in Sub-Saharan Africa », in The Economic Journal, vol. 120, n° 544.

DEATON, Angus (1999), « Commodity prices and growth in Africa », in Journal of Economic Perspectives, vol. 13, n° 3.

DEATON, Angus, & Ron MILLER (1995), « International commodity prices, macroeconomic performance, and politics in Sub-Saharan Africa », Princeton Study in International Finance, n° 79.

DEHN, Jan (2000), « Commodity price uncertainty and shocks: Implications for economic growth », Université d'Oxford, Centre for the study of African Economics, working paper, n° 2000-10.

KINDA, Tidiane, Montfort MLACHILA & Rasmané OUEDRAOGO (2016), « Commodity price shocks and financial sector fragility », FMI, working paper, n° 16/12, février.

MORENO, Carola, Carlos SAAVEDRA & Bárbara ULLOA (2014), « Commodity price cycles and financial stability », Banque centrale du Chili, documento de trabajo, n° 738, août.

REINHART, Carmen M., Vincent REINHART & Christoph TREBESCH (2016), « Global cycles: Capital flows, commodities, and sovereign defaults, 1815-2015 », CESIFO, working paper, n° 5727, janvier. 

VILLAFUERTE, Mauricio, & Pablo LOPEZ-MURPHY (2010), « Fiscal policy in oil producing countries during the recent oil price cycle », FMI, working paper, n° 10/28.

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